>> 光大證券-2023年12月10日利率債觀察：提高對社融及政府債券發(fā)行的關(guān)注度-231210
| 上傳日期： |
2023/12/11 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
張旭 |
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1、提高對社融及政府債券發(fā)行的關(guān)注度
我們判斷，政府債券的多增會是11月社融數(shù)據(jù)中的一個亮點。我們也注意到，在分析金融總量指標(biāo)時，較多投資者認(rèn)為政府債券融資不反映實體經(jīng)濟(jì)自發(fā)的融資需求，因此常將目光集中于信貸數(shù)據(jù)。我們認(rèn)為，“樹樹皆秋色，山山唯落暉”，包括政府債券融資在內(nèi)的社融中的每個分項皆反映了實體經(jīng)濟(jì)從金融體系獲得的資金支持。而且，相較于信貸數(shù)據(jù)，社融的涵蓋面更廣，我們建議投資者提高對社融數(shù)據(jù)的關(guān)注度，特別是在信貸數(shù)據(jù)受到隱性債務(wù)置換影響的現(xiàn)階段。
從制造業(yè)PMI新訂單指數(shù)等指標(biāo)來看當(dāng)前國內(nèi)需求有所回落，持續(xù)恢復(fù)基礎(chǔ)仍需進(jìn)一步鞏固。本階段集中發(fā)行政府債券并合理安排資金的使用，有利于帶動國內(nèi)需求，進(jìn)一步鞏固我國經(jīng)濟(jì)回升向好態(tài)勢。從金融數(shù)據(jù)的角度看，政府債券發(fā)行時會等額增加社融規(guī)模，所募資金經(jīng)財政系統(tǒng)支出后會增加M2，而且政府融資會撬動實體經(jīng)濟(jì)對信貸等資金的需求。
需要注意的是，政府債券的集中發(fā)行已對銀行體系流動性形成了一些影響。例如，當(dāng)前（12月8日）1YAAA級CD收益率上行至2.66%，高出1YMLF利率16bp。
CD利率的適度回落是有力有效支持實體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的題中應(yīng)有之義，且合理壓降CD利率的政策選項較為豐富。
其一，可以靜待財政資金的回流。政府債券密集發(fā)行初期，銀行體系流動性有可能會損耗較多，此后隨著財政支出的擴(kuò)大，流動性壓力便會減小，甚至形成銀行體系流動性的凈增加。所以從理論上講，即使人民銀行不進(jìn)行過多操作，靜待財政資金回流銀行體系，CD等品種利率水平亦是可能自然回落的。但需要注意的是，財政存款回流的時間點具較大的不確定性。特別是特殊再融資債對存量債務(wù)的置換進(jìn)度在很大程度上取決于各地政府，其有可能是中央財政無法予以精確預(yù)測的。不久后便要進(jìn)入資金市場的跨年階段，倘若財政資金投放得略晚以至于影響到流動性的合理充裕，那么屆時輿論壓力是集中于政府債券的發(fā)行人還是銀行體系流動性的調(diào)節(jié)部門，這是調(diào)控者需要提前考慮的問題。
其二，可以超額續(xù)作MLF。近期央行主要通過OMO向銀行體系補(bǔ)充7D資金，但該期限的基礎(chǔ)貨幣無法覆蓋至收益率曲線中端，這是CD利率居高不下的重要原因。顯然，12月央行可以通過MLF凈投放中期基礎(chǔ)貨幣以壓低收益率曲線中端。但需要注意的是，當(dāng)前MLF的余額已達(dá)到6.28萬億元，倘若再大量超額續(xù)作，那么會占用更多的擔(dān)保品，不利于資金市場的平穩(wěn)跨年。
其三，可以擇機(jī)降準(zhǔn)。本階段降準(zhǔn)有助于降低金融機(jī)構(gòu)的資金成本，緩解其凈息差的壓力，增強(qiáng)金融支持實體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)性。當(dāng)然，降準(zhǔn)所釋放的資金與財政回流資金有可能形成“雙碰頭”，以至于使銀行體系流動性階段性地處于過于寬松的狀態(tài)。我們認(rèn)為，這個問題既可以通過縮減降準(zhǔn)步長的方式解決，也可以通過定向降準(zhǔn)的方式解決，例如通過降準(zhǔn)向保障性住房等“三大工程”提供長期低成本資金。退一步講，即使某階段銀行的資金頭寸過于充裕，我們相信在正確的經(jīng)營觀和業(yè)績觀下，主要銀行可以平衡好功能性與營利性之間的關(guān)系，堅持功能性是第一位的。
2、風(fēng)險提示
不理性的預(yù)期引發(fā)市場快速波動。
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