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投資要點(diǎn)：
　　10月27日披露2023年三季報(bào)。前三季度公司營(yíng)業(yè)總收入1195.0億元，同比+20.1%，歸母凈利潤(rùn)49.95億元，同比-38.8%。第三季度營(yíng)業(yè)總收入495.3億元，同比+32.6%，第三季度歸母凈利潤(rùn)36.4億元，同比41.9%。營(yíng)收符合預(yù)期，盈利水平遠(yuǎn)超預(yù)期。
　　降本+產(chǎn)品向上，公司業(yè)績(jī)?nèi)?jí)跳，Q3歸母凈利潤(rùn)創(chuàng)歷史新高。公司Q3毛利率21.7%，環(huán)比提升4.3pct；凈利率7.3%，環(huán)比提升4.4pct。銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率合計(jì)10.8%，同環(huán)比分別-1.5pct/-0.3pct。我們認(rèn)為Q3凈利潤(rùn)超預(yù)期主要來(lái)自：1）規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)成本快速下行；2）單車價(jià)值量提升；3）出海加速。
　　 Q3產(chǎn)銷量上升，規(guī)模效應(yīng)顯著。2023年第三季度公司總產(chǎn)量36.5萬(wàn)輛，同比+24.4%，環(huán)比18.8%，規(guī)模效應(yīng)下帶動(dòng)整車制造費(fèi)用及議價(jià)能力上升，Q3單季度毛利率同環(huán)比-0.8pct、+4.3pct。Q3單車銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用分別為0.54/0.30/0.58萬(wàn)元，較去年同期分別-0.04/-0.14/+0.04萬(wàn)元，較Q2分別-0.06/-0.04/-0.08萬(wàn)元。我們認(rèn)為毛利率上升及單車期間費(fèi)用下行是Q3單季度利潤(rùn)超預(yù)期的最大貢獻(xiàn)因素。
　　坦克系列為首帶動(dòng)單車價(jià)值上行。6月26日，坦克500 Hi4-T上市，三季度實(shí)現(xiàn)銷量9328輛，我們認(rèn)為其作為長(zhǎng)城高利潤(rùn)率車型為三季度貢獻(xiàn)高凈利潤(rùn)，坦克400 Hi4-T自9月25日上市以來(lái)，30天內(nèi)月總訂單量突破1.2萬(wàn)臺(tái)，后續(xù)銷量值得期待。今年長(zhǎng)城汽車15萬(wàn)以上高價(jià)值車型占比由第一季度的15.3%提升至第三季度的23.5%。單車售價(jià)從13.2萬(wàn)元，提升到14.4萬(wàn)元，綜合毛利率從16.1%提升至21.7%。
　　出海加速，盈利結(jié)構(gòu)改善。前三季度，長(zhǎng)城汽車海外累計(jì)銷售21.2輛，同比增長(zhǎng)89.45%；第三季度，海外銷量8.78萬(wàn)輛，同環(huán)比分別+79.4%、+22.0%，其中，8月、9月，長(zhǎng)城汽車海外單月銷量連續(xù)破3萬(wàn)臺(tái)，海外銷量穩(wěn)步提升下盈利結(jié)構(gòu)改善。
　　投資分析意見(jiàn)：公司作為傳統(tǒng)自主整車企業(yè)，工藝、技術(shù)能力及供應(yīng)鏈把控能力為其一直以來(lái)的長(zhǎng)板，車型價(jià)值量提升催化凈利潤(rùn)快速提升，公司經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)已至。今年產(chǎn)品單價(jià)上行及規(guī)模效應(yīng)降本效果顯著，單車價(jià)值上行下，我們上調(diào)23~25年?duì)I業(yè)收入由1597/1896/2117億元至1691/2048/2347億元，降本后毛利率較此前將分別上升0.5、0.8、0.6pct；同時(shí)規(guī)模效應(yīng)下，預(yù)計(jì)23、24、25年期間費(fèi)用率較此前分別下降1.0、0.8、0.7pct。綜合看，上調(diào)23~25年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)由51/68/90億元至82/106/130億元，2023年10月27日股價(jià)對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE為31/24/19倍，依據(jù)歷史估值法，參考過(guò)去五年平均PE 37.31倍，還有20%上漲空間，上調(diào)至買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，原材料成本波動(dòng)超預(yù)期，外匯波動(dòng)超預(yù)期