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貴金屬催化劑龍頭，研發(fā)能力強(qiáng)。公司前身為“西北有色金屬研究院催化劑研究所”，是我國(guó)精細(xì)化工領(lǐng)域貴金屬催化劑研究生產(chǎn)的先行者。公司重視核心技術(shù)自主創(chuàng)新能力，歷年研發(fā)費(fèi)用率保持在3%左右。截止23H1，公司擁有博士25名、碩士66名，研發(fā)人員占比達(dá)35%。多年研發(fā)，公司貴金屬催化劑產(chǎn)品已達(dá)400余種，多種新產(chǎn)品開拓中。
　　下游應(yīng)用廣泛，進(jìn)口替代空間廣闊。貴金屬催化劑廣泛應(yīng)用于醫(yī)藥、化工新材料等領(lǐng)域。據(jù)新思界產(chǎn)業(yè)研究中心，23年中國(guó)貴金屬催化劑行業(yè)需求規(guī)模約為205.6億元。從存量市場(chǎng)角度，公司不僅受益于下游醫(yī)藥、化工行業(yè)的需求增長(zhǎng)，還受益于滲透率的提高。我國(guó)貴金屬催化劑高端市場(chǎng)主要依賴進(jìn)口，公司的部分產(chǎn)品性能已經(jīng)比肩國(guó)際巨頭，例如公司是氯乙酸用催化劑唯一國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商，鈀用量低于同行，市占率約30%，進(jìn)口替代的趨勢(shì)下市占率有望進(jìn)一步提升。從增量市場(chǎng)角度，催化劑市場(chǎng)還受益于下游的轉(zhuǎn)型升級(jí)，如PVC無汞化生產(chǎn)帶來的新需求。
　　依托先進(jìn)技術(shù)擴(kuò)品類拓產(chǎn)能，打開業(yè)績(jī)天花板。近五年公司持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，產(chǎn)品性能提升，新產(chǎn)品落地帶來新市場(chǎng)，推動(dòng)公司收入和利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。22年?duì)I收為18.82億元，18-22年CAGR為32.5%，歸母凈利2.21億元，18-22年CAGR為50.4%。展望未來，新項(xiàng)目投放帶來成長(zhǎng)預(yù)期。公司布局高端功能催化材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目等4個(gè)項(xiàng)目，生產(chǎn)烷烴脫氫催化劑、PVC無汞催化劑、氫燃料電池催化劑、非貴金屬催化劑等產(chǎn)品，涉及萬噸級(jí)催化劑新市場(chǎng)。新項(xiàng)目將在23-26年逐漸投產(chǎn)，其中2000余噸新產(chǎn)能預(yù)計(jì)今年年底落地，有望打開業(yè)績(jī)天花板。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司23-25年歸母凈利潤(rùn)分別1.44/2.17/2.99億元。參考可比公司估值與歷史PE，考慮到凱立為貴金屬催化劑龍頭，給予24年35倍PE估值，對(duì)應(yīng)24年目標(biāo)價(jià)58.2元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、貴金屬價(jià)格波動(dòng)、產(chǎn)能釋放不及預(yù)期等