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跨境電商物流推動行業(yè)景氣，挖掘綜合物流價值；維持“買入”
　　跨境電商高增長，有望推動航空貨運運價提升，東航物流干線運輸資源豐富，或?qū)⒊浞窒硎苓\價彈性。同時公司向干線兩端延伸服務(wù)，打造綜合物流能力，通過與頭部跨境電商平臺深度合作，有望挖掘供應(yīng)鏈附加值，造就第二成長曲線。我們預計公司23-25E歸母凈利潤分別為23.41/30.25/37.24億，參照可比公司均值24E 9.5xPE，考慮公司擁有核心干線運輸資源，及歷史景氣階段估值水平，給予溢價至24E 10xPE，目標價19.10元。維持“買入”。
　　航空貨運供需結(jié)構(gòu)有望向好，帶動運價提升
　　跨境電商持續(xù)放量，為航空貨運帶來增量需求，或?qū)⑼苿庸┬杞Y(jié)構(gòu)改善。需求端，我們測算大陸國際航線和香港機場貨郵吞吐量2024E增速為11.0%，其中大陸至歐美航線同增12.3%。供給端，我們預計24E我國全貨機靜態(tài)載運量增長9.9%，不過全球范圍內(nèi)全貨機增長預計較慢，僅為1.4%，且我們測算客機腹艙恢復對運力提升影響有限，使得24E供給同增10.8%，小于需求增速，為運價帶來支撐，且大陸至歐美航線或?qū)⒂瓉砀蠊┬枞笨?。同時我們認為歐美航線新增貨運時刻有限，對供給以及競爭格局難以造成明顯沖擊，供需改善或?qū)⑤^大幅度利好我國三大航等存量航司。
　　公司運價彈性顯著，并向兩端延伸攫取產(chǎn)業(yè)鏈附加值
　　全貨機運價提升有望成為公司業(yè)績驅(qū)動重要因素。我們測算全貨機年均運價變動10%，對應(yīng)24E凈利潤彈性為24.8%（7.49億），行業(yè)供需向好推動運價提升，將為公司貢獻明顯利潤增量。同時跨境電商已成為航空貨運增長重要來源，公司通過與跨境電商頭部企業(yè)的深度合作，有望向干線兩端延伸服務(wù)，抓住跨境電商高速增長帶來的行業(yè)機遇，成為公司業(yè)績另一驅(qū)動，并且近年綜合物流業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)中有升。我們測算若公司跨境電商發(fā)貨量占比達到16%（行業(yè)水平），考慮可調(diào)節(jié)外采運力比例，則貢獻綜合物流毛利約1.4-5.8億（彈性為13.5%-56.5%），相比23E整體毛利彈性為3.1%-13.1%。
　　盈利有望觸底回升，第二成長曲線可期
　　受益于航空貨運運價得到支撐、地面綜合服務(wù)產(chǎn)能爬坡、以及跨境電商物流等增量業(yè)務(wù)，我們預計公司23-25E歸母凈利潤分別為23.41/30.25/37.24億，對應(yīng)EPS分別為1.47/1.91/2.35元。我們參照可比公司（中國外運、華貿(mào)物流、圓通速遞）24E估值均值9.5xPE，考慮核心資源優(yōu)勢和歷史估值，給予公司24E 10xPE，對應(yīng)目標價19.10元。行業(yè)供需有望邊際改善，我們看好公司提升綜合物流能力，打造第二成長曲線，維持“買入”評級。
　　風險提示：航空貨運需求不及預期、綜合物流業(yè)務(wù)開拓不及預期、供給增速超預期、基于時刻表的供給測算與實際的偏差風險。