>> 東吳證券-儒競科技(301525)熱泵控制器龍頭海外加速滲透，工業(yè)伺服蓄勢待發(fā)-231101
| 上傳日期： |
2023/11/2 |
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| 2950KB |
| 格式： |
pdf 共32頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
曾朵紅,周爾雙,謝哲棟 |
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投資要點
熱泵控制器出海稀缺標(biāo)的，公司主營熱泵相關(guān)控制器，綁定國內(nèi)外壓縮機龍頭直銷，下游覆蓋HVAC/R（暖通空調(diào)及冷凍冷藏設(shè)備）、新能源車熱管理、工控伺服三大領(lǐng)域。公司深耕海外14年，22年海外收入占34%，2014年即與艾默生合資成立儒競艾默生，憑借產(chǎn)品力及與艾默生在渠道上的合作，成為海外頭部熱泵廠家核心供應(yīng)商。20-22年收入/歸母CAGR=37%/182%，受益于熱泵化趨勢，業(yè)績進(jìn)入快速成長期。
熱泵中長期維度在暖通空調(diào)及冷凍冷藏設(shè)備（HVAC/R）持續(xù)滲透，公司卡位海內(nèi)外熱泵壓縮機龍頭，業(yè)績彈性大。由于熱泵具備能效高、環(huán)保等特點，能源轉(zhuǎn)型下各國加快政策支持，歐洲加速滲透、歐洲熱泵巨頭博世等廠商已實施擴產(chǎn)計劃，美國在政策驅(qū)動下剛開始滲透。公司是熱泵壓縮機驅(qū)控部件龍頭，22年前五大客戶占65%、均為HVAC/R頭部客戶，如艾默生、博世、阿里斯頓等，且份額占比高。盡管公司短期受下游去庫影響，中長期有望充分受益于熱泵產(chǎn)業(yè)趨勢，同時產(chǎn)品有望從戶用熱泵切入商用，市場從歐洲延伸至美國，增長潛力大。商用空調(diào)、家用空調(diào)相對穩(wěn)健，商用受益于全球變頻化趨勢，增速預(yù)計快于家用。
新能源車熱泵化趨勢同樣顯著，公司熱泵控制器綁定頭部車企、進(jìn)入產(chǎn)品放量期，規(guī)模效應(yīng)初顯。熱泵在電動車中逐步替代PTC成為主流方案，22年滲透率為20%，預(yù)計27年滲透率提至55%，熱泵控制器ASP近400元，測算27年電動車壓縮機控制器市場規(guī)模達(dá)31億元，22-27年CAGR達(dá)42%。新能源車熱泵系統(tǒng)由壓縮機、閥、換熱器等核心部件組成，其中壓縮機壁壘最高，22年國內(nèi)/全球電動車壓縮機CR4均超70%，且外資為主，供應(yīng)鏈較封閉。公司14年布局新能源車領(lǐng)域，配套華域三電等Tier1壓縮機廠，切入國內(nèi)外主流車企供應(yīng)鏈，2022年公司在國內(nèi)市占率不到6%，國產(chǎn)替代仍在加速，后續(xù)有望迎來量利齊升。
工業(yè)領(lǐng)域公司具備伺服電機及控制器產(chǎn)品積淀，在鞏固主業(yè)的同時，有潛力切入機器人產(chǎn)業(yè)。公司伺服產(chǎn)品沉淀近10年，處于渠道擴展與品牌建設(shè)階段，在工業(yè)機器人、電子制造、物流、包裝機械、印刷、鋰電等細(xì)分行業(yè)已實現(xiàn)批量銷售。公司有望憑借伺服驅(qū)動器、伺服電機技術(shù)的積累，切入人形機器人產(chǎn)業(yè)，自動化領(lǐng)域前景廣闊。
盈利預(yù)測與投資評級：公司為熱泵控制器龍頭，預(yù)計公司23-25年歸母凈利潤分別為2.55/3.51/4.87億元，同比+20%/+38%/+39%，對應(yīng)PE為32/23/17倍。考慮到熱泵市場廣闊且產(chǎn)品有望量利齊升，給予24年30倍PE，目標(biāo)價111.6元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟下行，新能源車銷量不及預(yù)期，競爭加劇等。
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