>> 華金證券-資產(chǎn)配置周報：紅利指數(shù)或重回強勢-240127
| 上傳日期： |
2024/1/28 |
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| 3761KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
華金證券 |
| 評級： |
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作者： |
羅云峰,牛逸,楊斐然 |
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投資要點
一、國家資產(chǎn)負債表分析
負債端。最新更新的數(shù)據(jù)顯示，12月實體部門負債增速錄得10.5%，前值9.8%，預計1月實體部門負債增速回落至10.2%附近，2月大概率亦繼續(xù)下行。穩(wěn)定宏觀杠桿率的目標不動搖，預計2024年實體部門負債增速仍趨于下行，向名義經(jīng)濟增速靠攏，非金融企業(yè)將成為引導實體部門負債增速下行的核心部門。
財政政策。上周政府債（包括國債和地方債）凈增加1771億元（略高于計劃的凈增加1278億元），按計劃下周政府債凈增加1061億元，12月末政府負債增速為12.9%，前值12.3%，預計1月末回落至12.5%附近。
貨幣政策。按周均計算，上周資金成交量環(huán)比下降，資金價格環(huán)比上升，期限利差有所走闊，剔除掉月末月初的季節(jié)效應，資金面邊際上有所松弛。上周，一年期國債收益率全周單邊下行，周末下降至2.02%，按照2023年8月降息后的情況估計，仍高于中樞位置（1.9%），但高出的幅度已經(jīng)不大；十年國債和一年國債的期限利差上升至接近50個基點（仍低于我們預計的中樞，70個基點）。我們?nèi)匀徽J為，始于2023年6月降息的資金面邊際收斂，或在10月下旬基本到位，后續(xù)有望重回震蕩中性。
資產(chǎn)端，12月物量數(shù)據(jù)有所走弱，符合預期，此前一輪恢復周期為4個月（2023年8-11月），后續(xù)下行周期目前判斷基本也在4個月左右。我們目前認為，未來1-2年中國實際經(jīng)濟增長中樞在4-5%之間，對應名義經(jīng)濟增長中樞在6-7%之間。通脹方面，在負債收斂和實體經(jīng)濟平穩(wěn)的組合下，有望震蕩溫和回落。
二、股債性價比和股債風格
我們對中國2024年的整體展望如下。中國是資本金融項目不完全開放的經(jīng)濟體，各類資產(chǎn)價格主要受國內(nèi)資產(chǎn)負債表兩端變化的影響，預計2024年資產(chǎn)端實際GDP增速平穩(wěn)運行，在4-5%之間窄幅波動；負債端在穩(wěn)定宏觀杠桿率的目標下，實體部門負債增速趨于下行，向名義經(jīng)濟增速靠攏，貨幣配合財政，整體保持震蕩中性。2011年開始，中國進入到潛在經(jīng)濟增速下行周期，具體原因有四，即邊際收益遞減、人口紅利衰竭、收入分配集中、保護主義升溫。
上周，資金面邊際上有所松弛，價值帶動權益市場整體上漲，成長則多數(shù)收跌，債市方面，長短端收益率整體下行，股債性價比偏向股票。十債收益率全周累計穩(wěn)定在2.50%，一債收益率全周累計下行6個基點至2.02%，期限利差上升至48個基點，30年國債收益率全周累計下行3個基點至2.73%。我們將倉位集中在價值的選擇表現(xiàn)良好，寬基輪動策略全周累計跑贏滬深300指數(shù)0.84%。
上周權益市場整體走強，風險偏好有所恢復，以上證50市盈率倒數(shù)和十債收益率比值計算的股債性價比大幅下降。針對降準，我們維持之前的觀點，2018年之后的降準主要是對沖基礎貨幣收投的中性操作，不是大規(guī)模放松，降準對金融市場的影響更多局限在短期擾動，并且沖擊效果越來越小。其他新增變化不多，我們尚基本維持之前的觀點，唯提高了對于紅利指數(shù)后續(xù)表現(xiàn)的預期，未來我們將主要觀察紅利指數(shù)和上證50之間的均衡位置。資金面震蕩中性，未來各項指標向中樞回歸，比如一年期國債收益率向1.9%左右的中樞回歸，期限利差向70個基點左右的中樞回歸，對應十債收益率中樞在2.6%，區(qū)間在2.5-2.7%，三十年國債和十年國債的利差進一步壓縮空間或已有限，目前預計在年內(nèi)三十年和十年國債利差壓縮至20個基點左右。權益方面，比較確定的是風格將轉向價值占優(yōu)，但考慮到目前市場或處于過度悲觀的狀態(tài)，而十債收益率已經(jīng)跌至區(qū)間（2.5-2.7%）下沿，我們還是愿意對價值樂觀一點。推薦上證50指數(shù)（倉位70%）、紅利指數(shù)（倉位30%）。
從7月29日的資產(chǎn)配置周報開始，我們進行寬基指數(shù)推薦，從9月9日的資產(chǎn)配置周報開始，我們加入了利率債ETF。我們認為，這本質上是一種自上而下的主觀配置策略，側重于倉位選擇和風格研判，策略可以容納較大規(guī)模的資金量，波動較小，流動性較好；在國家資產(chǎn)負債表邊際收斂的背景下，將得到市場越來越多的關注和青睞。策略運行至今，合計123個交易日，累計跑贏滬深300指數(shù)6.65%，日勝率56%，上周跑贏滬深300指數(shù)。策略最大回撤-14.30%，年化波動率13.99%。
三、行業(yè)推薦
下周景氣度角度推薦石油石化、交通運輸、化纖、銀行。政策角度方面看多交通運輸、旅游出行、銀行。行業(yè)輪動方面看多農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥生物、家用電器、鋼鐵。
四、轉債市場回顧展望與標的推薦
上周中字頭引領反彈，中字頭集中的采掘、非銀、建筑、銀行、交運、鋼鐵等行業(yè)的轉債跟隨正股收漲，且由于中字頭轉債在指數(shù)中的權重較大，導致中證轉債指數(shù)微幅收漲。然而從中位數(shù)來看，各行業(yè)跌多漲少；各股性債性策略普跌，最類似純債投資的低價策略跌幅最小；高評級、大盤、老債微幅收漲。
在風險偏好較差、增量資金有限的市場中，轉債由于其低波動優(yōu)勢仍具備配置價值。然而值得注意的是上周轉債隱含波動率與正股歷史波動率差值自2023年1月5日以來首次降至0以下，由于當下轉債與權益比偏貴，注意權益市場情緒好轉后轉
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