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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，2023年前三季度歸母凈利潤(rùn)62.64億元，同比增長(zhǎng)40.1%；扣非歸母凈利潤(rùn)55.46億元，同比增長(zhǎng)43.6%。其中單三季度歸母凈利潤(rùn)20.88億元，同比增長(zhǎng)6.6%；扣非歸母凈利潤(rùn)18.41億元，同比增長(zhǎng)7.3%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　健康經(jīng)營(yíng)成效穩(wěn)步彰顯，推動(dòng)扣非業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。一方面收入端，公司追求高質(zhì)量的業(yè)務(wù)和收入增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)回歸直營(yíng)體系，于2023年6月剝離加盟制豐網(wǎng)，單三季度速運(yùn)物流業(yè)務(wù)不含豐網(wǎng)的收入及業(yè)務(wù)量分別同比增長(zhǎng)7.4%和13.4%。另一方面成本費(fèi)用端，公司通過(guò)持續(xù)推動(dòng)多網(wǎng)融通、運(yùn)營(yíng)模式變革、精準(zhǔn)資源規(guī)劃等手段，延續(xù)降本增效，單三季度扣非歸母凈利率2.8%，同比提升0.4pts。
　　公司新業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)有望延續(xù)。1）經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)回歸聚焦直營(yíng)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多次調(diào)優(yōu)，21H2起陸續(xù)清理特惠專配及23年6月剝離虧損豐網(wǎng)后，主打“電商標(biāo)快”直營(yíng)體系產(chǎn)品；2）快運(yùn)或加速利潤(rùn)釋放。22年起受益網(wǎng)絡(luò)融通實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.28億元，格局好轉(zhuǎn)及履約修復(fù)雙輪驅(qū)動(dòng)，我們預(yù)計(jì)23年進(jìn)入業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)與盈利加速釋放的新階段；3）同城首次實(shí)現(xiàn)扭虧。公司層面，多元化訂單提升韌性，科技賦能降本增效，順豐同城經(jīng)營(yíng)持續(xù)優(yōu)化，23H1同比扭虧，我們預(yù)計(jì)23全年有望盈利。
　　公司自由現(xiàn)金流拐點(diǎn)有望延續(xù)。剔除與經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)的稅費(fèi)返還因素之后，公司自由現(xiàn)金流自2021年-40億元轉(zhuǎn)正至2022年128.70億元，23H1自由現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)49.8%至78.75億元，23Q3自由現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)14.8%至38.06億元。展望未來(lái)，我們分析一方面公司業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)有望帶來(lái)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)增長(zhǎng)，另一方面鄂州項(xiàng)目投產(chǎn)后公司資本開(kāi)支或已達(dá)高峰、未來(lái)或逐步收窄，整體自由現(xiàn)金流有望延續(xù)增長(zhǎng)。
　　鄂州項(xiàng)目有望帶來(lái)超額催化。公司鄂州機(jī)場(chǎng)轉(zhuǎn)運(yùn)中心于2023年三季度投產(chǎn)，短期帶來(lái)一定的折舊攤銷及運(yùn)營(yíng)成本壓力，但我們預(yù)計(jì)影響有限，未來(lái)航空產(chǎn)能利用率提升仍有望驅(qū)動(dòng)單位成本下行；此外收入端，軸輻式網(wǎng)絡(luò)搭建完畢且運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定后，航空特快件滲透率有望進(jìn)一步提升、同時(shí)也有望為時(shí)效業(yè)務(wù)進(jìn)一步產(chǎn)品分層夯實(shí)基礎(chǔ)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別85.23億元、117.56億元、151.02億元，對(duì)應(yīng)PE分別24倍、17倍、13倍。公司作為綜合快遞物流龍頭，經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)及現(xiàn)金流拐點(diǎn)雙重凸顯，我們認(rèn)為當(dāng)前估值安全邊際較為充足，中長(zhǎng)期價(jià)值空間廣闊，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：時(shí)效件需求不及預(yù)期；新業(yè)務(wù)改善不及預(yù)期；產(chǎn)能投放超預(yù)期