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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收161.46億元，同比+7.85%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.15億元，同比-45.14%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)5.62億元，同比55.15%。其中，Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收53.94億元，同比/環(huán)比分別+40.68%/+6.28%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.03億元，同比/環(huán)比分別-35.33%/+29.16%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)1.85億元，同比/環(huán)比分別-43.58%/+122.93%。
　　三季度公司盈利環(huán)比修復(fù)。據(jù)百川盈孚統(tǒng)計(jì)，今年第三季度硫基復(fù)合肥/氯基復(fù)合肥/磷酸一銨/純堿/黃磷均價(jià)分別為2769.5/2419.2/2778.5/2467.5/24304.5元/噸，分別同比-27.6%/-33.2%/-21.0%/-9.1%/-21.3%，環(huán)比-8.4%/-11.7%/-0.3%/+7.9%/+12.0%。磷復(fù)肥銷售需求回暖疊加黃磷市場(chǎng)價(jià)格回暖，推動(dòng)公司23Q3盈利環(huán)比修復(fù)。單三季度公司分別實(shí)現(xiàn)毛利率/銷售凈利率10.95%/3.55%，環(huán)比+1.22PCT/+0.53PCT。
　　后市需求有望回暖，公司“資源+產(chǎn)業(yè)鏈”戰(zhàn)略布局逐步形成。展望后市，單質(zhì)肥價(jià)格回落后趨于穩(wěn)定，疊加當(dāng)前下游較低的庫(kù)存水平，我們看好冬儲(chǔ)疊加春耕將至行情下，復(fù)合肥行業(yè)產(chǎn)銷及盈利的進(jìn)一步修復(fù)。當(dāng)前公司復(fù)合肥產(chǎn)能已達(dá)705萬(wàn)噸，并具備43萬(wàn)噸磷酸一銨、60萬(wàn)噸純堿、6萬(wàn)噸黃磷、5萬(wàn)噸磷酸鐵等產(chǎn)能。除此之外，公司在建項(xiàng)目中：1）荊州基地5萬(wàn)噸磷酸鐵已建成投產(chǎn)，同時(shí)配套的50萬(wàn)噸硫磺制酸、30萬(wàn)噸濕法磷酸及60萬(wàn)噸緩控釋復(fù)合肥已進(jìn)入試生產(chǎn)階段。2）應(yīng)城基地規(guī)劃建設(shè)100萬(wàn)噸復(fù)合肥、70萬(wàn)噸精制鹽、20萬(wàn)噸碳酸氫鈉，改擴(kuò)建30萬(wàn)噸兩鈉、70萬(wàn)噸合成氨，30萬(wàn)噸輕質(zhì)堿改重質(zhì)堿等項(xiàng)目。其中30萬(wàn)噸輕質(zhì)堿改重質(zhì)堿已于2022年建成投產(chǎn)，70萬(wàn)噸合成氨及100萬(wàn)噸復(fù)合肥項(xiàng)目目前正在穩(wěn)步推進(jìn)。3）雷波基地規(guī)劃建設(shè)400萬(wàn)噸/年的磷礦采礦工程，目前正在進(jìn)行礦山建設(shè)。我們看好公司持續(xù)秉承“資源+產(chǎn)業(yè)鏈”的戰(zhàn)略布局，填平補(bǔ)齊復(fù)合肥氮、磷產(chǎn)業(yè)鏈，并沿著產(chǎn)業(yè)鏈向下游布局，持續(xù)強(qiáng)化成本控制和產(chǎn)業(yè)協(xié)同優(yōu)勢(shì)。
　　投資建議：根據(jù)2023年前三季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)，我們將此前對(duì)公司2023-2024年的歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)由20.63、24.97億元調(diào)整為9.43、11.85億元，并補(bǔ)充2025年盈利預(yù)測(cè)為14.10，對(duì)應(yīng)PE分別為10.7x、8.5x、7.1x。參考可比公司估值及公司歷史估值，我們給予公司2024年10倍目標(biāo)PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9.80元，下調(diào)至“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：在建項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期；農(nóng)產(chǎn)品大幅波動(dòng)影響需求；原材料價(jià)格快速上漲。