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“政策底”確認(rèn)后，“市場(chǎng)底”正逐漸走實(shí)：年初以來，A股走勢(shì)較為波折，其背后是預(yù)期與現(xiàn)實(shí)的不斷拉鋸。站在當(dāng)前位置，基于本文聚焦于賠率-勝率-資金面的分析，我們認(rèn)為“市場(chǎng)底”已在逐步夯實(shí)的進(jìn)程中，投資者或許可以對(duì)四季度及明年的權(quán)益市場(chǎng)更加樂觀一些。
　　高賠率已確定：首先，當(dāng)前全AERP仍在高位，由于其均值回歸的特性，ERP顯示市場(chǎng)加速下跌的可能性已然不大。同時(shí)，橫向比較來看，A股相對(duì)美股也已經(jīng)走到了相對(duì)便宜的位置，中美ERP之差已經(jīng)來到歷史高位。高賠率+低熱度共同構(gòu)成了較強(qiáng)的安全邊際，顯示A股是性價(jià)比較高的資產(chǎn)，在交易層面并不擁擠，具備較高的大類資產(chǎn)配置價(jià)值。
　　勝率拐點(diǎn)亦漸近：1）現(xiàn)實(shí)層面：強(qiáng)政策環(huán)境已經(jīng)促成了經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的邊際好轉(zhuǎn)，同時(shí)也確保了市場(chǎng)情緒雖弱但還不至于極度悲觀。同時(shí)，對(duì)于股市本身而言，“活躍資本市場(chǎng)”仍是中長(zhǎng)期的政策基調(diào)。2）預(yù)期層面：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍然處在內(nèi)生動(dòng)能修復(fù)期，回升態(tài)勢(shì)需要不斷鞏固和加強(qiáng)，對(duì)四季度和明年的政策預(yù)期仍強(qiáng)，對(duì)于股票這種重預(yù)期的資產(chǎn)將形成進(jìn)一步支撐，匯金10月11日的增持行為已向市場(chǎng)釋放平準(zhǔn)或“準(zhǔn)平準(zhǔn)”可能存在的信號(hào)，而中美關(guān)系近期也在邊際上出現(xiàn)了一定的回暖預(yù)期，當(dāng)前重點(diǎn)關(guān)注后續(xù)的寬財(cái)政預(yù)期及對(duì)應(yīng)的拐點(diǎn)性事件。
　　待資金合力破局：1）內(nèi)資方面，A股的資金供求關(guān)系邊際改善，資金需求端已有所收斂。而對(duì)于資金供給端，內(nèi)資力量尚待形成合力，當(dāng)前的亮點(diǎn)在于，一是杠桿資金力量并不弱；二是被動(dòng)指數(shù)型基金對(duì)資金面的支撐較強(qiáng)。同時(shí)，年內(nèi)市場(chǎng)對(duì)ETF基金的凈申購(gòu)?fù)瑯颖３州^高熱情。2）外資方面，北向資金對(duì)A股的邊際影響可能仍強(qiáng)，但已經(jīng)有減弱的跡象。由于國(guó)內(nèi)基本面處于階段性底部，疊加美債利率走高制約，人民幣匯率近期承壓，北向資金近期的大幅流出有其客觀因素在，但對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期問題的片面理解和轉(zhuǎn)型問題的認(rèn)知錯(cuò)位也是外資在短期內(nèi)低配中國(guó)的重要原因。邊際定價(jià)權(quán)的回歸取決于北向和其余外資對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期性問題和部分風(fēng)險(xiǎn)事件的認(rèn)知糾偏，規(guī)模性回流或提示市場(chǎng)拐點(diǎn)。
　　行業(yè)配置思路：結(jié)構(gòu)上，建議逐漸重賠率，輕趨勢(shì)：1）首先重點(diǎn)關(guān)注低估品種、錯(cuò)殺品種的估值回歸；2）同時(shí)兼顧籌碼結(jié)構(gòu)，尤其要關(guān)注北向敞口風(fēng)險(xiǎn)已釋放較充分或風(fēng)險(xiǎn)暴露較小的行業(yè)；3）名義庫存拐點(diǎn)初現(xiàn)、實(shí)際庫存繼續(xù)去化，關(guān)注庫存周期邏輯支撐下的順周期資產(chǎn)修復(fù)，重點(diǎn)關(guān)注整體低估低配的大消費(fèi)板塊以及部分出口鏈條，優(yōu)選細(xì)分子行業(yè)；4）在由勝率交易范式向賠率交易范式的調(diào)整過程中，建議投資者仍可以保留一部分優(yōu)質(zhì)的紅利類資產(chǎn)作為底倉；5）在中長(zhǎng)期內(nèi)仍應(yīng)適當(dāng)關(guān)注泛科技行業(yè)，短期警惕個(gè)別主題交易的高擁擠風(fēng)險(xiǎn)。此外，隨著節(jié)后Q3業(yè)績(jī)預(yù)告高峰期臨近，關(guān)注相關(guān)業(yè)績(jī)指引，其中的超預(yù)期部分仍可能帶來不錯(cuò)的交易機(jī)會(huì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)外需不確定性仍存；政策強(qiáng)度不及預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇。