>> 中泰證券-2023年10月PMI數(shù)據(jù)解讀：理性看待官方PMI回落-231031
| 上傳日期： |
2023/11/2 |
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來(lái)源： |
中泰證券 |
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作者： |
張德禮 |
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2023年10月，官方制造業(yè)PMI和非制造業(yè)PMI分別為49.5%、50.6%，較上月分別回落0.7和1.1個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)于10月官方PMI數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為有以下五點(diǎn)值得關(guān)注：
第一，考慮到季節(jié)性和今年中秋國(guó)慶假期較長(zhǎng)，10月官方制造業(yè)PMI并不弱。2019、2021和2022這三年10月的官方制造業(yè)PMI，和同年9月相比平均下滑0.6個(gè)百分點(diǎn)，因此今年10月官方制造業(yè)PMI 0.7個(gè)百分點(diǎn)的降幅，僅略超季節(jié)性。
今年中秋國(guó)慶假期較長(zhǎng)，對(duì)10月官方制造業(yè)PMI的拖累也大于近年同期。10月官方制造業(yè)PMI多數(shù)年份環(huán)比下滑，源于季調(diào)難以完全消除國(guó)慶長(zhǎng)假對(duì)制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的影響。今年中秋國(guó)慶長(zhǎng)假?gòu)?月29日到10月6日，共8天，都在10月官方制造業(yè)PMI統(tǒng)計(jì)的時(shí)間范圍內(nèi)（從9月26日至10月25日），比2019年、2021年和2022年的國(guó)慶長(zhǎng)假都多了1天。若算上連在一起的、調(diào)休的周末，共有10天，是2015年以來(lái)同期最長(zhǎng)的。因此節(jié)日因素對(duì)今年10月官方制造業(yè)PMI的拖累，大概率要強(qiáng)于近年同期。
可見(jiàn)，如果綜合考慮季節(jié)性因素和國(guó)慶假期較長(zhǎng)，我們認(rèn)為10月中國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)能，要強(qiáng)于官方制造業(yè)PMI所顯示的。
第二，制造業(yè)供、需兩端的分項(xiàng)指數(shù)都季節(jié)性回落，出口新訂單指數(shù)弱于季節(jié)性。官方制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)從上月的52.7%下降至50.9%，降幅超過(guò)2019年、2021年和2022年同期的均值1.5個(gè)百分點(diǎn)；新訂單指數(shù)從上月的50.5%下降至49.5%，降幅和2019年、2021年和2022年同期的均值持平。生產(chǎn)指數(shù)環(huán)比降幅強(qiáng)于季節(jié)性，而新訂單指數(shù)降幅和季節(jié)性持平，可能是因?yàn)樯a(chǎn)活動(dòng)更容易受到節(jié)假日的影響。
不過(guò)需要注意的是，制造業(yè)PMI新出口訂單指數(shù)從上月的47.8%下滑至46.8%，環(huán)比下滑1.0個(gè)百分點(diǎn)，而2019年、2021年和2022年這三年10月的新出口訂單指數(shù)均值基本持平于當(dāng)年9月。因此，盡管全球制造業(yè)PMI已于8月、9月連續(xù)回升，但中國(guó)出口壓力尚未釋放完畢。
第三，從PMI各分項(xiàng)指數(shù)看，10月制造業(yè)企業(yè)似呈“被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存”特征，這受到了節(jié)日影響，“主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存”可能還沒(méi)有結(jié)束。從制造業(yè)PMI各分項(xiàng)指數(shù)、工業(yè)企業(yè)營(yíng)收增速和庫(kù)存增速來(lái)看，三季度工業(yè)企業(yè)開(kāi)啟了“主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存”。10月制造業(yè)企業(yè)新訂單下滑，減少了原材料采購(gòu)，原材料庫(kù)存下降，生產(chǎn)活動(dòng)也隨之放緩，產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)上升、出廠價(jià)格下降，具有明顯的“被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存”特征。
由于10月制造業(yè)PMI各分項(xiàng)指數(shù)，受國(guó)慶假期的影響較大，易對(duì)判斷庫(kù)存周期所處的位置產(chǎn)生擾動(dòng)。我們傾向于認(rèn)為，“主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存”啟動(dòng)時(shí)間不長(zhǎng)，加之目前庫(kù)存同比處于較低水平，目前仍處在主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段。
第四，制造業(yè)PMI兩個(gè)價(jià)格指數(shù)均大幅下滑，PPI同比可能階段性回落。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，高耗能行業(yè)新訂單指數(shù)降至46.4%，比上月下降2.8個(gè)百分點(diǎn)。紡織、化學(xué)原料及化學(xué)制品、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)等高耗能行業(yè)中反映市場(chǎng)需求不足的企業(yè)占比超過(guò)六成。我們認(rèn)為，這可能是受到地產(chǎn)施工低迷、出口同比負(fù)增長(zhǎng)的拖累。需求不足也映射到價(jià)格上，制造業(yè)PMI主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)從上月的59.4%大幅降至52.6%，出廠價(jià)格指數(shù)從上月的53.5%下降至47.7%。根據(jù)PPI環(huán)比和PMI出廠價(jià)格指數(shù)的相關(guān)性，估算得10月PPI同比約為-2.8%，較9月的-2.5%有所下降。
第五，非制造業(yè)中，基建實(shí)物工作量形成較快，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)雖環(huán)比下降但要強(qiáng)于季節(jié)性。
10月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)從56.2%下滑至53.5%，新訂單指數(shù)從50.0%下降至49.2%，兩個(gè)指數(shù)的降幅都要大于季節(jié)性，這可能是增發(fā)國(guó)債用于水利等重大項(xiàng)目建設(shè)的原因之一。10月土木工程建筑業(yè)商業(yè)活動(dòng)指數(shù)為57.2%，連續(xù)3個(gè)月位于57.0%以上的高位運(yùn)行，基建項(xiàng)目保持了較快施工進(jìn)度。
10月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)從50.9%下滑至50.1%，降幅要小于2019年、2021年和2022年這三年同期1.4%的平均降幅。我們認(rèn)為，服務(wù)業(yè)大概率還將延續(xù)恢復(fù)。分行業(yè)看，和假期消費(fèi)相關(guān)的交通運(yùn)輸業(yè)、住宿業(yè)和餐飲業(yè)的景氣度較高；而資本市場(chǎng)服務(wù)、房地產(chǎn)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)低位運(yùn)行，或表明活躍資本市場(chǎng)、地方防風(fēng)險(xiǎn)的政策效果還有待進(jìn)一步顯現(xiàn)。
總的來(lái)說(shuō)，2023年10月官方制造業(yè)和非制造業(yè)的PMI均低于市場(chǎng)預(yù)期，但考慮到季節(jié)性和今年中秋國(guó)慶假期較長(zhǎng)這兩個(gè)因素，10月中國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)能并不弱，全年實(shí)現(xiàn)5%的難度不大。如同我們前期一直強(qiáng)調(diào)的，防風(fēng)險(xiǎn)和活躍資本市場(chǎng)是7月政治局會(huì)議以來(lái)的重點(diǎn)工作，隱性債務(wù)化解、穩(wěn)定房?jī)r(jià)和活躍資本市場(chǎng)等偏中長(zhǎng)期的工作將繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)。此外，增發(fā)1萬(wàn)億國(guó)債意在支撐2024年中國(guó)經(jīng)濟(jì)，中央加杠桿釋放了積極信號(hào)，預(yù)計(jì)將有更多穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)，在此背景下四季度權(quán)益市場(chǎng)面臨的環(huán)境將好于今年二、三季度。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期。
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