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 2023年11月新增人民幣貸款10900億元，同比少增1200億元，信貸余額增速小幅降至10.8%；新增社會(huì)融資規(guī)模2.45萬億，同比多增4663億元，社融存量增速小幅上行至9.4%；M2同比由10.3%下降至10%，M1增速由1.9%下滑至1.3%。在政策訴求今年年末與明年一季度信貸平滑的背景下，月末票據(jù)利率震蕩上行，但11月新增信貸讀數(shù)相對(duì)低于市場(chǎng)預(yù)期，信貸余額增速小幅下滑，結(jié)構(gòu)性上看，票據(jù)“補(bǔ)位”仍有所發(fā)力。社融方面，政府債券發(fā)行是主要拉動(dòng)項(xiàng)，帶動(dòng)存量增速小幅抬升0.1個(gè)百分點(diǎn)。存款方面，M2-M1剪刀差再度走擴(kuò)。
　　一、貸款：小幅偏弱，表內(nèi)票據(jù)仍發(fā)力
　?。?）11月居民部門短期和中長(zhǎng)期融資需求表現(xiàn)繼續(xù)處于季節(jié)性低位。在去年11月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款明顯超季節(jié)性高增的基礎(chǔ)上，今年11月企業(yè)部門中長(zhǎng)期貸款表現(xiàn)相對(duì)偏弱，11月企業(yè)部門中長(zhǎng)期貸款新增4460億元，同比少增2907億元，接近2018年以來的4834億元的季節(jié)性同期水平。
　　（2）高基數(shù)影響下，中長(zhǎng)期貸款偏弱，票據(jù)“補(bǔ)位”有所發(fā)力。1）在去年10月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款明顯超季節(jié)性高增的基礎(chǔ)上，今年10月表現(xiàn)不弱，高于季節(jié)性同期水平。2）企業(yè)短期融資表現(xiàn)偏強(qiáng)，票據(jù)融資方面，11月季初股份行開始發(fā)力“搶跑”，臨近月末票據(jù)利率震蕩上行，搶票熱度有所降溫，但在結(jié)構(gòu)上仍對(duì)信貸形成一定支持。
　　二、社融：政府債券拉動(dòng)效應(yīng)延續(xù)，信貸ABS延續(xù)縮減
　?。?）11月政府債券的支撐效應(yīng)仍在，仍是社融最重要的拉動(dòng)項(xiàng)。11月政府債券新增11500億元，同比多增4980億元，大幅偏高于2018年以來的季節(jié)性均值水平（4029億元）。往后看，萬億國債額度待發(fā)額度的帶動(dòng)下，12月政府債券新增規(guī)?；蛟?萬億附近，對(duì)于社融增速或仍有一定支撐。
　?。?）企業(yè)債券表現(xiàn)偏弱，信貸ABS延續(xù)縮減。11月企業(yè)債券新增明顯偏弱于2018年以來的季節(jié)性同期水平，監(jiān)管部門對(duì)新增企業(yè)債券的發(fā)行審批或延續(xù)偏緊。根據(jù)wind數(shù)據(jù)，11月信貸ABS減少566億元，相較10月縮減幅度有所減弱，但仍然明顯偏弱于季節(jié)性。
　　三、存款：非銀存款明顯多增，財(cái)政存款略高于季節(jié)性
　?。?）分部門看，非銀存款成為了M2增速維穩(wěn)的支撐。
　　（2）M2-M1剪刀差小幅回升至8.7%附近，地產(chǎn)銷售景氣度較低，企業(yè)經(jīng)營預(yù)期仍待改善，關(guān)注各行業(yè)庫存周期的變化情況。
　?。?）11月非銀存款明顯多增，或反映居民部門對(duì)于廣義基金的配置行為有所增加，支撐M2增速。
　?。?）11月自身繳款規(guī)模偏大，財(cái)政存款讀數(shù)略偏高于季節(jié)性水平，或反映前期繳款資金回流對(duì)于流動(dòng)性形成一定補(bǔ)充，不過回流速度或相對(duì)偏慢。
　　四、資金活化程度偏低，信用周期改善仍需政策加碼
　　11月M1增速大幅下滑，資金活化程度明顯偏低，后續(xù)仍需“寬信用”政策的提振。（1）M1主要由單位活期存款構(gòu)成，與工業(yè)企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)需求（M1大致領(lǐng)先10個(gè)月）及地產(chǎn)銷售指標(biāo)（同步性）等相關(guān)，反映企業(yè)經(jīng)營預(yù)期的變化。（2）央行對(duì)于資金活化程度及“M2-M1”剪刀差水平等較為重視，空轉(zhuǎn)套利的核心在于信貸資金投放或有不暢，表現(xiàn)為貨幣在金融體系內(nèi)的淤積或在銀行與大企業(yè)之間輪轉(zhuǎn)，從數(shù)據(jù)印證可以發(fā)現(xiàn)，今年以來非銀杠桿偏高，大行中企業(yè)存款占比明顯上行，后續(xù)資金活化需求的提升或需要“寬信用”政策加碼提振。（3）對(duì)于債市而言，M2-M1剪刀差和資金面走勢(shì)具有一定的負(fù)相關(guān)性，即實(shí)體部門經(jīng)營預(yù)期偏弱，流動(dòng)資產(chǎn)需求偏低的背景下，資金在銀行間市場(chǎng)周轉(zhuǎn)，資金大幅收緊風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控，對(duì)收益率調(diào)整上沿也形成一定保護(hù)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：信貸投放持續(xù)性不及預(yù)期。