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我們預(yù)計(jì)騰訊3Q23收入為1554億，同比增長(zhǎng)11%；調(diào)整后歸母凈利潤(rùn)396億，同比增長(zhǎng)23%。
　　游戲重回增長(zhǎng)軌道，小游戲強(qiáng)勁，直播業(yè)務(wù)延續(xù)收縮。我們預(yù)計(jì)騰訊3Q23增值服務(wù)收入為777億元，同比增長(zhǎng)7%。游戲國(guó)際市場(chǎng)收入仍保持10+%增速，但受基數(shù)影響增速環(huán)比放緩；國(guó)內(nèi)市場(chǎng)在新品貢獻(xiàn)下增速回暖，7月上線《無(wú)畏契約》《命運(yùn)方舟》，8月上線《冒險(xiǎn)島》，9月上線《重生邊緣》。小游戲起量較快帶動(dòng)社交網(wǎng)絡(luò)收入增長(zhǎng)（我們近期發(fā)布深度報(bào)告《小游戲有大未來(lái)-游戲行業(yè)深度之六》對(duì)小游戲興起原因、未來(lái)空間測(cè)算進(jìn)行了詳細(xì)討論。）社交網(wǎng)絡(luò)其他泛娛樂(lè)中，騰訊視頻較為平穩(wěn)，根據(jù)云合數(shù)據(jù)，騰訊視頻Q3劇集/綜藝正片有效播放量分別同比增長(zhǎng)3%/下滑16%；騰訊音樂(lè)在線音樂(lè)付費(fèi)仍在上行通道；騰訊音樂(lè)及虎牙的直播業(yè)務(wù)仍延續(xù)收縮。
　　視頻號(hào)延續(xù)強(qiáng)勁，與阿里合作持續(xù)深化加強(qiáng)電商貢獻(xiàn)。我們預(yù)計(jì)騰訊3Q23廣告收入為262億元，同比增長(zhǎng)22%，視頻號(hào)仍然是廣告增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?。在今?18，騰訊廣告即與阿里媽媽達(dá)成合作，朋友圈廣告可直接跳轉(zhuǎn)淘寶；9月25日合作進(jìn)一步深化，微信視頻號(hào)、朋友圈、小程序等均可直跳淘寶、天貓商家的店鋪、商品詳情及淘寶直播間。與阿里合作不斷深入，有望給騰訊帶來(lái)更多電商廣告收入轉(zhuǎn)化。
　　金融科技及企業(yè)服務(wù)繼續(xù)穩(wěn)健恢復(fù)。我們預(yù)計(jì)騰訊3Q23金融科技及企業(yè)服務(wù)收入為504億元，同比增長(zhǎng)12%。金融業(yè)務(wù)中，目前收入主力仍然是支付業(yè)務(wù)，與宏觀消費(fèi)相關(guān)性較強(qiáng)，繼續(xù)回暖；其他金融業(yè)務(wù)是中長(zhǎng)期增長(zhǎng)點(diǎn)，已開(kāi)始探索，消費(fèi)信貸產(chǎn)品“分期”和“分付”均在灰測(cè)。云業(yè)務(wù)收入、利潤(rùn)率延續(xù)回暖，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注騰訊會(huì)議等變現(xiàn)進(jìn)度，AI拉動(dòng)效果，6月發(fā)布行業(yè)大模型解決方案，幫助客戶構(gòu)建專屬大模型及智能應(yīng)用；9月發(fā)布混元大模型，訓(xùn)練數(shù)據(jù)更新至今年7月，已經(jīng)有超過(guò)50個(gè)騰訊業(yè)務(wù)和產(chǎn)品接入測(cè)試，“騰訊混元助手”小程序已開(kāi)放內(nèi)測(cè)，功能包括AI問(wèn)答、AI繪畫(huà)。
　　利潤(rùn)率環(huán)比微增。我們預(yù)計(jì)騰訊3Q23毛利率為47%，保持Q2毛利率趨勢(shì)，高毛利率的小游戲、視頻號(hào)廣告貢獻(xiàn)增加，低毛利率的直播業(yè)務(wù)收縮。預(yù)計(jì)Non-IFRS歸母凈利率為26%，環(huán)比微增；游戲新品上線等預(yù)計(jì)導(dǎo)致銷售費(fèi)用有所增加，人員費(fèi)用較穩(wěn)定，研發(fā)等仍在投入。
　　維持買入評(píng)級(jí)。我們維持騰訊23-25年Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為1475/1766/1982億元，維持目標(biāo)市值40423億港元不變，股本變化后對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為461港元（對(duì)應(yīng)23年P(guān)E 27x），基于50%的上升空間，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管變化、游戲監(jiān)管變化、宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期