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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，2023年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入253.60億元，同比+8.48%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤23.53億元，同比+42.22%；2023年第三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入85.08億元，同比+5.41%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤10.19億元，同比+48.05%。
　　零售渠道營收高增，歸母業(yè)績逐季提速。2023年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入253.60億元（同比+8.48%），其中零售渠道實(shí)現(xiàn)營收76.17億元，同比高增37.01%。分季度看，Q1、Q2、Q3公司分別實(shí)現(xiàn)營收增速18.80%、3.99%和5.41%。公司營收增速相對穩(wěn)健，或由于主動收縮低毛利率的防水施工業(yè)務(wù)所致。2023年前三季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤23.53億元，同比+42.22%；其中Q1、Q2、Q3公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.86億元、9.49億元和10.19億元，同比增速分別為21.53%、46.15%和48.05%，公司歸母業(yè)績逐季提速，體現(xiàn)出盈利能力的持續(xù)改善。
　　盈利能力顯著提升，現(xiàn)金流同比大幅改善。從毛利率來看，2023年前三季度，公司銷售毛利率為29.06%，同比+3.22pct，其中Q3公司銷售毛利率為29.38%（同比+5.57pct，環(huán)比+0.28pct）。公司毛利率持續(xù)改善，我們認(rèn)為一方面因原材料端瀝青價格持續(xù)下降，根據(jù)百川盈孚，Q3瀝青均價同比下降16%；另一方面或由于公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，高毛利率的零售業(yè)務(wù)快速增長及低毛利率的施工業(yè)務(wù)持續(xù)收縮所致。從費(fèi)用率來看，期內(nèi)公司期間費(fèi)用率為15.84%（同比+0.24pct），其中銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別同比+0.83pct/-0.40pct/-0.14pct/-0.06pct。從資產(chǎn)及信用減值來看，期內(nèi)公司資產(chǎn)及信用減值損失為6.06億元，較去年同期少計(jì)提0.33億元。得益于毛利率的大幅改善，期內(nèi)公司銷售凈利率為9.28%，同比+2.29pct，其中Q3歸母凈利率11.99%（同比+3.47pct，環(huán)比+1.78pct）。從現(xiàn)金流來看，期內(nèi)公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出47.6億元，較去年同期少流出32.03億元，主要系公司持續(xù)加強(qiáng)渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化，銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比增長較快所致。
　　基建加碼+防水新規(guī)釋放B端需求，品類擴(kuò)張+零售端助力營收高增。根據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，中央財(cái)政將在今年Q4增發(fā)2023年國債1萬億元，集中力量支持災(zāi)后重建、防洪工程和城市排水防澇等領(lǐng)域，今年擬安排使用5000億元，結(jié)轉(zhuǎn)明年使用5000億元，防水作為水利工程的上游材料，有望受益于國債增發(fā)背景下基建項(xiàng)目新開工加快帶來的防水需求增加。隨城中村改造持續(xù)推進(jìn)，后續(xù)或?qū)Φ禺a(chǎn)新開工帶來邊際改善，有望創(chuàng)造相應(yīng)防水領(lǐng)域需求。此外，防水新規(guī)對各防水應(yīng)用場景的防水等級、防水材料厚度以及防水工作年限做出了更高要求，直接促進(jìn)防水行業(yè)市場規(guī)模的擴(kuò)大，后續(xù)防水需求有望持續(xù)釋放。公司作為防水行業(yè)龍頭，渠道結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，大力發(fā)展以民建集團(tuán)和德愛威零售涂料為主的零售業(yè)務(wù)，隨零售渠道不斷下沉，疊加產(chǎn)品SKU擴(kuò)大帶來的客單價提升，C端業(yè)務(wù)持續(xù)增長可期。此外，公司依托防水主業(yè)協(xié)同優(yōu)勢，擴(kuò)張產(chǎn)品種類至建筑涂料、保溫、建筑修繕、特種砂漿等，打造第二增長曲線，未來多業(yè)務(wù)共同發(fā)力助力公司長期成長。
　　投資建議：預(yù)計(jì)公司2023-2025年總營收分別為365.27億元、438.88億元和519.53億元，分別同比增長17.02%、20.15%和18.38%，歸母凈利潤分別為36.02億元、46.22億元和58.83億元，分別同比增長69.87%、28.32%和27.28%，動態(tài)PE分別為17.3倍、13.5倍和10.6倍。給予“買入-A”評級，6個月目標(biāo)價40.04元，對應(yīng)2023年28倍PE。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動；政策落地不及預(yù)期；業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期；新業(yè)務(wù)成長不及預(yù)期；原材料價格上漲；市場競爭加劇。