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2022年及2023Q1公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤14.92/3.54億元，同比+21.13%/-23.96%。短期我們預(yù)計(jì)公司黃磷及純堿產(chǎn)品盈利同比承壓；中長期看好公司在復(fù)合肥產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)布局以及在新能源板塊的成本優(yōu)勢。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤分別為14.97/16.61/19.91億元，對應(yīng)EPS分別為1.24/1.38/1.65元，參考復(fù)合肥（中信）指數(shù)估值水平并考慮到公司純堿及黃磷等業(yè)務(wù)比重較大，給予一定折價(jià)，給予公司2023年13xPE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)16元，維持“買入”評級。
　　▍主營業(yè)務(wù)高景氣，公司2022年業(yè)績同比增長。2022年公司實(shí)現(xiàn)營收205.02億元，同比+37.62%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤14.92億元，同比+21.13%。分業(yè)務(wù)來看，公司化肥（含常規(guī)復(fù)合肥、新型復(fù)合肥以及磷酸一銨）、聯(lián)堿及磷化工品分別實(shí)現(xiàn)營收107.12/14.40/19.00億元，同比分別+44.60%/25.90%/23.84%。產(chǎn)品毛利率分別為15.66%/23.93%/41.69%，同比分別-4.54/+8.45/+1.72pcts。公司業(yè)績增長顯著，主要是黃磷、純堿在2022年價(jià)格大幅上漲帶動(dòng)盈利水平提升，以及復(fù)合肥銷量增加所致。2022年，公司持續(xù)完善復(fù)合肥產(chǎn)能布局以及渠道整合，實(shí)現(xiàn)常規(guī)復(fù)合肥、新型復(fù)合肥銷量約182/148萬噸，同比分別+13.87%/+16.33%。
　　▍黃磷及純堿價(jià)格持續(xù)回落，公司2023Q1業(yè)績同比下滑。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)營收56.77億元，同比+2.89%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.54億元，同比-23.96%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤2.94億元，同比-34.29%。據(jù)百川資訊統(tǒng)計(jì)，2023Q1國內(nèi)黃磷、純堿（輕質(zhì)/重質(zhì)）價(jià)格均價(jià)分別2.9萬/（2737.26/2946.39）元/噸，同比分別-27.69%/+(3.92%/11.88%)。成本端來看，2023Q1國內(nèi)磷礦石市場價(jià)均價(jià)為1059.98元/噸，同比+60.12%。我們推測高原材料價(jià)格以及持續(xù)走弱的終端產(chǎn)品價(jià)格是公司2023Q1增收，但利潤下滑的主要原因。展望2023年，我們預(yù)計(jì)公司的黃磷及純堿產(chǎn)品盈利同比2022年將有所承壓。
　　▍復(fù)合肥產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)完善，市場占有率有望持續(xù)提升。公司沿著復(fù)合肥主要原材料氮磷鉀三個(gè)方向持續(xù)完善復(fù)合肥產(chǎn)業(yè)鏈布局。據(jù)公司公告，鉀肥：深化與藏格礦業(yè)合作，同時(shí)與亞鉀國際簽署《鉀肥供銷合作框架協(xié)議》穩(wěn)固鉀肥供應(yīng)；氮肥：以新都化工為主體，擬投資75億元，建設(shè)70萬噸合成氨及配套復(fù)合肥產(chǎn)能；磷礦：公司雷波牛牛寨北磷礦區(qū)東段已取得紙質(zhì)版采礦證，正在推進(jìn)礦井建設(shè)，建成后將擁有400萬噸/年磷礦石采礦能力，基本滿足公司礦石需求。除鞏固產(chǎn)業(yè)鏈外將本外，公司持續(xù)進(jìn)行市場拓展，目前已經(jīng)擁有565萬噸磷復(fù)肥產(chǎn)能，在建產(chǎn)能110萬噸，建設(shè)完成后合計(jì)擁有675萬噸/年產(chǎn)能，公司復(fù)合肥銷量已從2015年185萬噸提升至2022年330萬噸，占全國復(fù)合肥市場6%左右（按終端年消費(fèi)復(fù)合肥5500萬噸來計(jì)算），仍有持續(xù)提升空間。
　　▍新能源建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)。公司在湖北松滋及宜城共計(jì)規(guī)劃45萬噸磷酸鐵及配套建設(shè)產(chǎn)能，其中湖北松滋地區(qū)產(chǎn)能有望在2023年陸續(xù)投產(chǎn)，公司目前已建設(shè)完成年產(chǎn)5萬噸磷酸鐵產(chǎn)能，湖北應(yīng)城5萬噸產(chǎn)能有望年內(nèi)建設(shè)完成。公司磷酸鐵項(xiàng)目，是其沿“磷礦-磷酸-磷酸鐵”產(chǎn)業(yè)鏈拓展的一部分，目前正積極與下游客戶溝通認(rèn)證，有望由此受益于下游新能源高景氣，助力業(yè)績大幅增長。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：產(chǎn)品價(jià)格大幅下跌；磷礦開采不及預(yù)期；公司產(chǎn)能建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：短期我們預(yù)計(jì)公司黃磷及純堿產(chǎn)品盈利同比承壓；中長期看好公司在復(fù)合肥產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)布局以及在新能源板塊的成本優(yōu)勢?？紤]到主營產(chǎn)品盈利承壓，我們下調(diào)公司2023-2024年盈利預(yù)測至14.97/16.62億元（原預(yù)測為19.05/23.81億元），新增2025年預(yù)測為19.91億元，對應(yīng)EPS分別為1.24/1.38/1.65元，參考復(fù)合肥（中信）指數(shù)對應(yīng)2023年18xPE，考慮到公司純堿及黃磷等業(yè)務(wù)比重較大，給予一定折價(jià)，給予公司2023年13xPE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)為16元（原為20元），維持“買入”評級。