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事件：2023年1-9月，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1884億元，同比減少17%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)54億元，同比減少1%。23年Q3，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入543.42億元，同比減少21%，環(huán)比減少20%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)19.36億元，同比增加105%，環(huán)比增加21%。
　　電解鋁產(chǎn)銷量顯著提升。1-9月公司冶金氧化鋁產(chǎn)量1246萬(wàn)噸、精細(xì)氧化鋁產(chǎn)量283萬(wàn)噸、電解鋁產(chǎn)量493萬(wàn)噸、銷量494萬(wàn)噸、煤炭產(chǎn)量969萬(wàn)噸、外售電量113億千瓦時(shí)；三季度公司冶金氧化鋁產(chǎn)量423萬(wàn)噸、精細(xì)氧化鋁產(chǎn)量95萬(wàn)噸、電解鋁產(chǎn)量187萬(wàn)噸、銷量188萬(wàn)噸、煤炭產(chǎn)量347萬(wàn)噸。三季度電解鋁產(chǎn)銷量實(shí)現(xiàn)較大增長(zhǎng)，環(huán)比分別+22%、+27%。
　　電解鋁行業(yè)盈利擴(kuò)張。電解鋁盈利空間在三季度呈現(xiàn)擴(kuò)張態(tài)勢(shì)。三季度電解鋁均價(jià)18839元/噸，環(huán)比+2%；原材料方面，預(yù)焙陽(yáng)極價(jià)格下跌較為明顯，三季度均價(jià)4953元/噸，環(huán)比-9%；氟化鋁環(huán)比-6%；氧化鋁均價(jià)2881元/噸，環(huán)比+1%。鋁價(jià)上漲疊加原材料綜合成本下降擴(kuò)張電解鋁板塊盈利。
　　資產(chǎn)減值拖累漸消：三季度公司資產(chǎn)減值損失為+0.73億元，這是自2019年二季度以來(lái)首次轉(zhuǎn)正，單季度資產(chǎn)減值損失轉(zhuǎn)負(fù)為正增厚公司盈利。
　　控股股東增持股份彰顯信心。公司控股股東中鋁集團(tuán)擬增持公司A股股份，增持金額不低于2.5億元，不超過(guò)5億元。中鋁集團(tuán)此次增持體現(xiàn)了其對(duì)公司未來(lái)發(fā)展前景的信心和對(duì)公司長(zhǎng)期投資價(jià)值的認(rèn)可，同時(shí)提升投資者信心。
　　電解鋁質(zhì)變真正開(kāi)始：電解鋁供給端中長(zhǎng)期面臨著兩道瓶頸——電力短缺以及石油焦受限。1）國(guó)內(nèi)電解鋁的電供矛盾并不在于水電，而在于風(fēng)光儲(chǔ)新能源，電力供應(yīng)或仍面臨較大挑戰(zhàn)；2）更遺憾的是，能源體系變革與新能源建設(shè)過(guò)程中，傳統(tǒng)能源嚴(yán)重壓縮資本開(kāi)支及原料爭(zhēng)搶，會(huì)最終帶來(lái)電解鋁另一個(gè)生產(chǎn)原料——石油焦的短缺，中長(zhǎng)期對(duì)全球電解鋁生產(chǎn)影響會(huì)更為深遠(yuǎn)。需求端，在國(guó)內(nèi)保交樓、逆周期調(diào)節(jié)不斷發(fā)力背景下，傳統(tǒng)需求拖累將放緩。新能源需求（新能源汽車、光伏等）將帶動(dòng)電解鋁需求趨勢(shì)性回升，全局影響正在不斷顯現(xiàn)出來(lái)，需求增速約為2-3%。綜上，我們維持電解鋁產(chǎn)業(yè)鏈景氣度或呈現(xiàn)螺旋式上漲的判斷，隨著價(jià)格的重塑，電解鋁行業(yè)“類資源”屬性也將被再認(rèn)識(shí)。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：我們對(duì)2023/2024/2025年鋁價(jià)假設(shè)為1.85/2.3/2.5萬(wàn)元/噸，預(yù)計(jì)公司2023/2024/2025年凈利潤(rùn)分別為83/121/161億元，對(duì)應(yīng)PE分別為12.2/8.4/6.3倍，維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：商品價(jià)格波動(dòng)、項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)解決不及預(yù)期、研究報(bào)告使用的公開(kāi)資料存在更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。