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公司發(fā)布三季報(bào)，前三季度收入253.6億元，同比+8.5%，歸母凈利潤(rùn)23.5億元，同比+42.2%。其中Q3收入85.1億元，同比+5.4%，歸母凈利潤(rùn)10.2億元，同比+48.1%，單季度凈利率提升至12%。
　　防水主業(yè)份額提升，渠道轉(zhuǎn)型持續(xù)見(jiàn)效，增長(zhǎng)韌性強(qiáng)。公司Q1-Q3收入增速分別為19%/4%/5%，Q2和Q3地產(chǎn)新開(kāi)工需求持續(xù)雙位數(shù)下滑，公司保持個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，份額持續(xù)提升。①分產(chǎn)品來(lái)看：估算2023年前三季度防水主業(yè)保持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，砂漿粉料繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)，建筑涂料和保溫收入下滑，主要系公司主動(dòng)去施工化。②分渠道來(lái)看：2023年前三季度零售76億元（占比30%）、同比+37%；估算工渠繼續(xù)雙位數(shù)增長(zhǎng)，直銷(xiāo)渠道繼續(xù)雙位數(shù)下滑，渠道轉(zhuǎn)型持續(xù)見(jiàn)效。
　　毛利率同比彈性持續(xù)擴(kuò)大，Q3凈利率回升至12%。2023年前三季度公司毛利率29.06%，同比+3.23pct，其中Q1/Q2/Q3毛利率分別為28.66%/29.10%/29.38%，分別同比+0.38/+3.16+5.57pct，毛利率持續(xù)環(huán)比修復(fù)、同比彈性擴(kuò)大，主要系原材料成本同比下降和零售占比提升。前三季度期間費(fèi)用率15.84%，同比+0.24pct，凈利率9.28%，同比+2.29pct；單三季度凈利率11.99%，環(huán)比+1.78pct，同比+3.47pct。
　　現(xiàn)金流和應(yīng)收同比改善。前三季度經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流-47.6億元，去年同期-79.6億元，收現(xiàn)比95%，同比+9pct；應(yīng)收款項(xiàng)同比-6.8%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為34/45/58億元，按最新收盤(pán)市值對(duì)應(yīng)PE分別為18.3/13.8/10.7倍，參考可比公司估值和公司增長(zhǎng)預(yù)期，我們維持公司合理價(jià)值36.94元/股的判斷，對(duì)應(yīng)2023年P(guān)E估值約27倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。上游原材料價(jià)格持續(xù)上漲，下游需求大幅下滑，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)等。