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3Q23公司存量水電上網(wǎng)電量同比大增，業(yè)績(jī)高漲
　　公司1-9M23營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)181.38/67.04億元，較可比口徑同比-2.85%/+5.21%（下同）；對(duì)應(yīng)3Q23營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)為76.34/33.00億元，同比+21.71%/+47.36%，去年同期基數(shù)調(diào)整為可比口徑考慮3Q23并表華能四川水電。3Q23業(yè)績(jī)同比大幅增長(zhǎng)主要系存量水電站上網(wǎng)電量同比+25.5%?？紤]公司并表華能四川水電，我們上調(diào)公司23-25年歸母凈利預(yù)測(cè)至78.6/84.0/88.2億元（前值：72.3/78.3/82.8億元）。參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23年平均PE15x，看好公司水風(fēng)光一體化發(fā)展帶來長(zhǎng)期價(jià)值提升，給予公司23年21x目標(biāo)PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9.16元（前值：8.84元），維持“買入”。
　　3Q23瀾滄江來水同比偏豐4-7成，存量水電上網(wǎng)電量同比+25.5%
　　1-9M23，公司發(fā)電量/售電量（含華能四川水電）同比下降5.81%/5.84%至828.59/821.22億千瓦時(shí)，其中華能四川水電發(fā)電量/售電量同比3.8%/3.94%至83.51/81.58億千瓦時(shí)。我們測(cè)算公司存量水電站3Q23上網(wǎng)電量同比大幅增長(zhǎng)25.5%至367.06億千瓦時(shí)，主要系3Q23瀾滄江來水同比偏豐4-7成，且進(jìn)入主汛期后，小灣和糯扎渡水庫轉(zhuǎn)入蓄水運(yùn)行，發(fā)電能力并未完全釋放。3Q23公司市場(chǎng)化五廠（小灣/糯扎渡/功果橋/景洪/龍開口）上網(wǎng)電量占比同比-3.0pp至55.3%，瀾上送深圳五廠（烏弄龍/里底/黃登/大華橋/苗尾）上網(wǎng)電量占比同比+5.1pp至32.8%。
　　7-9月云南清潔能源交易電價(jià)同比下滑，但高電價(jià)電量占比提升
　　根據(jù)昆明電力交易中心披露，2023年7/8/9月云南省清潔能源雙邊交易電價(jià)（含稅）分別同比下降0.72/0.90/0.94分/千瓦時(shí)至0.148/0.141/0.141元/千瓦時(shí)。公司瀾上送深圳電量執(zhí)行上網(wǎng)電價(jià)0.3元/千瓦時(shí)（含稅），而云南市場(chǎng)化消納的電量3Q23上網(wǎng)電價(jià)遠(yuǎn)低于0.3元/千瓦時(shí)。因此，3Q23公司上網(wǎng)電量結(jié)構(gòu)中，高電價(jià)的瀾上送深圳五廠電量占比同比提升及相對(duì)低電價(jià)的市場(chǎng)化五廠電量占比同比下滑有助于抑制平均上網(wǎng)電價(jià)下降。
　　目標(biāo)價(jià)9.16元，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利78.6/84.0/88.2億元，對(duì)應(yīng)EPS0.44/0.47/0.49元，根據(jù)可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23EPE均值15x，給予公司21x 23EPE，目標(biāo)價(jià)9.16元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：來水/市場(chǎng)化電價(jià)上漲不及預(yù)期，水風(fēng)光電站投產(chǎn)不及預(yù)期。