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前期大類資產(chǎn)價格走勢的分歧源于定價主線的分化，而各類資產(chǎn)的定價主線開始向國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇節(jié)奏和政策強度切換，預(yù)計未來資產(chǎn)走勢間的分化有望彌合。海外利空對股市的擾動減弱，A股底部特征明顯，但反彈還需要靠經(jīng)濟復(fù)蘇和政策釋放積蓄力量；高點位下，債券市場對經(jīng)濟復(fù)蘇和資金偏緊兩大利空逐步鈍化，短期來看，對穩(wěn)增長政策進一步發(fā)力的預(yù)期可能需要讓位于對寬松貨幣政策的預(yù)期，利率有望延續(xù)震蕩偏強格局；商品市場表現(xiàn)可能相對平淡。
　　▍宏觀：經(jīng)濟的復(fù)蘇趨勢與結(jié)構(gòu)性壓力。三季度以來，經(jīng)濟向好復(fù)蘇趨勢明確，且復(fù)蘇斜率強于市場預(yù)期。經(jīng)濟的超預(yù)期好轉(zhuǎn)主要源于消費和制造業(yè)的強勁表現(xiàn)，兩者對經(jīng)濟的支撐作用仍可能進一步強化，預(yù)計10月乃至四季度的經(jīng)濟表現(xiàn)不會較三季度明顯轉(zhuǎn)弱。中長期而言，經(jīng)濟增長所面臨的壓力尚未完全消散，經(jīng)濟復(fù)蘇進程仍需要穩(wěn)增長政策的呵護，而復(fù)蘇的高度取決于政策的力度和速度。
　　▍政策：國債增發(fā)的政策信號。10月下旬，國債增發(fā)和預(yù)算調(diào)整方案超預(yù)期落地，在國債增發(fā)的助力下，今年全年經(jīng)濟增速目標完成無虞，明年經(jīng)濟也有望迎來開門紅。國債增發(fā)背后所反映的積極政策信號十分明確，預(yù)計明年政策力度不會顯著弱于今年，2024年全年經(jīng)濟增速目標有望定在“5%左右”，赤字率也可能繼續(xù)保持3%以上水平。而積極財政政策需要貨幣政策的配合，四季度降準等寬松政策可期。
　　▍海外：潛伏中的美債風暴。短期內(nèi)，隨著美債利率逼近5%這一關(guān)鍵點位，市場做空美債的情緒有所回落，美債利率也在小幅回落后轉(zhuǎn)向震蕩，以美債利率快速上行為代表的海外利空沖擊力度可能有所收斂。不過，中長期而言，美債風暴并未完全終結(jié)，未來美債利率仍有上行空間，但上行斜率可能放緩。對于國內(nèi)資產(chǎn)而言，破局的關(guān)鍵點或在于中美經(jīng)濟增長動能的差異及人民幣匯率的回升彈性。
　　▍大類資產(chǎn)策略判斷
　　股票：厚積薄發(fā)。三季度以來，A股的估值底、政策底與情緒底陸續(xù)確認，而近期披露的三季報業(yè)績顯示A股盈利周期開始觸底反彈，中長期而言，做多A股的賠率和勝率依舊占優(yōu)。且海外利空的沖擊也已進入觀察期，A股已經(jīng)開啟反彈前的蓄力階段。A股的反彈需借經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇和積極政策持續(xù)釋放這兩股“東風”，底部區(qū)間的布局更需耐心。
　　債券：逐步鈍化的利空。經(jīng)濟的逐步復(fù)蘇和偏緊的資金面均對債市帶來了負面擾動，不過，當前經(jīng)濟內(nèi)生修復(fù)動能偏弱，長端利率和MLF的利差可能意味著債市已經(jīng)充分定價經(jīng)濟復(fù)蘇這一利空因素，而11月雖然國債凈融資壓力較大，但特殊再融資債發(fā)行壓力邊際減弱，流動性壓力整體可控，資金利率也可能向政策利率回歸，債市對利空也正在逐步鈍化。影響債市走勢的關(guān)鍵在于可能的貨幣政策與財政政策間如何配合。短期來看，對穩(wěn)增長政策進一步發(fā)力的預(yù)期可能需要讓位于對寬松貨幣政策的預(yù)期，利率有望延續(xù)震蕩偏強格局。
　　商品：商品市場或延續(xù)震蕩格局。10月以來，不同商品價格走勢分化，一方面，螺紋鋼等黑色系商品在年中附近便已經(jīng)開始定價經(jīng)濟復(fù)蘇所帶來的需求回暖，在當前已經(jīng)充分price in經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期的情況下，雖然國債增發(fā)落地的消息對商品價格有一定刺激，但整體來看，黑色系商品10月波動不大；另一方面，巴以沖突局勢升溫帶動原油和黃金價格在10月中上旬大幅反彈，隨后在地緣政治形勢未出現(xiàn)進一步惡化的情況下，兩者價格也隨之回落。進入11月后，預(yù)計國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇趨勢延續(xù)但斜率可能不會顯著抬升，海外地緣政治沖突可能也不會顯著惡化，商品市場可能將延續(xù)震蕩格局。
　　▍風險因素：國內(nèi)穩(wěn)增長政策不及預(yù)期；地緣政治沖突超預(yù)期；海外風險事件負面沖擊超預(yù)期。