>> 華創(chuàng)證券-債券周報：跨季隱憂緩解，怎么布局？-230924
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政府債券發(fā)行加速，寬信用擾動依然存在
?。?）國債單只規(guī)模擴容、出現計劃外發(fā)行，凈融資進度加快。今年國債累計凈融資已占全年中央財政赤字的74%，往年同期在60%附近；后續(xù)按中央財政赤字計算仍有7911億國債待發(fā)，若單只規(guī)模繼續(xù)維持，則12月國債凈融資額度或僅剩1700億、發(fā)行額度剩5100億，單只發(fā)行規(guī)模有望回落。
?。?）地方債仍有余量，專項債有4000億待發(fā)，特殊再融資債券存在重啟發(fā)行可能。全年3.7萬億的項目建設專項債已完成89%，在四季度有近4000億待發(fā)，或將順延至10月份發(fā)行，且一攬子化債方案下用于化債的特殊再融資債券存在重啟發(fā)行可能，則四季度地方債凈融資有望上行至1.5萬億（10月、11月、12月或分別為6000億、4300億和4500億）。
跨季資金隱憂緩解，短端行情啟動
（1）季末公開市場投放較積極，疊加財政支出的助益，跨季資金隱憂或有所緩解。本周逆回購單日投放規(guī)模維持在2000億元以上，其中周五14D逆回購投放數量提升至2020億元。9月最后一周，單周政府債券繳款凈融資規(guī)模在3435億元（本周為2309億元），季末流動性考核壓力下，預計央行將延續(xù)積極的投放態(tài)度，疊加季末財政支出的助益，跨季資金面有望維持相對平穩(wěn)。
?。?）國有行融出意愿有所修復，或指向資金緊張預期有所緩解。稅期走款的擾動緩解，伴隨著公開市場投放的明顯加碼，后半周，國有行融出意愿有所修復，單日凈融出規(guī)模由19日的38900億元上行至22日的44616億元；股份行融出周五上行至1243億元；銀行總體融出規(guī)模接近2022年時同期。
（3）一級募集率明顯提升，理財、基金二級配置需求回暖，存單行情率先實現短暫企穩(wěn)，或可作為短端提前布局的信號。本周存單一級市場募集率明顯修復，二級市場成交方面，理財、基金（不含貨基）和貨基配置力量明顯回升，在資金預期整體平穩(wěn)，存單供給壓力已有釋放，且市場配置需求邊際回暖的情況下，存單市場行情實現率先企穩(wěn)，機構或開始提前布局短端交易機會。
債市策略：資金預期有所企穩(wěn)，優(yōu)先關注短端配置性價比。
（1）考慮債券供給的壓力以及一線城市限購政策放松的可能，寬信用預期擾動下，長端預計在9月底維持高位盤整態(tài)勢。四季度是國債供給放量的旺季，前期新增專項債發(fā)行偏慢，疊加特殊再融資債券重啟發(fā)行，債市或仍面臨一定供給擾動；政策方面，廣州地產政策放松，后續(xù)不排除其他一線城市跟進的可能，雙節(jié)及季末沖刺，地產銷售數據有望繼續(xù)改善；此外，中美成立經濟領域工作組或提振市場風險偏好，長端收益率或繼續(xù)維持高位盤整的狀態(tài)。
?。?）資金預期有所企穩(wěn)的情況下，存單定價率先開始下行，短端配置或更加占優(yōu)。此前經歷資金收緊及贖回擾動后，短端賠率明顯升高，待資金平穩(wěn)跨季后，短端交易空間或打開，目前本周存單一級、二級成交均出現短暫企穩(wěn)跡象，依然維持前期觀點，優(yōu)先關注短端的配置機會。
下周關注：PMI數據、工業(yè)企業(yè)利潤、跨季流動性、理財資金回流。（1）PMI數據方面，9月工業(yè)品開工率環(huán)比維持升勢，8-9月專項債發(fā)行提速，基建施工景氣上行，制造業(yè)PMI有望回升至榮枯線上方。（2）工業(yè)企業(yè)利潤方面，預計8月工業(yè)企業(yè)利潤增速有望進一步修復，同時工業(yè)庫存增速或繼續(xù)下降，單月營收增速有望改善，年內逐步由主動去庫轉向被動去庫。（3）跨季流動性方面，央行操作較為積極疊加季末財政支出的助益，預計資金有望實現平穩(wěn)跨季。（4）理財季末波動，沖存款因素影響下，跨季前后銀行理財存在季節(jié)性的資金流出和回流規(guī)律，臨近跨季由于資金流出通常理財對現券會轉為凈賣出，這部分資金有望在10月節(jié)后回流，帶動產品規(guī)模小幅增長，關注短端品種的配置機會。
風險提示：流動性超預期收緊，寬信用進度超預期。
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