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招錄類培訓(xùn)賽道：具備逆周期屬性，長(zhǎng)期看成長(zhǎng)空間清晰。招錄類培訓(xùn)系針對(duì)國內(nèi)公務(wù)員、事業(yè)單位編制、教師編制等崗位招錄的培訓(xùn)服務(wù)，在當(dāng)前就業(yè)形勢(shì)較為嚴(yán)峻的背景下，上述公職類崗位穩(wěn)定性優(yōu)勢(shì)彰顯；疊加近年來公職崗位招錄人數(shù)提升，相關(guān)考試報(bào)名人數(shù)持續(xù)高增：以國考為例，2024年報(bào)名人數(shù)達(dá)到了歷史新高的291.4萬人，19-24年CAGR達(dá)到23%；招錄類考試報(bào)名火爆亦驅(qū)動(dòng)招錄培訓(xùn)景氣度走高。中長(zhǎng)期看，國內(nèi)事業(yè)單位、教師資格考試等相關(guān)下沉長(zhǎng)尾招錄考試參培率仍有較大滲透空間，伴隨著線下重啟職教龍頭發(fā)力業(yè)務(wù)多元化，行業(yè)具備穩(wěn)定的成長(zhǎng)空間，我們預(yù)計(jì)23-26年招錄類考試業(yè)務(wù)行業(yè)規(guī)模CAGR能夠?qū)崿F(xiàn)13%的增長(zhǎng)，2024年行業(yè)營收規(guī)模在400億以上。
　　三方割據(jù)格局穩(wěn)定，龍頭開啟發(fā)展新篇。2021年中公/粉筆/華圖為招錄類考試三大龍頭，行業(yè)CR3約30%。21-23年由于中公退費(fèi)問題致業(yè)務(wù)受損，粉筆戰(zhàn)略收縮線下業(yè)務(wù)等原因行業(yè)集中度有所下降。當(dāng)前隨著疫后線下場(chǎng)景放開，中公發(fā)力優(yōu)化欠款問題/降本增效，粉筆登錄港股，華圖推進(jìn)上市進(jìn)展，三大龍頭有望進(jìn)入新的發(fā)展階段。
　　重點(diǎn)標(biāo)的梳理：1）華圖山鼎：承接華圖教育優(yōu)質(zhì)品牌資產(chǎn)，有序拓展招錄業(yè)務(wù)。23年10月，華圖山鼎旗下子公司華圖科技與華圖教育簽訂《無形資產(chǎn)無償授權(quán)使用協(xié)議》，華圖科技將以“華圖”商號(hào)在各地分批次設(shè)立分公司開展公考、事業(yè)單位等成人招錄培訓(xùn)業(yè)務(wù)，華圖教育同步停止相關(guān)業(yè)務(wù)。華圖教育為線下招錄培訓(xùn)領(lǐng)軍企業(yè)，公務(wù)員招錄系列貢獻(xiàn)主要收入來源公司。隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的改善，華圖教育收入及毛利率修復(fù)顯著，2023Q1-Q3公司收入達(dá)21.05億元，毛利率達(dá)58.93%，已經(jīng)接近2015-2016年水平。2024年將為華圖山鼎承接招錄業(yè)務(wù)的第一個(gè)自然年，上市公司表端業(yè)績(jī)有望顯著改善。2）中公教育：公司為招錄考培行業(yè)綜合市占率最高的龍頭企業(yè)。疫情期間，協(xié)議班+理享學(xué)助推高退費(fèi)，同時(shí)疫情打亂考試節(jié)奏致使資金鏈承壓。目前，公司積極籌措資金解決退費(fèi)問題同時(shí)調(diào)整戰(zhàn)略方向，自上而下對(duì)產(chǎn)品、渠道、人員進(jìn)行優(yōu)化調(diào)整。調(diào)整取得初步成效，23年前三季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.42億元，同比扭虧。長(zhǎng)邏輯上，公司品類擴(kuò)張邏輯依舊不變。3）粉筆：在線招錄考培龍頭，探索OMO新機(jī)遇。公司于2020年5月開拓線下培訓(xùn)服務(wù)，2021年因?yàn)橐咔橛绊懢€下授課以及招錄考試延期影響公司利潤(rùn)率，公司重新調(diào)整戰(zhàn)略優(yōu)化線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，回歸線上，成本費(fèi)用優(yōu)化下，22年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。公司主打高性價(jià)比線上課程，未來憑借課程迭代仍有較大提價(jià)空間，且公司有望依托線上流量及線下保留網(wǎng)點(diǎn)持續(xù)探索OMO培訓(xùn)模式，交叉銷售構(gòu)建增長(zhǎng)點(diǎn)。
　　投資建議：在當(dāng)前就業(yè)形勢(shì)較為嚴(yán)峻的背景下，公職類崗位穩(wěn)定性優(yōu)勢(shì)彰顯，招錄報(bào)考人數(shù)驟增，同時(shí)招錄競(jìng)爭(zhēng)加劇下，參培率持續(xù)提升，招錄行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模有望迎來報(bào)考人數(shù)和參培率的雙擊，短期行業(yè)景氣度有望持續(xù)上行，長(zhǎng)期看當(dāng)前參培率較低仍有較大空間。疫情后，行業(yè)龍頭各自調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，進(jìn)入發(fā)展新階段，推薦華圖山鼎，建議關(guān)注粉筆、中公教育。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策風(fēng)險(xiǎn)；招錄考試培訓(xùn)需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，集中度無法提升；潛在退款風(fēng)險(xiǎn)；業(yè)務(wù)注入不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。