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核心觀點(diǎn)：
　　事件：10月18日，公司發(fā)布公告，2023年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收39.5億元（同比-0.1%，下同），歸母凈利潤(rùn)-12.7億元（-403.9%），扣非歸母凈利潤(rùn)4.6億元（+14.8%）；23Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.0億元（-0.4%），歸母凈利潤(rùn)1.7億元（61.3%），扣非歸母凈利潤(rùn)1.7億元（64.1%）。
　　渠道輕庫(kù)存操作，23Q3主業(yè)收入增速環(huán)比加快。調(diào)味品主業(yè)，23Q3美味鮮子公司營(yíng)收12.2億元，同比+3.9%，增速環(huán)比二季度略有加快，預(yù)計(jì)主要得益于：1）渠道庫(kù)存水平較低，終端動(dòng)銷(xiāo)改善向上游傳導(dǎo)更通暢，渠道彈性較競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更大；2）公司22年逆勢(shì)開(kāi)拓餐飲渠道，下游餐飲需求修復(fù)推動(dòng)收入端改善。分產(chǎn)品看，23Q3醬油/雞精雞粉/食用油/其他收入分別為7.4/1.6/1.4/1.6億元，分別同比+4.2%/+15%/-2.9%/-0.6%，醬油實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，雞精雞粉由于餐飲渠道擴(kuò)張而實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。分區(qū)域看，23Q3東部/南部/中西部/北部收入分別為2.7/5.2/2.7/1.4億元，分別同比+2.9%/+4.3%/+12.0%/-8.1%，中西部增長(zhǎng)較快、北部下滑均主要受基數(shù)影響。渠道下沉，23年9月底經(jīng)銷(xiāo)商共2110家，環(huán)比6月底增加0.2%，較年初增加5.3%。
　　成本回落疊加費(fèi)用收縮，23Q3盈利能力顯著改善。歸母凈利率：23Q3為13.1%，同比+5pcts。具體拆分，毛利率：23Q3為33.9%，同比+2.7pcts，主要得益于大豆與包材等價(jià)格同比下降。銷(xiāo)售費(fèi)用率：23Q3為8.1%，同比-1pcts，主要?dú)w因于電商費(fèi)用減少，但工資福利、廣告宣傳費(fèi)仍在增加，反映渠道下沉工作仍在進(jìn)行中。管理費(fèi)用率：23Q3為5.9%，同比-2.3pcts，預(yù)計(jì)主要?dú)w因于部分高管離職導(dǎo)致薪酬福利減少。
　　新一屆高管相繼就任，未來(lái)有望掀開(kāi)發(fā)展新篇章。展望23Q4，一方面考慮到年末春節(jié)備貨期延后以及新一屆高管團(tuán)隊(duì)需要過(guò)渡期，預(yù)計(jì)收入端仍延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)，另一方面預(yù)計(jì)大豆價(jià)格同比下跌趨勢(shì)延續(xù)，成本端的壓力仍相對(duì)緩和。長(zhǎng)期看，1）逆勢(shì)布局新渠道與新品類(lèi)的紅利或在行業(yè)上行周期釋放，我們判斷基礎(chǔ)調(diào)味品有望隨著宏觀周期復(fù)蘇實(shí)現(xiàn)需求端的改善，同時(shí)公司在過(guò)去1年行業(yè)下行周期積極布局餐飲渠道與復(fù)合調(diào)味品，這一紅利有望在未來(lái)行業(yè)上行周期逐步釋放；2）根據(jù)公司公告，新一屆高管擁有豐富的工作經(jīng)驗(yàn)，總經(jīng)理余總、副總經(jīng)理劉總曾于華潤(rùn)雪花啤酒任職，常務(wù)副總經(jīng)理林總與副總經(jīng)理陳總熟悉投資并購(gòu)，將共同帶領(lǐng)公司掀開(kāi)發(fā)展新篇章，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)高于行業(yè)平均水平的增速。
　　投資建議：根據(jù)公告調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023~2025年歸母凈利潤(rùn)分別為7.9/7.5/8.5億元，同比-32.9%/+194.8%/14.6%，EPS為-1/0.95/1.09元，24-25年P(guān)E為35/30X，考慮到公司土地訴訟問(wèn)題的解決與股權(quán)激勵(lì)落地仍需一定時(shí)間，維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)需求下滑的風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。