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高端運(yùn)動休閑景氣正盛，2023年店效提升帶動公司業(yè)績高質(zhì)量增長。1）我們判斷2023H2以來公司拓店情況順利，估計(jì)2023年全年門店數(shù)量有望凈增加80家左右（增幅為高個位數(shù)）。2023年公司門店經(jīng)營質(zhì)量提升，考慮環(huán)境基數(shù)，我們判斷2023年11~12月公司流水同比持續(xù)快速增長，有望帶動公司2023Q4收入同比增長15%~25%/業(yè)績同比增長20%~25%。2）綜合考慮2023年前三季度表現(xiàn)，我們估計(jì)2023年公司收入有望增長23%~26%/業(yè)績有望增長30%~31%。
　　2024年門店擴(kuò)張+經(jīng)營提效，基本面亮眼表現(xiàn)預(yù)計(jì)持續(xù)。1）根據(jù)公司經(jīng)營節(jié)奏，我們判斷近期2024秋冬訂貨會召開順利，估計(jì)公司新產(chǎn)品系列將進(jìn)一步年輕化、高端化，強(qiáng)調(diào)簡約設(shè)計(jì)，迭代優(yōu)質(zhì)面料?？紤]當(dāng)前行業(yè)風(fēng)潮趨勢，我們判斷法式優(yōu)雅運(yùn)動、國潮新中式或成為新主題。2）從拓店計(jì)劃來看，我們估計(jì)2024年公司門店有望凈增加120~150家（增幅預(yù)計(jì)低雙位數(shù)），同時伴隨著品牌價(jià)值及產(chǎn)品力的沉淀，門店運(yùn)營質(zhì)量有望持續(xù)提升，綜合來看我們預(yù)計(jì)2024年公司收入預(yù)計(jì)增長20%/業(yè)績預(yù)計(jì)增長25~30%。
　　中長期來看，公司主品牌比音勒芬持續(xù)沉淀，產(chǎn)品升級，渠道拓寬，牢占消費(fèi)者心智。其他品牌仍在調(diào)整孵化階段，我們估計(jì)K&C和CERRUTI 1881預(yù)計(jì)新品2024年秋冬全新亮相，為長期發(fā)展打開想象空間。
　　1、產(chǎn)品：主品牌產(chǎn)品品質(zhì)持續(xù)升級，堅(jiān)持高端化、品質(zhì)化、年輕化。①注重面料品質(zhì)和功能性，2024年秋冬結(jié)合BG老花設(shè)計(jì)新推出功能性羽絨服等產(chǎn)品系列。②創(chuàng)新款式設(shè)計(jì)，新國風(fēng)“故宮宮廷文化聯(lián)名”系列持續(xù)迭代，當(dāng)前新推出龍年主題“龍行天下”系列，契合消費(fèi)者喜好。③運(yùn)動系列產(chǎn)品SKU持續(xù)豐富，線下2022年起獨(dú)立開店，線上開設(shè)高爾夫天貓旗艦店，深挖高端運(yùn)動時尚市場潛力。
　　2、渠道：拓店+店效提升共同驅(qū)動增長。1）店數(shù)：2023H1門店結(jié)構(gòu)優(yōu)化（期末店數(shù)1193家，較年初凈增2家，新開47家/關(guān)閉45家；其中直營579家/加盟614家），我們判斷2023H2品牌開店順利、2024年有望加速開店，估計(jì)2023年/2024年店數(shù)分別有望凈增80家/120~150家，增幅分別高單位數(shù)/低雙位數(shù)。2）店效：公司客群粘性高、銷售人員激勵機(jī)制完善，同時品牌力、產(chǎn)品力持續(xù)升級，我們判斷2023年店效同比穩(wěn)健增長，估計(jì)主要系零售運(yùn)營質(zhì)量提升帶動。
　　3、營銷：公司牢抓客群心智，一線銷售人員針對性進(jìn)行客群維護(hù)，同時精準(zhǔn)性進(jìn)行流量曝光，包括合作國家隊(duì)征戰(zhàn)巴黎奧運(yùn)會、合作央媒進(jìn)行品牌理念分享等。
　　現(xiàn)金流優(yōu)渥，存貨周轉(zhuǎn)持續(xù)優(yōu)化。1）公司產(chǎn)品適銷時間相對較長，同時借助奧萊等渠道去化庫存，我們判斷目前公司庫存整體可控、庫齡結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。2023Q3末公司存貨同比基本持平為6.9億元，前三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比-28.4天至296.8天。2）公司現(xiàn)金流優(yōu)渥，為未來開店等經(jīng)營活動打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，2023Q3末賬上貨幣資金達(dá)20.9億元（預(yù)計(jì)超過當(dāng)年凈利潤的2倍）。
　　投資建議。主品牌卡位運(yùn)動時尚優(yōu)質(zhì)賽道，其他品牌為長期發(fā)展上拓天花板，我們預(yù)計(jì)2023~2025年歸母凈利潤為9.50/12.07/14.79億元，當(dāng)前價(jià)對應(yīng)2024年P(guān)E為15倍，中長期業(yè)績有望快速增長、估值具備提升空間，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)環(huán)境波動風(fēng)險(xiǎn)；渠道擴(kuò)張不及預(yù)期；威尼斯品牌孵化不達(dá)預(yù)期；收購品牌效果不達(dá)預(yù)期；運(yùn)動時尚景氣度回落