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事件概述
　　公司23Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入124.15億元，同比+9.66%，歸母凈利潤9.56億元，同比+42.16%，扣非歸母凈利潤8.65億元，同比+37.58%。據(jù)此推算，公司23Q3實(shí)現(xiàn)營收47.91億元，同比+8.53%，歸母凈利潤4.42億元，同比+37.37%，扣非歸母凈利潤4.27億元，同比+35.09%。公司利潤端表現(xiàn)超出我們的預(yù)期。
　　分析判斷:
　　量價(jià)齊升趨勢延續(xù)，高端化進(jìn)程持續(xù)
　　公司今年以來始終保持量價(jià)齊升態(tài)勢，營收、利潤雙雙增長，利潤端表現(xiàn)超出我們之前的預(yù)期。拆分量價(jià)來看，公司23Q1-Q3實(shí)現(xiàn)啤酒銷量343.09萬噸，同比+5.69%，對應(yīng)噸價(jià)3618.58元，同比+3.77%；據(jù)此推算，其中23Q3實(shí)現(xiàn)啤酒銷量114.09萬噸，同比+4.25%，對應(yīng)噸價(jià)4199.32元，同比+4.12%。我們認(rèn)為公司量價(jià)齊升在宏觀上受益于今年以來消費(fèi)修復(fù)帶來的恢復(fù)性增長，微觀上我們預(yù)計(jì)得益于公司以核心大單品燕京U8為代表中高端產(chǎn)品銷售表現(xiàn)出色，帶動(dòng)公司結(jié)構(gòu)持續(xù)上行。我們預(yù)計(jì)行業(yè)高端化進(jìn)程仍在持續(xù)，燕京作為行業(yè)龍頭之一，結(jié)構(gòu)上行趨勢也將保持。
　　成本端優(yōu)化+費(fèi)控水平提升，利潤彈性釋放
　　成本端來看，公司23Q1-Q3/23Q3毛利率分別為44.0%/48.0%，分別同比+1.1pct/+0.2pct，毛利率有所提升。我們預(yù)計(jì)毛利率提升的主因：1）中高端產(chǎn)品持續(xù)增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升；2）大麥、包材等原材料價(jià)格回落，成本壓力緩解。費(fèi)用端來看，公司23Q1-Q3銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為12.8%/11.1%/2.6%/-1.1%，分別同比-0.45pct/-0.38pct/0.03pct/-0.04pct；其中23Q3銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為15.9%/9.1%/2.9%/-1.1%，分別同比-0.08pct/-1.62pct/0.09pct/0.04pct。其中銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率下降較為明顯，我們預(yù)計(jì)其得益于公司積極推動(dòng)改革，管理效能提升，并積極推動(dòng)“定崗定編”，優(yōu)化用工模式。23Q1-Q3/23Q3整體費(fèi)用率水平分別為25.4%/26.7%，分別同比-0.84pct/-1.57pct，公司整體費(fèi)控水平顯著提升。利潤端來看，公司23Q1-Q3/23Q3歸母凈利潤率分別為7.7%/9.2%，分別同比+1.76pct/+1.94pct，盈利水平顯著提升。
　　改革持續(xù)兌現(xiàn)，成長有望延續(xù)
　　今年是公司新任管理層上任的第一個(gè)完整年度。從過去三個(gè)季度的經(jīng)營情況來看，我們認(rèn)為公司管理層保持改革態(tài)勢，管理效能不斷提升，報(bào)表端收入、利潤保持較高速度增長，成本及費(fèi)率水平持續(xù)優(yōu)化，改革紅利持續(xù)兌現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)公司未來仍將持續(xù)推動(dòng)改革，生產(chǎn)端積極推進(jìn)“產(chǎn)銷分離”等優(yōu)化措施，進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)能布局；管理上強(qiáng)化總部職能，加強(qiáng)對各分子公司管理，同時(shí)繼續(xù)推進(jìn)人員優(yōu)化機(jī)制，推動(dòng)公司市場活力進(jìn)一步增強(qiáng)。我們預(yù)計(jì)公司改革紅利仍在，成長有望延續(xù)。
　　投資建議
　　參考最新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，公司三季報(bào)利潤端表現(xiàn)超出我們的預(yù)期?？紤]到公司費(fèi)率水平顯著降低，管理效能持續(xù)優(yōu)化，我們維持23-25年?duì)I收146.08/158.30/171.07億元的預(yù)測，并將原有23-25年EPS的預(yù)測由0.21/0.29/0.35元上調(diào)至0.22/0.30/0.36元，對應(yīng)10月25日收盤價(jià)9.44元/股，PE分別為44/32/29倍，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　中高端產(chǎn)品推廣不及預(yù)期、改革進(jìn)度不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇