>> 申萬宏源-牧高笛(603908)23Q3自主品牌業(yè)務延續(xù)健康增長，代工業(yè)務仍承壓-231101
| 上傳日期： |
2023/11/1 |
大小： |
863KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持（下調） |
作者： |
王立平 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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公司發(fā)布2023年三季報，收入符合預期、利潤低于預期。1）前三季度收入略下滑，國內露營行業(yè)競爭加劇導致利潤端降幅更大。23Q1-3實現(xiàn)營收11.6億元，同比下滑0.2%，歸母凈利潤1.1億元，同比下滑15.5%，扣非凈利潤1.1億元，同比下滑18.4%。國內露營行業(yè)回歸正常發(fā)展節(jié)奏，增速較去年放緩，行業(yè)競爭加劇沖擊盈利能力，而代工業(yè)務仍受下游去庫存的影響。2）23Q3受代工業(yè)務拖累，利潤降幅較大。23Q3實現(xiàn)營收3.0億元，同比增長1.6%，歸母凈利潤0.1億元，同比下滑24.0%，扣非凈利潤0.1億元，同比下滑42.3%，代工業(yè)務營收下滑幅度較大且本期受匯率影響較上期減少導致利潤端承壓。
自主品牌業(yè)務實現(xiàn)渠道拓展，代工業(yè)務短期仍承壓。1）自主品牌業(yè)務健康發(fā)展，大牧線下渠道增速高。23Q1-3，自主品牌業(yè)務收入6.7億元，同比增長29.3%，其中，23Q3實現(xiàn)收入2.4億元，同比增長40.8%。分拆自主品牌業(yè)務看，23Q3大牧露營裝備/小牧戶外服裝收入分別同比增長43.0%/28.0%，進一步按渠道分拆得到大牧線上/線下收入分別同比下滑8.0%/增長88.6%，小牧線下直營/加盟渠道收入分別同比下滑17.5%/增長37.6%。戶外裝備競爭加劇及渠道結構變化導致23Q3自主品牌業(yè)務毛利率同比下滑6.8pct，主要系大牧毛利率同比下滑8.9pct，但小牧經營質量改善，毛利率同比提升8.4pct。2）代工業(yè)務仍受下游客戶去庫存影響，淡季表現(xiàn)較平淡。23Q1-3，代工業(yè)務收入4.8億元，同比下滑23.3%，其中，23Q3實現(xiàn)收入0.5億元，同比下滑54.3%，受客戶去庫存影響較大。
毛利率小幅下滑，費用率提升導致利潤率短期承壓。23Q1-3毛利率28.3%，同比提升0.6pct，自主品牌收入占比提升、營銷投入力度加大導致銷售費用率同比提升2.6pct至7.8%，凈利率同比下滑1.7pct至9.5%。23Q3毛利率同比下滑0.9pct至28.1%，主要系大牧毛利率有所下滑，銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別同比提升0.6pct/提升0.4pct/下滑1.8pct/提升1.1pct，最終凈利率同比下滑1.5pct至4.4%。
牧高笛深耕戶外行業(yè)，自主品牌業(yè)務健康發(fā)展，但短期代工業(yè)務承壓，由“買入”評級下調至“增持”評級。國內戶外行業(yè)滲透率快速提升，公司憑借業(yè)內領先的品牌力、產品力和渠道力實現(xiàn)戶外自主品牌業(yè)務擴張。但考慮到23Q3代工業(yè)務收入下滑幅度較大，下調23年代工業(yè)務收入增速至-23%（原為-15%），同時基于公司業(yè)務結構的變化，下調23-25年綜合毛利率至28.1%/27.6%/27.7%（原為28.6%/28.8%/28.9%），故下調23-25年盈利預測，預計23-25年實現(xiàn)歸母凈利潤1.3/1.7/2.0億元（原為1.5/2.0/2.4億元），對應PE為20/16/13倍，給予公司24年18倍PE估值（可比公司24年平均PE），由“買入”評級下調至“增持”評級。
風險提示：行業(yè)滲透率提升不及預期；行業(yè)競爭加劇；海外需求低迷拖累代工業(yè)務增速。
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