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23Q3公司業(yè)績(jī)延續(xù)高增趨勢(shì)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化成效逐步顯現(xiàn)，其中渠道上推動(dòng)直營(yíng)轉(zhuǎn)加盟，加盟店數(shù)量增長(zhǎng)提速；產(chǎn)品上強(qiáng)化定價(jià)類的支撐作用，打造品牌印記，通過優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)降低毛利率波動(dòng)。今年以來公司持續(xù)受益于黃金需求高企，23Q3在結(jié)構(gòu)優(yōu)化下利潤(rùn)率保持平穩(wěn)，未來有望在時(shí)尚年輕定位下保持產(chǎn)品迭代和渠道擴(kuò)張。給予2023年18xPE，目標(biāo)價(jià)7.7元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍收入延續(xù)高增，毛利波動(dòng)趨緩。23Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸屬凈利潤(rùn)/扣非歸屬凈利潤(rùn)44.99/3.13/3.08億元，分別同比+33.1%/+33.3%/+34.6%；毛利率26.7%/-4.0ppts。23Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸屬凈利潤(rùn)/扣非歸屬凈利潤(rùn)14.93/1.04/1.03億元，分別同比+23.7%/+23.4%/+24.5%；毛利率26.5%，同比-2.2ppts，主要系直營(yíng)轉(zhuǎn)加盟策略下低毛利加盟渠道加速開拓，同時(shí)23Q3毛利率環(huán)比23Q2提升0.7ppt，主要系品牌年輕化策略下產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。
　　▍產(chǎn)品年輕化布局，自營(yíng)轉(zhuǎn)加盟加速推進(jìn)。產(chǎn)品端，公司持續(xù)推進(jìn)打造年輕化品類，今年在品牌印記類產(chǎn)品、IP類產(chǎn)品上推廣力度較大，年內(nèi)推出的非遺花絲系列珠寶、去年新簽三麗鷗旗下3款I(lǐng)P系列等產(chǎn)品受到消費(fèi)者好評(píng)；同時(shí)公司于今年5月推出培育鉆石新品牌Cevol，今年9月20日在上海BFC外灘金融中心開設(shè)該品牌首家線下體驗(yàn)店，有望推動(dòng)品宣線上線下聯(lián)動(dòng)造勢(shì)。渠道端，根據(jù)公司公告，23Q1-3“CHJ潮宏基”加盟店凈增203家，其中23Q3期間凈增114家，遠(yuǎn)超22Q3期間的凈增數(shù)量45家，公司直營(yíng)轉(zhuǎn)加盟戰(zhàn)略加速推進(jìn)；同時(shí)公司維持未來拓店數(shù)量目標(biāo)不變，公司預(yù)計(jì)今年凈開店200-250家、未來2年每年凈增300家、至2025年總門店數(shù)達(dá)2000家。
　　▍費(fèi)用率優(yōu)化抵充毛利率波動(dòng)，凈利率維持平穩(wěn)。23Q3公司期間費(fèi)用率為16.6%/-2.5ppts，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為12.5%/2.4%/1.1%/0.6%，分別同比-3.1ppts/+0.5ppt/-0.05ppt/+0.1ppt，銷售費(fèi)用率環(huán)比優(yōu)化系23Q3期間缺少類似618等大型電商促銷活動(dòng)，使費(fèi)用投放較少。受益于費(fèi)用率優(yōu)化，抵消毛利率下降影響，23Q3歸屬凈利率7.0%，同比微降0.02ppt。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：疫后復(fù)蘇中消費(fèi)疲軟，需求韌性不足；國(guó)內(nèi)珠寶市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；互聯(lián)網(wǎng)及電商沖擊傳統(tǒng)銷售模式；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整造成毛利率波動(dòng)；加盟門開拓不及預(yù)期；金價(jià)超預(yù)期波動(dòng)對(duì)需求造成影響；收購(gòu)品牌Fion帶來商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：23Q3公司業(yè)績(jī)延續(xù)高增趨勢(shì)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化成效逐步顯現(xiàn)，其中渠道上推動(dòng)直營(yíng)轉(zhuǎn)加盟，加盟店數(shù)量增長(zhǎng)提速；產(chǎn)品上強(qiáng)化定價(jià)類的支撐作用，打造品牌印記，通過優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)降低毛利率波動(dòng)。今年以來公司持續(xù)受益于黃金需求高企，23Q3在結(jié)構(gòu)優(yōu)化下利潤(rùn)率保持平穩(wěn)，未來有望在時(shí)尚年輕定位下保持產(chǎn)品迭代和渠道擴(kuò)張。我們維持公司2023/24/25年EPS預(yù)測(cè)為3.98/4.76/5.53元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE 14.3/11.9/10.4倍。參考可比公司周大生、老鳳祥現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2023EPE分別為10.7x、13.5x（均為中信證券研究部預(yù)測(cè)），考慮到公司渠道快速擴(kuò)張帶來的高成長(zhǎng)性，給予公司2023年18x PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)7.7元，維持“買入”評(píng)級(jí)。