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持續(xù)改善生源結(jié)構(gòu)和提升運(yùn)營穩(wěn)健性，凈利率相對(duì)穩(wěn)定
　　中國科培FY23實(shí)現(xiàn)收入15.17億元(yoy+5.4%)、凈利潤7.43億元(yoy+5.5%)；毛利率為57.6%（yoy-5.1pct），凈利率為49.0%（yoy+0.1pct）。FY23公司為優(yōu)先償還并購貸款而暫停分紅，并預(yù)計(jì)FY24恢復(fù)正常分紅。我們認(rèn)為，公司本科生占比提升、中職班型拓展等有望驅(qū)動(dòng)整體生均收入穩(wěn)步提升，預(yù)計(jì)FY24-26公司凈利潤為7.97/8.41/8.82億元，根據(jù)市場(chǎng)變化將WACC從13.14%調(diào)至12.99%，基于DCF的目標(biāo)價(jià)為4.52港元（前值：5.44港元，永續(xù)增長率為1%，港元兌人民幣為0.92）。維持“買入”。
　　本科教育是收入增長的主要?jiǎng)恿?；拓寬中職招生類型，提升生均收?br>　　FY23公司本科層次總在校生人數(shù)同比增長7.8%至59,600人，本科學(xué)費(fèi)收入同比增長12%，本科學(xué)費(fèi)占總體學(xué)費(fèi)收入比例為86%，同比提升近5pct；23/24學(xué)年本科新生人數(shù)同比增長22%，本科生總數(shù)同比進(jìn)一步增長10%，本科生占比上升6.2pct，生源結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。FY23公司大專/中職/繼續(xù)教育課程人數(shù)分別同比下降31.9%/5.2%/2.7%。對(duì)于中職業(yè)務(wù)，公司根據(jù)市場(chǎng)需求開拓了高客單價(jià)、升學(xué)導(dǎo)向的高考班型，有望提升生均收入、抵消學(xué)生人數(shù)下降對(duì)該業(yè)務(wù)收入的影響。
　　資本開支同比縮減；債務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化
　　FY23公司資本開支同比由5.71億元下降至3.09億元，主要用于廣東及淮北學(xué)校的教學(xué)樓及宿舍樓擴(kuò)建，以及集團(tuán)內(nèi)各學(xué)校實(shí)驗(yàn)實(shí)訓(xùn)設(shè)備的投入和校園環(huán)境提升，由于公司已過集中建設(shè)期，我們預(yù)計(jì)FY24-25資本開支維持在3億元左右，后續(xù)有望逐漸減少。FY23公司計(jì)息銀行及其他借款同比減少3.66億元，債務(wù)比率（有息借款/權(quán)益）由56%下降至40%；由于FY24公司將集中償還并購貸款，預(yù)計(jì)未來一年內(nèi)將進(jìn)一步降債6-7億元，出于現(xiàn)金流考慮，公司于FY23暫停分紅，并預(yù)計(jì)FY24將恢復(fù)分紅。
　　費(fèi)用管控效果顯著，凈利率維持相對(duì)穩(wěn)定
　　FY23公司毛利率同比下降5.1pct至57.6%，主因師資、學(xué)生就業(yè)投入，以及建設(shè)高標(biāo)準(zhǔn)實(shí)驗(yàn)室及校舍的折舊攤銷增加；但得益于嚴(yán)格的費(fèi)用管控，銷售費(fèi)用同比減少66.7%、管理費(fèi)用同比減少9.7%，凈利率維持在49%左右，相對(duì)穩(wěn)定。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：主管部門對(duì)于學(xué)費(fèi)定價(jià)的監(jiān)管趨緊；在校生規(guī)模增長不及預(yù)期；營利性登記進(jìn)度緩慢。