>> 光大證券-2023年10月7日利率債觀察：特殊再融資債對(duì)財(cái)政金融數(shù)據(jù)和市場(chǎng)有何影響？-231007
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2023/10/8 |
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來(lái)源： |
光大證券 |
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作者： |
張旭 |
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1、特殊再融資債對(duì)財(cái)政金融數(shù)據(jù)和市場(chǎng)有何影響？
近日，內(nèi)蒙古自治區(qū)財(cái)政廳和天津市財(cái)政局分別披露了發(fā)行特殊再融資債的通知，拉開了新一輪特殊再融資債發(fā)行的序幕。本次內(nèi)蒙古自治區(qū)財(cái)政廳披露的特殊再融資債共三期，為本年度再融資一般債券的第九至十一期，募集資金用途均為“償還存量債務(wù)”，均于10月9日發(fā)行，發(fā)行期限依次為3年、7年、5年，擬發(fā)行金額依次為274.4億元、194.4億元、194.4億元，合計(jì)663.2億元。天津市財(cái)政局披露的特殊再融資債同樣為三期，為本年度再融資一般債券的第四至六期，募集資金用途亦均為“償還存量債務(wù)”，發(fā)行期限均為5年，擬發(fā)行金額依次為97.0億元、55.0億元、58.0億元，合計(jì)210.0億元。
我們預(yù)計(jì)，今年四季度會(huì)有大量的特殊再融資債券發(fā)行。那么，特殊再融資債券的發(fā)行以及對(duì)存量債務(wù)的置換會(huì)如何影響信貸、社融、法定政府債務(wù)以及赤字的規(guī)模？在發(fā)行環(huán)節(jié)，特殊再融資債與普通地方政府債券并無(wú)不同，因此其對(duì)上述指標(biāo)造成的影響與普通政府債券類似，即：對(duì)貸款無(wú)影響，會(huì)等額增加社融和法定政府債務(wù)規(guī)模，若發(fā)行的是一般債則會(huì)影響到赤字規(guī)模。在置換環(huán)節(jié)，特殊再融資債不會(huì)影響到法定政府債務(wù)和赤字規(guī)模，但有減少貸款和社融規(guī)模的可能。例如，如果被置換的債務(wù)為社融的組成部分或是貸款，那么社融或是貸款規(guī)模會(huì)相應(yīng)減少，反之社融或是貸款規(guī)模將不會(huì)受到直接的影響。
部分投資者認(rèn)為特殊再融資債的大量發(fā)行會(huì)在債券市場(chǎng)形成供給沖擊。我們認(rèn)為，所謂的供給沖擊更多地形成于投資者心理層面，而對(duì)債券市場(chǎng)走勢(shì)的影響較小。例如，2015年亦曾發(fā)行了大量的置換債券，只是當(dāng)年3月初發(fā)行信息披露時(shí)因?yàn)橥顿Y者恐慌引起了債券市場(chǎng)收益率的明顯上行，全年來(lái)看以10Y國(guó)債為代表的債券市場(chǎng)收益率還是下行的。
部分投資者認(rèn)為特殊再融資債的大量發(fā)行會(huì)影響到銀行體系流動(dòng)性，從而導(dǎo)致資金面趨緊。我們認(rèn)為，政府債券發(fā)行是資金面一個(gè)較為重要的擾動(dòng)因素，但央行完全可以通過(guò)OMO、MLF等工具對(duì)該因素進(jìn)行有效的對(duì)沖，從而為政府債券的發(fā)行以及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的持續(xù)好轉(zhuǎn)營(yíng)造良好的流動(dòng)性環(huán)境。例如，2015年大量發(fā)行的置換債券并未引起資金面的明顯波動(dòng)，該年R001和R007的均值為分別較2014年下降了77bp和71bp。
我們認(rèn)為，當(dāng)前資金利率已處于易下難上的位置。截至10月7日，DR007的濾波值為2.07%，高于OMO利率27bp。2019年至今DR007一直較為緊密地圍繞著OMO利率波動(dòng)，時(shí)而向上偏離時(shí)而向下偏離，而且DR007濾波值向上偏離的幅度小于向下偏離的幅度。目前DR007濾波值與OMO間的利差已經(jīng)處于2019年初以來(lái)的最大值，這顯示出未來(lái)資金利率進(jìn)一步大幅上行的概率比較有限。
2、風(fēng)險(xiǎn)提示
不理性的預(yù)期引發(fā)市場(chǎng)快速波動(dòng)。
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