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粘膠短纖是用量最大的再生纖維。20世紀(jì)初，粘膠短纖作為棉花最好的替代面料誕生，緩解了棉花短缺的問題。其質(zhì)感、吸濕性、透氣性等與棉花相近，俗稱“人造棉”。目前，粘膠已發(fā)展為用量最大的再生纖維素纖維（MMCF），2017-2021年全球粘膠短纖產(chǎn)量由510萬噸增至580萬噸，CAGR為3.3%，在再生纖維中占比由78%提升至81%。目前，我國已成為了全球粘膠短纖的生產(chǎn)中心，2021年國內(nèi)粘膠短纖產(chǎn)量為387萬噸，占全球供應(yīng)量67%。
　　落后產(chǎn)能出清、集中度提升，行業(yè)格局優(yōu)化。2009年至今，粘膠短纖行業(yè)共經(jīng)歷三輪周期與兩輪大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)。其中，前兩輪景氣上行時(shí)期均有百萬噸級(jí)的新增產(chǎn)能投放。我們認(rèn)為在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)，粘膠短纖供給端與前輪周期有兩大不同：1）中期無新增產(chǎn)能投放：2020年以來的第三輪景氣周期中，2018年新增產(chǎn)能（98萬噸）帶來的供給壓力仍未完全消化，造成粘膠短纖行業(yè)自2019年至今的長期虧損，抑制了現(xiàn)階段新增產(chǎn)能的投放意愿。2018-2022年國內(nèi)粘膠短纖產(chǎn)能由492萬噸增至514萬噸，增幅僅4.5%，未來1-2年行業(yè)幾無新增產(chǎn)能投放；2）集中度大幅提升：2018-2022年行業(yè)頭部企業(yè)依托規(guī)模與成本優(yōu)勢進(jìn)行兼并收購，行業(yè)CR3由39%提升至64%，頭部企業(yè)議價(jià)能力已顯著提升。
　　需求復(fù)蘇、開工率提升，粘膠短纖景氣已現(xiàn)。短期看，2022H2行業(yè)深度虧損下工廠降低開工負(fù)荷主動(dòng)去庫存。2023上半年伴隨國內(nèi)需求復(fù)蘇，下游陸續(xù)補(bǔ)庫后，粘膠短纖工廠庫存已降至歷史絕對低位。同時(shí)，8月粘膠短纖行業(yè)開工率升至78%以上，供給端向上彈性相對有限。高開工、低庫存有望支撐價(jià)格彈性；中長期看，我們認(rèn)為粘膠短纖有望開啟一輪復(fù)蘇，核心原因在于供給端中長期無新增產(chǎn)能投放。需求端2023H1服裝鞋帽針紡織品類零售累計(jì)同比增長12.8%。隨著居民出行、消費(fèi)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)活躍度提升，有紡織服裝需求有望持續(xù)向上，對粘膠需求帶來持續(xù)拉動(dòng)。
　　棉花-粘膠價(jià)差持續(xù)走擴(kuò)，有望進(jìn)一步拉動(dòng)粘膠上行。國家發(fā)改委《2023-2025年棉花目標(biāo)價(jià)格政策》再度縮減補(bǔ)貼范圍，新政策計(jì)劃將新疆棉花產(chǎn)量穩(wěn)定在510萬噸，相較2022年產(chǎn)量減少29萬噸；政策指引疊加上半年氣候不佳，2023年全國棉花種植面積同比減少10.3%，預(yù)計(jì)2023年國內(nèi)產(chǎn)量統(tǒng)計(jì)減少54.9萬噸。2023年初至今，棉花價(jià)格持續(xù)上行，棉花-粘膠短纖價(jià)差由1265元/噸漲至3875元/噸。目前粘膠短纖仍為棉花的最佳替代品，價(jià)差擴(kuò)大將促使后續(xù)服裝料設(shè)計(jì)時(shí)增加粘膠短纖的添加比例，進(jìn)一步拉動(dòng)粘膠短纖需求。
　　投資建議：行業(yè)景氣上行拉動(dòng)企業(yè)盈利修復(fù)，建議關(guān)注國內(nèi)粘膠短纖龍頭三友化工（2022年產(chǎn)量65萬噸）、中泰化學(xué)（2022年產(chǎn)量50萬噸）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；新增產(chǎn)能投放速度過快風(fēng)險(xiǎn)；棉花價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)及出口不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。