>> 華金證券-資產配置周報：配置為王-240107
| 上傳日期： |
2024/1/8 |
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| 3319KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
華金證券 |
| 評級： |
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作者： |
羅云峰,牛逸,楊斐然 |
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一、國家資產負債表分析
負債端。11月實體部門負債增速錄得9.8%，前值9.8%，根據最新數據，預計2023年12月實體部門負債增速上升至約10.3%，今年1月大概率不會繼續(xù)上行。穩(wěn)定宏觀杠桿率的目標不動搖，預計2024年實體部門負債增速仍趨于下行，向名義經濟增速靠攏，非金融企業(yè)將成為引導實體部門負債增速下行的核心部門。金融部門方面，上周資金面邊際上略有收斂，最新公布的金融數據顯示，金融機構負債增速11月大幅反彈，明顯超出實體部門，這或許可以解釋11月下旬至12月中旬資金面的超預期緊張。根據現有數據計算，2024年1月金融機構負債增速或能降至實體部門下方，比我們之前預計的時間推遲了一個月。
財政政策。上周政府債（包括國債和地方債）凈減少12億元（與計劃的減少12億元一致），按計劃下周政府債凈增加2258億元，12月末政府負債增速約為12.9%，前值12.3%，預計1月末難以進一步上升。
貨幣政策。按周均計算，上周資金成交量環(huán)比上升，資金價格環(huán)比下降，期限利差有所收斂，剔除掉月末月初的季節(jié)效應，資金面邊際上略有收斂。上周，一年期國債收益率在周末小幅上升至2.11%，按照8月降息后的情況估計，仍高于中樞位置（1.9%）；十年國債和一年國債的期限利差收斂至略超40個基點（仍低于我們預計的中樞，70個基點）。我們仍然認為，始于6月降息的資金面邊際收斂，或在10月下旬基本到位，后續(xù)有望重回震蕩中性。
資產端，11月物量數據較前值繼續(xù)改善，超出預期，目前本輪恢復周期已經延續(xù)了4個月（8-11月），從現有數據來看，12月進一步改善難度較大?；?023年三季度的數據，我們目前認為，未來1-2年中國實際經濟增長中樞在4-5%之間，對應名義經濟增長中樞在6-7%之間。通脹方面，在負債收斂和實體經濟平穩(wěn)的組合下，有望震蕩溫和回落。
二、股債性價比和股債風格
我們對中國2024年的整體展望如下。中國是資本金融項目不完全開放的經濟體，各類資產價格主要受國內資產負債表兩端變化的影響，預計2024年資產端實際GDP增速平穩(wěn)運行，在4-5%之間窄幅波動；負債端在穩(wěn)定宏觀杠桿率的目標下，實體部門負債增速趨于下行，向名義經濟增速靠攏，貨幣配合財政，整體保持震蕩中性。2011年開始，中國進入到潛在經濟增速下行周期，具體原因有四，即邊際收益遞減、人口紅利衰竭、收入分配集中、保護主義升溫。
上周，資金面邊際上略有收斂，多數寬基指數出現下跌，價值跑贏成長，債市方面，長端下行短端上行，期限利差收斂，股熊債牛，股債性價比偏向債券。十債收益率全周累計下行4個基點至2.52%，一債收益率全周累計上行3個基點至2.11%，期限利差回落至41個基點，30年國債收益率全周累計下行2個基點至2.80%；成長類寬基指數全面下跌，價值中唯紅利指數全周累計上漲3.98%，我們沒有選擇紅利指數，全周相對收益仍然很不理想，寬基輪動策略全周累計跑輸滬深300指數0.93%。
上周權益市場表現弱于預期，風險偏好似乎降至一個非常低的水平，以上證50市盈率倒數和十債收益率比值計算的股債性價比，2024年1月5日上升至4.51，是僅次于2020年疫情期間的歷史次高水平，截止目前的歷史極值高點是2020年4月8日的4.58。權益方面，比較確定的是風格將轉向價值占優(yōu)，但考慮到目前市場或處于過度悲觀的狀態(tài)，而十債收益率已經跌至區(qū)間（2.5-2.7%）下沿，我們還是愿意對價值樂觀一點。推薦上證50指數（倉位70%）、滬深300指數（倉位30%）。
從7月29日的資產配置周報開始，我們進行寬基指數推薦，從9月9日的資產配置周報開始，我們加入了利率債ETF。我們認為，這本質上是一種自上而下的主觀配置策略，側重于倉位選擇和風格研判，策略可以容納較大規(guī)模的資金量，波動較小，流動性較好；在國家資產負債表邊際收斂的背景下，將得到市場越來越多的關注和青睞。策略運行至今，合計108個交易日，累計跑贏滬深300指數5.48%，日勝率55%，年化波動率13.45%，最大回撤-11.61%。
三、行業(yè)推薦
下周景氣度角度推薦石油石化、交通運輸、保險。政策角度方面看多交運、銀行。行業(yè)輪動方面看多銀行、公用事業(yè)、美容護理、建筑裝飾。
四、轉債市場回顧展望與標的推薦
上周關注轉債為“景氣度改善且估值低位的交運、有色，如大秦轉債、海亮轉債、中金轉債、長久轉債，以及持續(xù)高景氣的智能汽車行業(yè)，如上聲轉債、宇瞳轉債、聯(lián)創(chuàng)轉債、沿浦轉債”。8只轉債周度平均收益率為-1.8%，在各單一股性/債性策略中處于中等水平。組合中的雙低轉債在情緒較差的市場中做出主要貢獻，尤其是順應煤炭、交運行情且轉股溢價率極低的大秦轉債，以及受內資情緒影響較小且存在供給擾動的有色金屬相關標的。華為產業(yè)鏈中的宇瞳轉債和沿浦轉債為股性轉債，權益弱勢行情中股性轉債壓力較大；聯(lián)創(chuàng)轉債和上聲轉債屬于債性轉債，其中上聲轉債觸發(fā)下修提供正收益。
我們認為相對權益偏貴、固收+彈性貢獻較差、社保公募保險持倉趨于下行、流動性背景有限等因素仍制約轉債
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