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公司1H23實(shí)現(xiàn)收入89.0億元，同比增加38.7%；歸母凈利4.7億元，較2022同期實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；攤薄EPS為0.38元。
　　1H23公司總收入89.0億元，同比增38.7%。公司1H23收入89.0億元，同比增長(zhǎng)38.7%。1H23毛利率34.6%，同比增長(zhǎng)5.1pct。1H23歸母凈利4.7億元，同比扭虧為盈，其中，其他收入及收益凈額3.8億元（處置度假村及售后回租Club Med度假村收益2.8億元，處置Casa Cook及Cook’s Club酒店業(yè)務(wù)收益0.5億元，凈匯兌收益0.7億元）。1H23歸母凈利率5.3%，同比增加8.4pct。
　　1H23Club Med及其他業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)額較2019年同期增長(zhǎng)48.2%。①Club Med及其他：1H23收入75.1億元，同比增長(zhǎng)33.8%，營(yíng)業(yè)額較2019年同期增長(zhǎng)19.6%。1H23 Club Med容納能力同比增加13.4%，恢復(fù)至19年同期的99.2%。1H23全球平均入住率達(dá)約62.4%，同比增長(zhǎng)3.3pct，ADR 1753.3元，較1H22、1H19各增約10.6%、32.2%。1H23毛利率31.5%，同比增加3.5pct，主因收入恢復(fù)及營(yíng)運(yùn)效益提高。②亞特蘭蒂斯：1H23三亞亞特蘭蒂斯收入9.4億元，同比增長(zhǎng)84.5%；ADR 2408.3元，平均入住率86.2%，同比增長(zhǎng)40.1pct。③度假資產(chǎn)管理中心：1H23收入3.9億元，同比增長(zhǎng)72.2%，其中麗江項(xiàng)目營(yíng)業(yè)額0.4億元，同比增長(zhǎng)122.5%，到訪(fǎng)人次6.4萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)39.1%。太倉(cāng)項(xiàng)目1H23物業(yè)銷(xiāo)售確認(rèn)收入3.5億元。④復(fù)游會(huì):1H23營(yíng)業(yè)額1.8億元，同比增長(zhǎng)11.5%。截至2023年6月30日，復(fù)游會(huì)平臺(tái)擁有會(huì)員超613.0萬(wàn)，同比增長(zhǎng)17.1%，其中付費(fèi)用戶(hù)數(shù)達(dá)5.6萬(wàn)，同比增長(zhǎng)13.6%。
　　暑期持續(xù)修復(fù)。①Club Med：截至2023年8月6日，2H23累計(jì)預(yù)訂量（按一致匯率以住宿、旅行及服務(wù)之營(yíng)業(yè)額計(jì)），同比增長(zhǎng)6%，較2019年同期增加約21%；1H24累計(jì)預(yù)訂量同比增長(zhǎng)約27%，較2022年同期增長(zhǎng)約54%。②亞特蘭蒂斯：2023年7月?tīng)I(yíng)業(yè)額1.9億元，同比下降10.8%，平均入住率88.3%，ADR 3007.2元，相較于2022年同期疫情影響下三亞散客市場(chǎng)消費(fèi)沖高，2023年暑期出境游部分恢復(fù)，亞特蘭蒂斯表現(xiàn)依然強(qiáng)勁。
　　1H23期間費(fèi)用率同比減2.6pct。1H23期間費(fèi)用27.7億，費(fèi)用率31.1%，同比減少2.6pct。①銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用12.0億，費(fèi)用率13.5%，同比減少1.7pct。②一般及行政費(fèi)用9.1億，費(fèi)用率10.2%，同比減少0.7pct。③財(cái)務(wù)費(fèi)用6.6億，費(fèi)用率7.4%，同比減少0.1pct。我們判斷主因公司收入恢復(fù)，費(fèi)用攤薄。
　　組合持續(xù)優(yōu)化。①戰(zhàn)略聚焦：集團(tuán)業(yè)務(wù)重新劃分為“Club Med及其他”、“三亞亞特蘭蒂斯”、“度假資產(chǎn)管理中心”和“復(fù)游會(huì)及相關(guān)業(yè)務(wù)”四大板塊。②度假村：2H23公司計(jì)劃新開(kāi)設(shè)4家度假村，包括位于中國(guó)的地中海白日方舟·南京仙林度假村與太倉(cāng)度假村、日本北海道的Kiroro Grand度假村及法國(guó)的La Rosière Exclusive Collection Suite度假村。公司預(yù)期2025年前全年容量將較2022年增加逾20%。③度假資產(chǎn)管理中心：公司太倉(cāng)國(guó)際度假區(qū)“阿爾卑斯雪世界”、地中海白日方舟·太倉(cāng)度假村與主題商業(yè)街“阿爾卑斯時(shí)光境”將于4Q23正式揭幕，其余部分將在隨后2-3年內(nèi)全面完工。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)公司2023-25年收入分別為172.2、194.7、214.8億元，同比各增長(zhǎng)25.0%、13.1%、10.3%。預(yù)計(jì)公司2023-25年歸母凈利潤(rùn)各4.7、6.4、8.9億元，同比186.2%、35.3%、40.6%；對(duì)應(yīng)EPS各0.38、0.51、0.72元。結(jié)合可比公司估值，給予23年25-27倍PE，5.5-6倍EV/EBITDA，合理價(jià)值區(qū)間9.45-11.90元、10.31-12.50港元（按1港元=0.9169人民幣計(jì)算），給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，地產(chǎn)銷(xiāo)售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。