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事件：10月27日，江蘇銀行公布2023年三季報，前三季度實現(xiàn)營收、撥備前利潤、凈利潤586.8、456.7、256.5億，分別同比增長9.2%、9.2%、25.2%。年化加權(quán)平均ROE為18.08%，同比上升1.53pct。我們點評如下：
　　規(guī)模高增、息差有韌性、信用成本下降支撐盈利高增，ROE逆勢提升
　　公司前三季度凈利潤增速高達25.2%，領先上市行。盈利高增帶動盈利能力逆勢提升1.53pct。拆分來看，主要貢獻來自營收穩(wěn)定增長和信用成本下降。
　?。?）規(guī)模保持較快增長態(tài)勢，同比增速達14.2%，且存貸兩旺，存款和貸款分別同比增14.2%、12.9%。行業(yè)息差承壓的背景下，公司凈息差依然保持了韌性，我們測算前三季度凈息差2.27%，同比僅下降5bps。非息收入方面，占主要部分的投資收益同比增14.6%。量價平穩(wěn)、非息穩(wěn)定增長支撐了較好的營收表現(xiàn)。（2）前三季度資產(chǎn)減值損失同比下降21.2%，資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)之下，撥備計提壓力減小對盈利增長有較大貢獻。
　　單季度看，Q3營收在去年高基數(shù)之下依然保持較好增長，同比增6.4%；Q3單季凈利潤維持在20%以上的高增長態(tài)勢。邊際積極因素來自Q3單季凈息差維持韌性，得益于存量按揭貸款占比低（1H23按揭貸款占總貸款的14.4%），存量按揭利率置換的影響較小，疊加公司主動優(yōu)化資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)。
　　規(guī)模繼續(xù)高增，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化
　　公司規(guī)模繼續(xù)高增，生息資產(chǎn)、貸款、存款較年初分別增11.4%、11.5%、17.1%，主要得益于區(qū)域信貸需求相對較好，對公貸款較年初增19.7%，其中，制造業(yè)貸款較年初高增23.7%達到2396億，占對公貸款比重達23%。
　　三季度轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股完成，股本擴充有助于公司繼續(xù)保持較快的業(yè)務擴張。
　　資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)來看，資產(chǎn)端收益率較高的小微貸款，尤其是有政策補貼的普惠小微貸款保持了較快增長，預計對平穩(wěn)資產(chǎn)收益率水平起到一定作用。負債端，行業(yè)存款定期化趨勢下，上半年公司定活比保持了相對穩(wěn)定。從Q3單季利息支出增速來看，我們預計公司定活比仍較穩(wěn)定。
　　資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)，撥備穩(wěn)定
　　9月末，江蘇銀行不良貸款率為0.91%，環(huán)比持平；關(guān)注貸款率1.30%，環(huán)比微升1bps。測算單季度不良凈生成率0.93%，保持合理水平。結(jié)合靜態(tài)和動態(tài)指標看，公司資產(chǎn)質(zhì)量維持平穩(wěn)，不良壓力不大。9月末，撥備覆蓋率、撥貸比分別為378.1%、3.33%，環(huán)比較為穩(wěn)定。
　　投資建議：區(qū)域經(jīng)濟優(yōu)勢疊加資本補充到位，公司盈利增速有望維持行業(yè)領先。結(jié)合三季報來看，公司轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股完成，資本補充到位，且區(qū)域信貸需求相對較好，規(guī)模有望保持較快增長。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，凈息差表現(xiàn)穩(wěn)定，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)優(yōu)異且撥備抵補充足，有望助推盈利增長。長期來看，江蘇銀行立足江蘇省，國資背景深厚，在省內(nèi)存貸款市場份額領先，有望充分受益區(qū)域經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的紅利。
　　我們預計2023-2025年凈利潤增速分別為23.5%、19.9%、19.7%，對應BVPS分別為12.12、14.19、16.66元/股。2023年10月27日收盤價6.89元/股，對應0.57倍2023年P(guān)B，維持“強烈推薦”評級。
　　風險提示：經(jīng)濟復蘇、實體需求恢復不及預期，擴表速度、凈息差水平、資產(chǎn)質(zhì)量受沖擊。