>> 方正證券-策略速評(píng)報(bào)告：誰在買城農(nóng)商行“二永債”-231204
| 上傳日期： |
2023/12/5 |
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來源： |
方正證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張偉 |
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自7月28日中共中央政治局會(huì)議以來，各地化債工作快速推進(jìn)，城投債成交火爆，機(jī)構(gòu)下沉充分。而在結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒背景下，機(jī)構(gòu)也開始挖掘城農(nóng)商行“二永債”下沉空間，這使得10月底以來，3YAA-二級(jí)資本債信用利差由215 bp快速下降74 bp至12月1日的141 bp。今年以來哪些機(jī)構(gòu)在買城農(nóng)商行“二永債”，利差是否還有壓縮空間，本文將對(duì)此進(jìn)行分析。
一、1-7月，基金和保險(xiǎn)是城農(nóng)商行“二永債”凈買入的主要機(jī)構(gòu)
今年1-7月，在債牛行情的帶動(dòng)下，“二永債”品種表現(xiàn)較好。其中，基金和保險(xiǎn)是城農(nóng)商行“二永債”凈買入的主要機(jī)構(gòu)，基金和保險(xiǎn)凈買入規(guī)模分別為427億元、300億元，而其他機(jī)構(gòu)均表現(xiàn)為凈賣出。對(duì)于理財(cái)而言，在經(jīng)歷贖回負(fù)反饋后，其投資風(fēng)格更偏保守，1-7月理財(cái)城農(nóng)商行“二永債”凈買入量為-265億元。
二、10月以來，券商資管是城農(nóng)商行“二永債”凈買入的主要機(jī)構(gòu)，基金和保險(xiǎn)對(duì)“二永債”的下沉仍偏保守
7月下旬-10月，債市經(jīng)歷調(diào)整，“二永債”也出現(xiàn)下跌。而10月下旬以來，“二永債”出現(xiàn)快速修復(fù)，基金、保險(xiǎn)、其他產(chǎn)品（主要是券商資管）積極買入“二永債”，10-11月三者凈買入量分別為327億元、303億元、490億元。但參與城農(nóng)商行“二永債”的機(jī)構(gòu)有所變化，10-11月基金、保險(xiǎn)、其他產(chǎn)品凈買入量分別為33億元、-18億元、155億元。
因此從10-11月“二永債”凈買入數(shù)據(jù)來看，券商不僅是當(dāng)前“二永債”品種的重要買入力量，甚至是“二永債”下沉的主要機(jī)構(gòu)。而基金和保險(xiǎn)雖然在“二永債”上配置力度有所增大，但下沉仍然不充分。
三、當(dāng)前低等級(jí)“二永債”信用利差并不算低，并且各地城投債與“二永債”走勢(shì)背離，因而城農(nóng)商行“二永債”具有挖掘空間
當(dāng)前城農(nóng)商行“二永債”信用利差并不算低。截至12月1日，3YAA-二級(jí)資本債信用利差為141 bp，雖然創(chuàng)下年內(nèi)新低，并且遠(yuǎn)低于1-10月的中樞203 bp，但處于2018年12月以來24.5%的歷史分位數(shù)，并且仍然高于去年7月的低點(diǎn)105 bp，因此信用利差并不算低，仍有壓縮的空間。
城投債交易熱度高漲，使得城農(nóng)商行“二永債”逐漸具備挖掘價(jià)值。城農(nóng)商行主要扎根當(dāng)?shù)兀⑶遗c當(dāng)?shù)爻峭蛾P(guān)系緊密，其資產(chǎn)質(zhì)量也受當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展和財(cái)政狀況影響，因此隨著債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的化解，不僅城投債的估值應(yīng)當(dāng)修復(fù)，也意味著城農(nóng)商行的“二永債”信用風(fēng)險(xiǎn)下降，在化債背景下，城投債迎來一輪上漲行情，各地城投債與城農(nóng)商行“二永債”走勢(shì)出現(xiàn)背離，這使得城農(nóng)商行“二永債”具有充足的挖掘空間。
四、結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒將延續(xù)，“二永債”可適當(dāng)下沉，可通過區(qū)域的視角篩選主體
當(dāng)前債市進(jìn)一步調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)有限，而城投審批趨嚴(yán)使得結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒或?qū)⒀永m(xù)，在各地的城投債與城農(nóng)商行“二永債”估值水平出現(xiàn)背離的情況下，“二永債”下沉價(jià)值增大。如前所述，當(dāng)前基金和保險(xiǎn)對(duì)于城農(nóng)商行“二永債”的下沉相比于8月前仍不充分，因而后續(xù)城農(nóng)商行“二永債”配置力量有支撐。建議可通過區(qū)域的視角篩選主體。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)超預(yù)期，貨幣政策收緊超預(yù)期，通脹超預(yù)期。
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