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貨代業(yè)務(wù)起家，打造中國(guó)領(lǐng)先的綜合物流服務(wù)提供商
　　中國(guó)外運(yùn)是招商局集團(tuán)旗下物流業(yè)務(wù)統(tǒng)一運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，專(zhuān)業(yè)物流為公司核心業(yè)務(wù)，代理及相關(guān)業(yè)務(wù)為基石業(yè)務(wù)，電商業(yè)務(wù)為新興業(yè)務(wù)，三大業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，為客戶提供專(zhuān)業(yè)物流解決方案和一體化的全程供應(yīng)鏈物流服務(wù)，2022年三大業(yè)務(wù)收入占比分別為25%、64%和11%。
　　公司利潤(rùn)率較為穩(wěn)定，中外運(yùn)敦豪貢獻(xiàn)主要投資收益
　　2019年至2022年公司毛利率及歸母凈利率分別在5%和3.5%的水平上下浮動(dòng)，分業(yè)務(wù)來(lái)看，專(zhuān)業(yè)物流業(yè)務(wù)毛利率相對(duì)較高，2022年專(zhuān)業(yè)物流業(yè)務(wù)毛利率達(dá)8.5%。2022年，公司投資凈收益約26億元，其中，中外運(yùn)敦豪凈利潤(rùn)約占投資凈收益的72%，為公司重要利潤(rùn)來(lái)源。
　　代理及相關(guān)業(yè)務(wù)為各業(yè)務(wù)基石，品牌出海及行業(yè)整合帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇期
　　公司是全球領(lǐng)先的貨代龍頭，海運(yùn)代理位居全球第二，空運(yùn)代理位居全球第八，海運(yùn)及空運(yùn)代理均為國(guó)內(nèi)第一。經(jīng)過(guò)多年的積累，集團(tuán)擁有覆蓋中國(guó)、輻射全球的服務(wù)體系，貨代行業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)力來(lái)源于：1）品牌出海加速帶動(dòng)我國(guó)本土貨代地位提升，增強(qiáng)本土貨代盈利能力；2）行業(yè)收并購(gòu)帶動(dòng)龍頭集中度提升，2021年全球貨代CR4僅17%，隨著行業(yè)整體增速放緩，龍頭企業(yè)加速整合，通過(guò)收并購(gòu)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)提升市場(chǎng)份額。公司憑借自身的品牌優(yōu)勢(shì)及集團(tuán)的資源優(yōu)勢(shì)，有望逐步延伸服務(wù)鏈條，提高整體毛利率水平。
　　專(zhuān)業(yè)物流業(yè)務(wù)為核心業(yè)務(wù)，2023年以來(lái)合同物流業(yè)務(wù)迎來(lái)快速增長(zhǎng)
　　聚焦重點(diǎn)目標(biāo)行業(yè)，向價(jià)值鏈整合轉(zhuǎn)型，為客戶提供量身定制、覆蓋整個(gè)價(jià)值鏈的一體化物流解決方案，具體包括合同物流、項(xiàng)目物流、化工物流、冷鏈物流和其他專(zhuān)業(yè)物流服務(wù)，2022年，中國(guó)外運(yùn)、嘉里物流、DHL三家公司專(zhuān)業(yè)物流業(yè)務(wù)毛利率分別較貨代業(yè)務(wù)高3.4、3.5和7.0pct，隨專(zhuān)業(yè)物流業(yè)務(wù)量提升，有望帶動(dòng)公司整體毛利率提升。其中，2023年前三季度，公司合同物流業(yè)務(wù)量達(dá)3445萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)17%，合同物流實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。
　　新興電商業(yè)務(wù)快速發(fā)展，有望成為新增長(zhǎng)極
　　我國(guó)企業(yè)充分受益于消費(fèi)線上化的過(guò)程，國(guó)內(nèi)跨境電商行業(yè)迅猛發(fā)展，2021年國(guó)內(nèi)跨境電商相關(guān)企業(yè)注冊(cè)數(shù)達(dá)新高。2023年前三季度，公司跨境電商物流及跨境電商平臺(tái)貨運(yùn)量分別增長(zhǎng)12.6%和86.4%，中長(zhǎng)期來(lái)看，隨跨境電商滲透率提升，公司跨境電商業(yè)務(wù)有望成為新的增長(zhǎng)極。
　　海運(yùn)空運(yùn)運(yùn)價(jià)回歸常態(tài)化，激勵(lì)措施彰顯長(zhǎng)期發(fā)展信心
　　公司海運(yùn)代理業(yè)務(wù)按照即時(shí)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)結(jié)算，運(yùn)價(jià)波動(dòng)對(duì)海運(yùn)單箱利潤(rùn)影響較??；空運(yùn)通道采用“新型承運(yùn)人”模式，鎖定部分固定運(yùn)力，運(yùn)價(jià)波動(dòng)對(duì)單公斤利潤(rùn)具有一定影響，2023年，隨著運(yùn)力供給恢復(fù)，海運(yùn)、空運(yùn)運(yùn)價(jià)逐步回落至常態(tài)化區(qū)間，收入、利潤(rùn)有望逐步企穩(wěn)。
　　2021年11月，公司發(fā)布股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃（第一期），根據(jù)激勵(lì)計(jì)劃生效條件，第一批生效期前一財(cái)務(wù)年度歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率不低于11%計(jì)算，2023年達(dá)標(biāo)歸母凈利潤(rùn)約38億元。激勵(lì)計(jì)劃有助于調(diào)動(dòng)員工積極性，利好公司長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。公司上市以來(lái)保持了較為穩(wěn)定的分紅政策，2023年上半年公司擬派發(fā)中期股息為每股現(xiàn)金人民幣0.145元（含稅），股利支付率達(dá)48%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　中國(guó)外運(yùn)在國(guó)際貨代及綜合物流領(lǐng)域70余年深耕下，形成了強(qiáng)大的專(zhuān)業(yè)物流解決方案的能力，具備較強(qiáng)的行業(yè)地位和良好的品牌形象，預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為960、1041和1120億元，同比分別-11.8%、+8.5%和+7.6%；歸母凈利潤(rùn)分別為38.26、42.05和43.78億元，同比-6.0%、+9.9%和+4.1%，預(yù)計(jì)2023-2025年EPS分別為0.52、0.58和0.60元/股，對(duì)應(yīng)PE分別為9.5、8.6和8.3倍，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　全球貿(mào)易增長(zhǎng)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；海運(yùn)空運(yùn)運(yùn)價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。