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低毛利EPC業(yè)務(wù)持續(xù)收縮，簽單增長有望促盈利穩(wěn)步恢復(fù)。2023Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入10.5億元，同降18.7%，主要因：1）公司主動收縮低毛利EPC業(yè)務(wù)；2）2022年受疫情影響，新簽訂單有所下滑，影響本期收入轉(zhuǎn)化。Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.4億元，同降3.6%；扣非歸母凈利潤1.0億元，同降10.3%，降幅大于歸母業(yè)績主要因本期沖回應(yīng)收款減值1446萬元。分季度看，Q1/Q2/Q3分別實(shí)現(xiàn)營收2.6/4.5/3.5億元，同降32%/7%/20%；分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤414/6595/6882萬元，同降209%/7%/11%，Q3受營收下降影響，業(yè)績?nèi)孕》袎?，Q4有望在同期低基數(shù)上（22Q4虧損3200萬）實(shí)現(xiàn)較好恢復(fù)性增長，驅(qū)動全年盈利實(shí)現(xiàn)較高增速。從簽單看，2023年公司簽單已有顯著恢復(fù)，H1新簽設(shè)計(jì)訂單9.4億元，同增20%（其中裝配式訂單6.0億元，占比64%，同比大增73%）；全年目標(biāo)新簽訂單同增25%，預(yù)計(jì)隨著2023年新簽訂單逐步轉(zhuǎn)化為收入，2024年盈利有望穩(wěn)步恢復(fù)。
　　業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化促毛利率提升，現(xiàn)金流持續(xù)改善。2023Q1-3公司毛利率31.95%，同比提高2pct（Q3單季提高4.5pct），盈利能力持續(xù)提升，主要因低毛利EPC業(yè)務(wù)占比下降。期間費(fèi)用率16.83%，同比提高0.79pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.02/+0.37/+0.39/+0.02pct（Q3單季分別同比變動+0.08/+0.95/+0.21/-0.25pct），管理費(fèi)用率提高主要因營收下滑導(dǎo)致剛性成本占比提高，財(cái)務(wù)費(fèi)用率單季下降主要因公司租賃利息費(fèi)減少。所得稅率13.74%，同比+0.71pct。凈利率13.19%，同比+2.07pct。Q1-3公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出0.3億元，較上年同期少流出0.58億元，現(xiàn)金流延續(xù)改善，主要因公司銷售回款較好、嚴(yán)控支出，且代建項(xiàng)目的代收代付資金有所增加。
　　深圳城市更新領(lǐng)軍企業(yè)，有望受益超大特大城市城中村改造提速。7·21國常會指導(dǎo)意見首次將城中村改造提及單列，要求積極推動超大特大城市城中村改造，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力較大背景下，城中村改造有望成為穩(wěn)增長、穩(wěn)地產(chǎn)重要抓手，戰(zhàn)略意義凸顯，預(yù)計(jì)后續(xù)資金支持、模式優(yōu)化等配套政策有望加快落地，推動城改進(jìn)程提速。公司自2007年參與深圳大沖舊村改造（深圳華潤城），至今已深耕城市更新領(lǐng)域16年，我們按照設(shè)計(jì)費(fèi)率4%-8%，公司市占率20%-40%，進(jìn)行敏感性測算，估算得深圳城中村改造提速有望為公司帶來76-302億元業(yè)務(wù)增量，中值假設(shè)下對應(yīng)業(yè)務(wù)增量170億元?？紤]到政策傳導(dǎo)需要時(shí)間，預(yù)計(jì)2024年起部分存量項(xiàng)目有望加速推進(jìn)，新增項(xiàng)目預(yù)計(jì)于2024年末或2025年落地，有望為公司訂單注入新增長動力。
　　投資建議：我們預(yù)測公司2023-2025年歸母凈利潤分別為1.67/2.06/2.51億元，同比增長49%/23%/22%（2022-2025年CAGR為31%），EPS為0.85/1.05/1.28元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為17/13/11倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)政策風(fēng)險(xiǎn)，城中村改造政策推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，裝配式及BIM業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。