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核心結(jié)論
　　今年預(yù)算的最大增量是國債，對應(yīng)的財(cái)政預(yù)算特征與經(jīng)濟(jì)、資本市場影響如下：
　　1、財(cái)政預(yù)算特征：1）高支出：靠中央債務(wù)對沖地方收入；2）低預(yù)算赤字，高廣義赤字：廣義赤字率高于2022年；3）中央上收事權(quán)：替地方加杠桿，支出占比近10年新高；4）地方兩級分化：大省穩(wěn)投資，12省防風(fēng)險(xiǎn)。
　　2、經(jīng)濟(jì)、資本市場影響：1）總量：“低”赤字率與高支出形成財(cái)政預(yù)期差，表面是廣義赤字率更高，深層是赤字認(rèn)知起變化；2）節(jié)奏：開年發(fā)力不明顯，二、三季度或“三債共振”；3）行業(yè)：兩大領(lǐng)域直接受益于中央財(cái)政——消費(fèi)品以舊換新補(bǔ)貼或達(dá)千億、設(shè)備更新貼息或達(dá)百億。
　　一、今年的國債，有多特別？
　　通常年份，國債單純彌補(bǔ)赤字；今年，有三種國債，是財(cái)政支出增量的主體：預(yù)算安排廣義財(cái)政支出40.1萬億，同比增量+2.5萬億，其中國債近1.8萬億（2023年增發(fā)國債+0.6萬億，常規(guī)國債+1800億，2024年特別國債+1萬億）。
　　二、今年的預(yù)算，有何特征？
　　1、高支出——財(cái)政重回?cái)U(kuò)張，靠中央債務(wù)對沖地方收入（廣義財(cái)政支出增速6.8%，2019~23年為9.5%、10%、-1%、3.1%、1.3%；廣義財(cái)政&準(zhǔn)財(cái)政支出增速8.1%，2019~23年為8%、9.3%、-1%、6.9%、-2.3%），但要提防賣地再次不及目標(biāo)、拖累支出增速（今年目標(biāo)+0.1%；2023年目標(biāo)+0.4%，實(shí)際-13.2%；2022年目標(biāo)+0.1%，實(shí)際-21.3%），重點(diǎn)跟蹤6個(gè)經(jīng)濟(jì)大?。ㄕ既珖?成地產(chǎn)銷售/賣地收入，今年合計(jì)目標(biāo)-8%，2023年實(shí)際-16%）。
　　2、低預(yù)算赤字，高廣義赤字——廣義赤字率高于典型財(cái)政大年2022年（預(yù)算赤字率3%，2019~23年為2.8%、3.6%、3.2%、2.8%、3.0%；廣義財(cái)政赤字率7.9%，2019~23年為5.6%、8.6%、5.2%、7.4%、7%；廣義財(cái)政&準(zhǔn)財(cái)政赤字率8.3%，2019~23年為5.9%、8.6%、5.2%、8.5%、7%）。三種國債，兩種不計(jì)入今年赤字（增發(fā)國債、特別國債）。
　　3、中央上收事權(quán)——替地方加杠桿，支出占比創(chuàng)2016年來新高（39.1%，2019~23年分別為34.4%、35.4%、33.7%、37.4%、39%），或隱含央地財(cái)政關(guān)系改革方向。三種國債，增量主要轉(zhuǎn)移支付給地方（增發(fā)國債，0.6萬億增量全部轉(zhuǎn)移支付給地方；特別國債，1萬億增量約一半轉(zhuǎn)移支付給地方）。
　　4、地方兩級分化——大省穩(wěn)投資，12省防風(fēng)險(xiǎn)（詳見《31省預(yù)算觀察》）
　　三、預(yù)算如何影響經(jīng)濟(jì)、資本市場？
　　1、總量：“低”赤字率與高支出形成財(cái)政預(yù)期差，表面是廣義赤字率更高、深層是赤字認(rèn)知起變化：基于凱恩斯國民收入恒等式推導(dǎo)，私人部門盈利能力不足、有效需求不足的根本原因正是政府赤字不足。
　　2、節(jié)奏：開年財(cái)政發(fā)力不明顯，二、三季度或“三債共振”。1-2月，三大指標(biāo)顯示財(cái)政未急于發(fā)力：1）專項(xiàng)債，進(jìn)度偏慢（10%，2019~23年平均17%）；2）大省固投目標(biāo)，偏保守（平均5.4%，2019~23年高出全國實(shí)際值約3%）；3）廣義財(cái)政赤字，難出現(xiàn)（極限發(fā)力信號）；兩會(huì)后，1萬億增發(fā)國債已下達(dá)、3.5萬億專項(xiàng)債待發(fā)、1萬億特別國債待明確（2020年抗疫特別國債在兩會(huì)審議后1個(gè)月內(nèi)通知），或在二、三季度共振發(fā)力。
　　3、行業(yè)：兩大領(lǐng)域直接受益于中央財(cái)政。消費(fèi)品以舊換新補(bǔ)貼或達(dá)千億：2009~11年家電以舊換新，中央財(cái)政負(fù)擔(dān)80%、補(bǔ)貼資金約300億，占中央對地方轉(zhuǎn)移支付比重約0.3%，外推今年約300億，若汽車、家裝等行業(yè)補(bǔ)貼規(guī)模相仿，加總或達(dá)千億；設(shè)備更新貼息或達(dá)百億：2022年設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款額度2000億，中央財(cái)政貼息2.5%，若今年增額兩批共4000億，或貼息40002.5%=100億（實(shí)際貼息幅度或更高）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)算與執(zhí)行存在差異，地方收支壓力超預(yù)期，特別國債發(fā)行超預(yù)期。