>> 萬(wàn)聯(lián)證券-2024年信用債投資策略報(bào)告：踏浪而行-231228
| 上傳日期： |
2023/12/29 |
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| 格式： |
pdf 共26頁(yè) |
來(lái)源： |
萬(wàn)聯(lián)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉馨陽(yáng) |
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投資要點(diǎn)：
2023年市場(chǎng)回顧：（1）一級(jí)市場(chǎng)：信用債市場(chǎng)凈供給明顯走弱。2023年（截至12月15日）信用債凈融資額7,698.63億元，同比下滑30%。其中，發(fā)行量125,849.15億元，低基數(shù)下同比小幅增長(zhǎng)6%；償還量118,150.52億元，同比增長(zhǎng)8%，償還壓力逐年上升。（2）二級(jí)市場(chǎng)：債市持續(xù)走牛。上半場(chǎng)：理財(cái)贖回潮后估值修復(fù)+機(jī)構(gòu)欠配+資產(chǎn)荒，信用利差持續(xù)壓縮；下半場(chǎng)：“一攬子化債計(jì)劃”+特殊再融資債發(fā)行重啟，城投債帶動(dòng)信用債持續(xù)走強(qiáng)。
城投債：7月24日，中央政治局會(huì)議提出“要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案”，新一輪化債正式啟動(dòng)。作為化債主要工具之一，特殊再融資債發(fā)行在今年國(guó)慶后重啟，額度分配上向貴州、天津、云南等高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)傾斜，且本輪化債節(jié)奏明顯加快。城投債存量小幅擴(kuò)容，增速整體放緩。貴州、甘肅、云南等區(qū)域城投余額下滑，預(yù)計(jì)部分高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域城投債將進(jìn)入存量時(shí)代。發(fā)行利率逐漸走低，向利率債品種逐漸收斂是大方向，市場(chǎng)高票息挖掘難度不斷加大。提前兌付潮有望延續(xù)，且明年前三季度城投到期壓力仍偏強(qiáng)，緊周期下城投供給難以放量，預(yù)計(jì)2024年凈供給仍偏緊。投資策略方面，城投債化債行情延續(xù)，短久期下沉仍有空間，可關(guān)注高風(fēng)險(xiǎn)弱區(qū)域化債進(jìn)程，進(jìn)一步挖掘票息收益。同時(shí)，融資平臺(tái)降成本背景下，城投提前兌付潮有望延續(xù)，建議關(guān)注弱區(qū)域提前兌付帶來(lái)的機(jī)會(huì)，博取資本利得回報(bào)。久期方面，建議關(guān)注經(jīng)濟(jì)財(cái)力強(qiáng)、城投存量較大的強(qiáng)省份，適度拉久期至2y左右。
地產(chǎn)債：地產(chǎn)銷售仍處于調(diào)整期，“脈沖式”復(fù)蘇缺乏持續(xù)性?，F(xiàn)金流偏緊、土地成交縮量等因素仍對(duì)房屋新開工形成一定拖累。受益于“保交樓”項(xiàng)目推進(jìn)，竣工進(jìn)度明顯加快。地產(chǎn)投融資均承壓。行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)出清，地產(chǎn)債利差全年寬幅波動(dòng)。展望2024年，預(yù)計(jì)地產(chǎn)銷售端呈弱修復(fù)，高能級(jí)城市的修復(fù)彈性預(yù)計(jì)偏強(qiáng)。新開工修復(fù)仍受約束，房企去庫(kù)意愿強(qiáng)于新開工，竣工增速有望放緩，“三大工程”有望對(duì)投資端形成支撐，融資端修復(fù)有賴于政策傳導(dǎo)及銷售復(fù)蘇。投資策略方面，建議仍以防守為主?？申P(guān)注：①地產(chǎn)基本面弱修復(fù)背景下，弱資質(zhì)房企通過銷售回款進(jìn)行化債的難度偏大，信用擾動(dòng)預(yù)期偏高，高資質(zhì)央國(guó)企具備相對(duì)優(yōu)勢(shì)。建議關(guān)注高資質(zhì)央國(guó)企地產(chǎn)債。②政策持續(xù)出臺(tái)，支持民營(yíng)企業(yè)合理融資需求，民營(yíng)房企融資仍偏弱，預(yù)計(jì)后續(xù)具有較大的發(fā)力空間。當(dāng)前，部分弱資質(zhì)民營(yíng)房企采取增信措施進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋，預(yù)計(jì)未來(lái)?yè)?dān)保地產(chǎn)債發(fā)行有望提速。建議關(guān)注民營(yíng)房企擔(dān)保地產(chǎn)債。
產(chǎn)業(yè)債：（1）鋼鐵債：受下游需求放緩影響，鋼鐵行業(yè)景氣度處于低位，行業(yè)盈利承壓。政策調(diào)高行業(yè)發(fā)展目標(biāo)，行業(yè)復(fù)蘇可期。基建、“三大工程”建設(shè)和制造業(yè)有望持續(xù)發(fā)力，對(duì)鋼材需求形成支撐，預(yù)計(jì)鋼材價(jià)格下行空間相對(duì)有限，行業(yè)基本面有望迎來(lái)修復(fù)。投資策略方面，政策強(qiáng)調(diào)“實(shí)施龍頭企業(yè)培育行動(dòng)，提高鋼鐵產(chǎn)業(yè)集中度”，頭部鋼企有望率先復(fù)蘇，可關(guān)注高等級(jí)央國(guó)企估值修復(fù)帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)，短期品種安全性相對(duì)更高。（2）煤炭債：今年以來(lái)，內(nèi)需修復(fù)不及預(yù)期、下游需求偏弱等因素?cái)_動(dòng)下，煤炭供需矛盾凸顯，煤價(jià)中樞顯著下移，高基數(shù)下行業(yè)利潤(rùn)持續(xù)負(fù)增，基本面整體承壓。在經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好預(yù)期下，供給放緩、需求回暖，煤炭供需格局有望邊際改善，對(duì)煤價(jià)形成支撐，行業(yè)盈利水平有望企穩(wěn)回升，整體維持高景氣度。今年以來(lái)，煤炭債信用利差整體壓縮，短端壓縮較為充分。投資策略方面，行業(yè)基本面回暖預(yù)期下，建議關(guān)注中長(zhǎng)期具有高利潤(rùn)、高現(xiàn)金流支撐的頭部煤企，2y左右品種配置性價(jià)比相對(duì)較高。
風(fēng)險(xiǎn)因素：化債進(jìn)度不及預(yù)期，政策面變化超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)基本面變化超預(yù)期，信用風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期等。
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