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CXO是藥物“專(zhuān)利懸崖”、研發(fā)效率下滑驅(qū)動(dòng)的藥品研產(chǎn)銷(xiāo)的代工產(chǎn)業(yè)鏈。面對(duì)兩大驅(qū)動(dòng)，制藥公司都更愿意將其部分研發(fā)及生產(chǎn)業(yè)務(wù)外包給CXO公司，作為縮短上市時(shí)間、節(jié)省成本、確保合規(guī)性及重新分配內(nèi)部資源的一種手段，自身可以更加專(zhuān)注于新藥開(kāi)發(fā)和銷(xiāo)售。目前中國(guó)、印度和拉美地區(qū)是歐美CXO產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的主要區(qū)域，又以中國(guó)CXO的藥品市場(chǎng)規(guī)模、人力資源、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)更具優(yōu)勢(shì)。
　　CXO短期業(yè)績(jī)波動(dòng)主因是2022年大藥企短期研發(fā)支出下滑+小型和初創(chuàng)制藥公司海外融資環(huán)境惡化，2024年年中有望迎來(lái)同步改善。1）大中型藥企端，2022年因新冠藥研發(fā)退坡，大中型藥企研發(fā)支出階段性下行，但長(zhǎng)期看仍大概率保持5%以上高增速。2）小型和初創(chuàng)制藥公司端，12月議息會(huì)議點(diǎn)陣圖進(jìn)一步明確2024年美聯(lián)儲(chǔ)降息，上半年有望一定程度緩解藥企的高融資成本，但緩和幅度有待觀察。
　　綜合比較產(chǎn)能趨勢(shì)、盈利能力、客戶(hù)質(zhì)量，我們認(rèn)為CXO板塊中CDMO業(yè)務(wù)仍是當(dāng)前盈利穩(wěn)定性和成長(zhǎng)性最好的板塊。1）客戶(hù)質(zhì)量端，大中型藥企客戶(hù)占比高，訂單量受短期融資環(huán)境惡化的影響??；2）盈利端，CDMO訂單附加值更高，持續(xù)期較其他板塊更長(zhǎng)；3）產(chǎn)能端，部分企業(yè)雖因新冠大訂單，透支部分產(chǎn)能，但我們預(yù)計(jì)上游大中型企業(yè)研發(fā)支出大概率5%以上增速，商業(yè)化訂單增長(zhǎng)、產(chǎn)能擴(kuò)張的基本面不變。
　　建議關(guān)注CDMO板塊兩類(lèi)機(jī)會(huì)：1）β行情，受益大中型藥企研發(fā)開(kāi)支穩(wěn)步增長(zhǎng)的龍頭CDMO，建議關(guān)注凱萊英、博騰股份、藥明康德等。2）α行情，特種藥物對(duì)某類(lèi)專(zhuān)業(yè)CRO/CDMO的需求，建議關(guān)注GLP-1靶點(diǎn)CDMO諾泰生物、ADC藥物的CDMO藥明合聯(lián)。
　　其他板塊建議跟進(jìn)上游融資改善情況，同步關(guān)注人均創(chuàng)收能力強(qiáng)、受益國(guó)產(chǎn)IND申報(bào)高增長(zhǎng)的龍頭企業(yè)，如安全評(píng)價(jià)CRO龍頭昭衍新藥、臨床CRO龍頭泰格醫(yī)藥。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外高利率環(huán)境持續(xù)時(shí)間超預(yù)期、大中藥企業(yè)研發(fā)支出超預(yù)期下滑風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)內(nèi)CXO各板塊產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)、地緣政治和經(jīng)貿(mào)摩擦導(dǎo)致CXO產(chǎn)能加速向印度和拉美轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。