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維持公司“增持”評(píng)級(jí)，調(diào)整目標(biāo)價(jià)為30.01港元，對(duì)應(yīng)2024年40xP/E。我們預(yù)計(jì)2023年公司支付業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健，到店電商業(yè)務(wù)收入或有所下滑，考慮市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司到店電商業(yè)務(wù)承壓，調(diào)整2023-2025年公司營(yíng)收為37.1/46.4/52.9億元人民幣(單位下同，調(diào)前44.3/56.4/70.7億元），凈利潤(rùn)為0.08/3.08/4.17億元（調(diào)前3.44/4.52/5.11億元），維持“增持”評(píng)級(jí)，調(diào)整目標(biāo)價(jià)為30.01港元，對(duì)應(yīng)2024年40xP/E。
　　線下需求回暖帶動(dòng)支付業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。分業(yè)務(wù)來看，公司一站式支付業(yè)務(wù)主要布局中小商戶，隨疫后復(fù)蘇交易量持續(xù)提升，2023H1公司一站式支付GPV1.42萬億元，同比+34%，預(yù)計(jì)2023年全年GPV有望繼續(xù)保持增長(zhǎng)至全年2.8萬億元,收單凈費(fèi)率方面，考慮到受公司向清算機(jī)構(gòu)待處理賬戶支付與交易手續(xù)費(fèi)率一次性調(diào)整相關(guān)的款項(xiàng)影響，短期費(fèi)率或承壓；商戶解決方案業(yè)務(wù)方面，2023H1活躍商戶數(shù)量超150萬，環(huán)比+25.7%，公司整合了一系列商戶解決方案，在幾乎無額外獲客成本下，將一站式支付商戶無縫轉(zhuǎn)化為商戶解決方案商戶，該業(yè)務(wù)很好滿足了小微商戶的需求，預(yù)計(jì)2023年收入保持正增長(zhǎng)。
　　競(jìng)爭(zhēng)加劇下到店電商業(yè)務(wù)承壓。到店電商業(yè)務(wù)方面，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇，疊加公司推行合伙人模式并戰(zhàn)略性向商戶讓利，預(yù)計(jì)到店電商業(yè)務(wù)take rate出現(xiàn)下滑，此外競(jìng)爭(zhēng)加劇下預(yù)計(jì)GMV增速放緩，兩者疊加下收入或出現(xiàn)下滑。但合伙人模式下公司的成本也大幅下降，預(yù)計(jì)到店電商業(yè)務(wù)有所減虧。2024年預(yù)計(jì)繼續(xù)優(yōu)化投入產(chǎn)出比，在GMV穩(wěn)健增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上繼續(xù)減虧。
　　催化劑：掃碼收單市場(chǎng)、到店電商市場(chǎng)快速增長(zhǎng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：支付行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；公司新業(yè)務(wù)不及預(yù)期。