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核心觀點(diǎn)：
　　 2023年復(fù)盤(pán)：可再生能源裝機(jī)超過(guò)火電，能源轉(zhuǎn)型推動(dòng)市場(chǎng)化改革提速。截至2023年三季度，全國(guó)可再生能源裝機(jī)13.84億千瓦，同比增長(zhǎng)20%，占總裝機(jī)49.6%，并超過(guò)火電裝機(jī)。能源轉(zhuǎn)型加速，要求適應(yīng)新型電力系統(tǒng)的市場(chǎng)機(jī)制創(chuàng)新。電價(jià)方面，煤電容量電價(jià)落地，輔助服務(wù)政策預(yù)計(jì)明年推出；電量方面，現(xiàn)貨基本規(guī)則落地并明確各省現(xiàn)貨市場(chǎng)建設(shè)進(jìn)度。
　　2024年觀點(diǎn)：電改持續(xù)深化，電力行業(yè)迎估值、成長(zhǎng)機(jī)遇。市場(chǎng)擔(dān)憂容量電價(jià)出臺(tái)將影響電量電價(jià)，我們認(rèn)為市場(chǎng)煤價(jià)遠(yuǎn)高于合理區(qū)間上限，且十四五以來(lái)火電企業(yè)累計(jì)虧損較多，目前仍有彌補(bǔ)虧損需求，因此明年電價(jià)下調(diào)或?qū)⒌陀陬A(yù)期。長(zhǎng)期來(lái)看，隨著電改推進(jìn)，火電盈利穩(wěn)定性將持續(xù)提升，核電作為清潔的基荷能源，兼具穩(wěn)定性和成長(zhǎng)性；目前火電、核電PB分別為1.00x、1.43x，有望向水電2.31x靠攏，估值修復(fù)空間大；而新型電力系統(tǒng)建設(shè)的日趨完善，強(qiáng)大的系統(tǒng)調(diào)節(jié)能力，也將打開(kāi)新能源裝機(jī)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間。
　　火電：盈利繼續(xù)改善，保供價(jià)值屬性推動(dòng)估值重塑。今年以來(lái)煤價(jià)下行，長(zhǎng)協(xié)履約率提升，火電盈利逐季度改善。我們判斷迎峰度冬期間煤價(jià)反彈空間有限，入爐煤價(jià)重心有望持續(xù)下移，火電板塊2024年業(yè)績(jī)有望持續(xù)改善。新型電力系統(tǒng)下，火電調(diào)峰、調(diào)頻等保供價(jià)值持續(xù)提升。近期全國(guó)范圍煤電容量電價(jià)落地，未來(lái)全國(guó)性輔助服務(wù)相關(guān)政策亦有望落地，火電政策催化不斷。我們測(cè)算，至2030年火電將有1/3左右收入來(lái)自容量電價(jià)和輔助服務(wù)，其對(duì)于煤價(jià)、電價(jià)敏感性低，推動(dòng)盈利穩(wěn)定性大幅提升。目前火電板塊PB均值為1.00x，隨著盈利穩(wěn)定性持續(xù)提升，板塊PB有望向核電PB1.43x、水電PB2.31x靠攏。
　　新能源：能源轉(zhuǎn)型下主力電源，長(zhǎng)期量、價(jià)成長(zhǎng)空間大。目前新能源累計(jì)裝機(jī)9.4億千瓦，占比33%。能源轉(zhuǎn)型大背景下新能源將成為主力電源，預(yù)計(jì)2025年、2030年新能源累計(jì)裝機(jī)將超過(guò)14億千瓦、20億千瓦。隨著綠色環(huán)境價(jià)值市場(chǎng)體系完善，綠電、綠證交易大幅提升，且綠色環(huán)境價(jià)值將直接對(duì)標(biāo)碳市場(chǎng)價(jià)格。新能源通過(guò)環(huán)境市場(chǎng)回收綠電溢價(jià)，增厚盈利水平。
　　投資策略：短期推薦具備政策催化、業(yè)績(jī)持續(xù)改善、估值有提升空間的火電板塊；長(zhǎng)期、低風(fēng)險(xiǎn)偏好資金重點(diǎn)布局核電、水電；逢低戰(zhàn)略性布局新能源板塊。個(gè)股關(guān)注華能?chē)?guó)際、皖能電力、長(zhǎng)江電力、中國(guó)核電、三峽能源等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：裝機(jī)規(guī)模不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；煤炭?jī)r(jià)格持續(xù)高位的風(fēng)險(xiǎn)；上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)等。