>> 東吳證券-以債之名系列4：第四波美元沖擊進(jìn)行時-231017
| 上傳日期： |
2023/10/18 |
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| 1102KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
李勇,陳伯銘 |
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觀點
美元指數(shù)第四波沖擊或尚未結(jié)束：我們在此前報告中統(tǒng)計了1983年以來，美元指數(shù)歷經(jīng)的四次完整的起落周期：第一波沖擊（1983-1987）始于高利率和美國財政赤字使美元指數(shù)抬升；第二波沖擊（2000-2004）始于亞洲金融危機和美聯(lián)儲加息使美元指數(shù)抬升；第三波沖擊（2014-2018）始于美國經(jīng)濟(jì)強勢復(fù)蘇，資金回流，美元指數(shù)抬升；第四波沖擊（2021至今）始于基本面美強歐弱，俄烏沖突下的能源危機中斷歐洲追美步伐，聯(lián)儲加息周期或長于歐洲等因素，我們研判美元指數(shù)第四波沖擊或尚未結(jié)束。
美元指數(shù)走強的主要驅(qū)動因素分析。我們以黃金的走勢來判斷當(dāng)前美元指數(shù)走強是由美國與其他相關(guān)國家關(guān)系的相對強弱變化導(dǎo)致，還是由金融危機導(dǎo)致。在本輪周期中，自2022年3月至今，黃金價格與美元指數(shù)總體呈現(xiàn)反向變動。因此我們可以認(rèn)為，當(dāng)前美元指數(shù)走強仍是由國家間的宏觀經(jīng)濟(jì)所驅(qū)動的，我們觀察美元指數(shù)上行因素的一個主要框架性視角沒有改變。
1.主動因素：美國經(jīng)濟(jì)韌性仍強。一是美國當(dāng)前各項經(jīng)濟(jì)指標(biāo)總體仍顯露足夠韌性。二是美國勞動力市場仍維持供求緊平衡。三是在美國通脹的壓力下，市場對聯(lián)儲“鷹”派預(yù)期持續(xù)累進(jìn)升溫。美聯(lián)儲向外傳遞的“Higher For Longer”預(yù)期正逐漸被市場消化，市場預(yù)期未來降息的時間點延后、降息頻次減少，美元上行動力足夠。
2.被動因素：歐洲經(jīng)濟(jì)頹勢已現(xiàn)。歐、英各項經(jīng)濟(jì)指標(biāo)持續(xù)惡化，導(dǎo)致歐、英央行加息步伐上最為激進(jìn)的一幕已經(jīng)過去。當(dāng)前歐洲尚不具備美國維持高利率的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，面臨的衰退壓力較大，無論是歐、英央行選擇延緩加息，還是選擇繼續(xù)加息導(dǎo)致基本面再惡化，都難以支持歐元在當(dāng)前高位繼續(xù)走強。短期歐央行更高的加息幅度推動歐元走強的動能已減弱。
美元指數(shù)走強持續(xù)時間預(yù)測：第一，美元指數(shù)周期谷值至峰值再回落至下一個谷值大約需要12-13年；第二，美元指數(shù)啟動至達(dá)峰大約需要5-6年；第三，在上升期中美元指數(shù)往往會出現(xiàn)幅度大約在15-20%的回調(diào)。綜合考慮歷史因素及當(dāng)前宏觀環(huán)境，美元走強的主被動因素在2022年冬天合力達(dá)到極值后，已在今年上半年出現(xiàn)分化，歐元、日元持續(xù)探底。觀察歷次美元指數(shù)沖擊的形狀，本次回調(diào)后的上升仍有空間，疊加美聯(lián)儲“Higher For Longer”延后降息周期，上升預(yù)計持續(xù)到2024年上半年，2024年下半年開始回調(diào)。
淺論美國的周期性與非周期性：多極化地緣政治短中期難以改變對美元的需求，全球化與逆/再全球化反而更像是一種更長的大周期，分析框架上區(qū)分兩者是有必要的，我們認(rèn)為商業(yè)周期的小周期的重要性仍高于大周期。多極化地緣政治源于“追趕國”相對“被追趕國”經(jīng)濟(jì)實力逼近或趕超，但美國能通過犧牲盟友利益、逆/再全球化鞏固自己的經(jīng)濟(jì)地位，反而支撐美元指數(shù)。另外，我們認(rèn)為信用貨幣時代美國政府發(fā)生實質(zhì)性違約的可能較小，高額政府債務(wù)難以對美元信用造成實質(zhì)影響。從歷史上來看，美元指數(shù)與美國財政赤字并沒有顯著正向關(guān)系。
風(fēng)險提示：（1）全球“再通脹”超預(yù)期；（2）地緣風(fēng)險超預(yù)期；（3）美國金融風(fēng)險超預(yù)期。
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