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核心觀點(diǎn)
　　移卡是非銀行獨(dú)立二維碼收單龍頭，以支付為入口不斷延伸產(chǎn)品鏈。公司成立于2011年，其創(chuàng)始人曾擔(dān)任騰訊財(cái)付通總經(jīng)理，其他多位高管也都來自于騰訊。公司主要從事收單服務(wù)，目前已成為中國最大的非銀行獨(dú)立二維碼支付服務(wù)提供商。同時(shí)，公司以支付為入口，不斷豐富產(chǎn)品矩陣。目前產(chǎn)品組合包括，（1）一站式支付服務(wù)；（2）商戶解決方案，包括商戶SaaS產(chǎn)品、營銷服務(wù)、金融科技服務(wù)等；（3）到店電商服務(wù)。
　　中小商戶收單市場格局有望優(yōu)化，公司作為最大的獨(dú)立二維碼收單龍頭受益，支付基本盤穩(wěn)固。掃碼收單規(guī)模龐大，但目前中小商戶收單市場格局分散，公司作為非銀行獨(dú)立二維碼收單龍頭，測算的其在掃碼收單市場份額也不足6.0%。隨著第三方支付行業(yè)規(guī)范化發(fā)展和掃碼逐步實(shí)現(xiàn)互聯(lián)互通，以及銀聯(lián)提供統(tǒng)一技術(shù)能力等來弱化大平臺信息差優(yōu)勢，獨(dú)立收單機(jī)構(gòu)龍頭份額有提升空間。2023年6月末，公司獨(dú)立銷售代理商達(dá)1.9萬家，活躍商戶數(shù)量超920萬戶，2023年GPV接近3萬億元。
　　2020年底公司切入到店電商業(yè)務(wù)，打開公司成長空間。到店電商是本地生活細(xì)分領(lǐng)域，市場空間廣闊。目前美團(tuán)領(lǐng)跑，內(nèi)容平臺（抖音、快手等）相繼入場，行業(yè)競爭日益激烈，因此業(yè)務(wù)拓展也面臨諸多挑戰(zhàn)。不過移卡也有其他競爭者無法比擬的優(yōu)勢，支付業(yè)務(wù)積累了超920多萬活躍中小商戶，并觸達(dá)數(shù)以億計(jì)的消費(fèi)者，有超過1.9萬家的代理商，這些都為到店電商業(yè)務(wù)快速成長提供助力。目前公司通過自有APP（樂商圈+千千惠）多平臺小程序（微信、抖音、快手等）展業(yè)，是典型的“物找人”模式。目前業(yè)務(wù)處于發(fā)展初期，同時(shí)考慮到疫情對中小商戶沖擊等因素，公司這兩年積極采取策略性短期費(fèi)用折扣，以刺激GMV增長和提升品牌影響力，因此業(yè)務(wù)仍在虧損，但虧損幅度已持續(xù)大幅收窄。
　　商戶解決方案轉(zhuǎn)化率仍有提升空間。中小商戶數(shù)字化經(jīng)營需求日益旺盛，公司商戶解決方案的商戶在支付活躍商戶的滲透率不到20%，轉(zhuǎn)化率仍有很大提升空間。伴隨中小商戶景氣度提升，預(yù)計(jì)收入增速有望恢復(fù)。
　　投資建議和估值：伴隨線下消費(fèi)復(fù)蘇和中小商戶景氣度提升，短期公司業(yè)績有望迎來困境反轉(zhuǎn)。中長期來看，支付業(yè)務(wù)基本盤穩(wěn)固，到店電商具備想象空間。采用分部估值法，2024年目標(biāo)市值區(qū)間為80.8~99.4億港元，對應(yīng)的每股股價(jià)區(qū)間為18.11~22.28港元，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不利變化，到店電商競爭加劇等（詳見正文風(fēng)險(xiǎn)提示）。