>> 華金證券-資產(chǎn)配置周報：上證50能否接力紅利指數(shù)-231224
| 上傳日期： |
2023/12/25 |
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| 3477KB |
| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
華金證券 |
| 評級： |
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作者： |
羅云峰,牛逸,楊斐然 |
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一、國家資產(chǎn)負債表分析
負債端。11月實體部門負債增速錄得9.8%，前值9.7%，根據(jù)最新數(shù)據(jù)，預(yù)計12月實體部門負債增速上升至10.3%附近，明年1月大概率不會繼續(xù)上行。
財政政策。上周政府債（包括國債和地方債）凈增加4017億元（高于計劃的3783億元），按計劃下周政府債凈減少489億元，11月末政府負債增速為12.3%，前值11.9%，預(yù)計12月末進一步上升至13.0%附近。
貨幣政策。按周均計算，上周資金成交量環(huán)比上升，資金價格環(huán)比下降，期限利差略有走擴，資金面邊際上略有松弛。上周，一年期國債收益率在周末已經(jīng)降至2.25%，按照8月降息后的情況估計，仍處于區(qū)間的上沿；十年國債和一年國債的期限利差基本穩(wěn)定在略高于30個基點的水平（明顯低于我們預(yù)計的中樞，70個基點）。我們?nèi)匀徽J為，始于6月降息的資金面邊際收斂，或在10月下旬基本到位，后續(xù)有望重回震蕩中性。
資產(chǎn)端，11月物量數(shù)據(jù)較前值繼續(xù)改善，超出預(yù)期，目前本輪恢復(fù)周期已經(jīng)延續(xù)了4個月（8-11月），從現(xiàn)有數(shù)據(jù)來看，12月進一步改善難度較大?；谌径鹊臄?shù)據(jù)，我們目前認為，未來1-2年中國實際經(jīng)濟增長中樞在4-5%之間，對應(yīng)名義經(jīng)濟增長中樞在6-7%之間。通脹方面，在負債收斂和實體經(jīng)濟平穩(wěn)的組合下，有望震蕩溫和回落。
二、股債性價比和股債風(fēng)格
中期來看，我們對國家資產(chǎn)負債表兩端的判斷沒有變化，影響市場的核心變量是負債端收斂，資產(chǎn)端實際產(chǎn)出只要沒有下行，就會擠壓包括商品和各類金融資產(chǎn)在內(nèi)所有資產(chǎn)的價格，因此目前不存在任何一類資產(chǎn)價格具備持續(xù)上升的基礎(chǔ)，我們可以討論的更多是配置和結(jié)構(gòu)行情。受財政前置影響，今年1-2月實體部門負債增速持續(xù)上升，3-4月基本平穩(wěn)，5月后轉(zhuǎn)入下行；年末受1萬億新增國債影響，在10-12月又經(jīng)歷了一輪小幅擴表，預(yù)計明年1月重回下行。國家資產(chǎn)負債表邊際收斂狀態(tài)下，股債性價比偏向債券。實際產(chǎn)出只要不明顯走弱，那權(quán)益風(fēng)格上將偏向價值占優(yōu)。債券面臨的宏觀環(huán)境是供給（實體部門負債增速）下降和需求（貨幣政策）平穩(wěn)的組合，供給和長端配置更相關(guān)，需求和短端交易更相關(guān)；8月降息后我們預(yù)計今年一年期國債收益率中樞下降至在1.9%附近，十債收益率將在2.6%左右窄幅震蕩，區(qū)間或在2.5%-2.7%，配置窗口開放，久期策略占優(yōu)。
上周，資金面邊際上略有松弛，多數(shù)寬基指數(shù)出現(xiàn)下跌，價值明顯跑贏成長，債市方面，長短端均有下行，期限利差略有走闊，股弱債強，股債性價比偏向債券。十債收益率全周累計下行4個基點至2.59%，一債收益率全周累計下行5個基點至2.25%，期限利差回升至34個基點，30年國債收益率全周累計下行7個基點至2.83%；成長類寬基指數(shù)全面下跌，價值中唯上證50指數(shù)全周累計上漲1.12%，我們雖然上調(diào)了價值的倉位，并把上證50指數(shù)作為我們倉位最重的標的，但全周相對收益仍然很不理想，寬基輪動策略全周累計跑輸滬深300指數(shù)0.88%。
我們觀察的數(shù)據(jù)顯示，上周新增的一萬億國債已經(jīng)發(fā)行完畢，本輪擴表周期（10-12月）正式宣告結(jié)束，我們已在此前一期資產(chǎn)配置周報中，復(fù)盤了該輪擴表周期中的市場表現(xiàn)。雖然有降息傳言，但對我們的判斷沒有實質(zhì)影響，我們基本維持之前的觀點。資金面進一步收斂的空間非常有限，未來會有邊際松弛，各項指標向中樞回歸，比如一年期國債收益率向1.9%左右的中樞回歸，期限利差向70個基點左右的中樞回歸，對應(yīng)十債收益率中樞在2.6%，三十年國債和十年國債的利差將進一步壓縮。權(quán)益方面，比較確定的是風(fēng)格將轉(zhuǎn)向價值占優(yōu)，但考慮到目前市場或處于過度悲觀的狀態(tài)，而十債收益率已經(jīng)跌破中樞位置，我們還是愿意對價值樂觀一點，除了進一步上調(diào)價值的倉位，我們重點關(guān)注上證50指數(shù)能否接力紅利指數(shù)成為各類寬基指數(shù)中的明星品種。權(quán)益市場方面，推薦紅利指數(shù)（倉位20%）、上證50指數(shù)（倉位60%）、科創(chuàng)50指數(shù)（倉位20%）。
從7月29日的資產(chǎn)配置周報開始，我們進行寬基指數(shù)推薦，從9月9日的資產(chǎn)配置周報開始，我們加入了利率債ETF。我們認為，這本質(zhì)上是一種自上而下的主觀配置策略，側(cè)重于倉位選擇和風(fēng)格研判，策略可以容納較大規(guī)模的資金量，波動較小，流動性較好；在國家資產(chǎn)負債表邊際收斂的背景下，將得到市場越來越多的關(guān)注和青睞。策略運行至今，合計99個交易日，累計跑贏滬深300指數(shù)7.40%，日勝率60%，最大回撤-9.71%，年化波動率13.58%。
三、行業(yè)推薦
下周景氣度角度推薦有色金屬、石油石化、保險。政策角度方面看多銀行、新能源、汽車。行業(yè)輪動方面看多環(huán)保、基礎(chǔ)化工、交通運輸、鋼鐵。
四、轉(zhuǎn)債市場回顧展望與標的推薦
上周轉(zhuǎn)債市場日均成交額環(huán)比繼續(xù)下降15%至326億元，12月以來持續(xù)下滑，目前為階段性情緒低點。權(quán)益市場普跌，轉(zhuǎn)股溢價率普遍被動抬升，跌幅小于正股，但值得注意的是，轉(zhuǎn)債隱含波動率及其與正股歷史波動率差值繼續(xù)下殺，體現(xiàn)轉(zhuǎn)債交易情緒繼續(xù)降溫。低價策略和雙低策略成為優(yōu)勝策略，符合我們的預(yù)期。雙高轉(zhuǎn)債遭遇價格與估值雙殺，雙高
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