>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評(píng)】3月FOMC會(huì)議點(diǎn)評(píng)：聯(lián)儲(chǔ)偏鴿，降息預(yù)期修正風(fēng)險(xiǎn)仍存-240321
| 上傳日期： |
2024/3/22 |
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| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張瑜,付春生 |
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主要觀點(diǎn)
會(huì)議要點(diǎn)：維持3次降息指引，上調(diào)經(jīng)濟(jì)和通脹預(yù)期，上調(diào)長期政策利率
1、仍維持年內(nèi)3次降息指引，但聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部分歧縮小。美聯(lián)儲(chǔ)將目標(biāo)利率維持在5.25-5.5%不變，符合市場(chǎng)預(yù)期。維持年內(nèi)降息3次的預(yù)測(cè)，但相比去年12月，對(duì)今年降息預(yù)測(cè)邊際下修、分歧縮小。19位成員中，此次預(yù)計(jì)今年降息四次及以上的人數(shù)只有1個(gè)，而去年12月有5個(gè)。
2、上調(diào)經(jīng)濟(jì)和通脹預(yù)測(cè)，下調(diào)失業(yè)率預(yù)測(cè)，或表明聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)韌性和通脹粘性的“官方”確認(rèn)。一方面，相比1月，此次會(huì)議聲明中對(duì)就業(yè)的表述從“放緩但依然強(qiáng)勁”調(diào)整為“依然強(qiáng)勁”。另一方面，將2024年Q4的GDP同比預(yù)測(cè)從1.4%大幅上調(diào)至2.1%，將2024年Q4的失業(yè)率預(yù)測(cè)從4.1%下調(diào)至4%；將2024年Q4的核心PCE指數(shù)同比預(yù)測(cè)從2.4%升至2.6%。
3、上調(diào)長期政策利率預(yù)期。繼2022年6月之后再度上調(diào)長期政策利率預(yù)期，從2.5%上調(diào)至2.6%。往前追溯，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)長期政策利率的調(diào)整大致分為三個(gè)階段：2012-14年，長期政策利率預(yù)期維持在4%左右，2016-2018年維持在3%左右，2019年以來維持在2.5%左右。經(jīng)驗(yàn)上來看，長期政策利率預(yù)期調(diào)整，并不對(duì)應(yīng)學(xué)界主流對(duì)美國r估計(jì)變化，對(duì)長期美債收益率指引意義似也有限。
4、放緩QT速度基本落地，可能在5月FOMC會(huì)議上確認(rèn)放緩QT的細(xì)節(jié)。
鮑威爾表示，放緩QT是為了美聯(lián)儲(chǔ)能更漸進(jìn)地接近合意充足儲(chǔ)備金水平，這一過程越平穩(wěn)（smoother transition），出現(xiàn)流動(dòng)性問題的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)小得多（muchless risk），流動(dòng)性問題可能演變成市場(chǎng)沖擊，導(dǎo)致過早結(jié)束QT。
會(huì)議解讀：聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)偏鴿，但后續(xù)市場(chǎng)降息預(yù)期仍有修正風(fēng)險(xiǎn)
此次會(huì)議美聯(lián)儲(chǔ)整體態(tài)度偏鴿，主要體現(xiàn)是：第一，對(duì)經(jīng)濟(jì)韌性和通脹粘性的預(yù)期提升，但依然維持年內(nèi)降息3次的指引。第二，鮑威爾認(rèn)為最近2個(gè)月通脹數(shù)據(jù)雖然“顛簸”，但去通脹的大趨勢(shì)并未改變。第三，強(qiáng)勁就業(yè)并不構(gòu)成延遲降息的理由，也不是擔(dān)憂通脹的理由，很大程度是因?yàn)閯趧?dòng)力增長代表著供給端修復(fù)。受偏鴿表態(tài)影響，市場(chǎng)降息預(yù)期有所回升，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上漲。
展望后續(xù)，我們認(rèn)為市場(chǎng)降息預(yù)期的修正過程可能還沒有結(jié)束，原因在于目前看到的聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向降息的條件愈發(fā)受限。第一，核心通脹下半年可能進(jìn)入3%左右的平臺(tái)期。第二，居民部門良好資負(fù)表、消費(fèi)支出和就業(yè)市場(chǎng)的良性循環(huán)未被打破，就業(yè)市場(chǎng)快速惡化的可能性較低。第三，因美股大跌導(dǎo)致居民財(cái)富受損，進(jìn)而被迫寬松的潛在風(fēng)險(xiǎn)目前也難定價(jià)。在上述三條邏輯尚未證偽之前，市場(chǎng)降息預(yù)期的修正過程就可能還未結(jié)束，至少在今年上半年維度內(nèi)，考慮到可能出現(xiàn)超預(yù)期的歐弱美強(qiáng)格局以及經(jīng)驗(yàn)上的美元大選年效應(yīng)，美元指數(shù)依然可能維持偏強(qiáng)態(tài)勢(shì)，十年期美債收益率也難持續(xù)下行。
QT思考：接近結(jié)束QT的信號(hào)是什么？
基于報(bào)告《美聯(lián)儲(chǔ)停止縮表的五節(jié)點(diǎn)與三階段》、Du et al. (2024)以及沃勒觀點(diǎn)等，我們總結(jié)聯(lián)儲(chǔ)逐步接近結(jié)束QT和可能快速結(jié)束QT的量價(jià)信號(hào)如下：
逐步接近結(jié)束QT（逐步臨近最優(yōu)儲(chǔ)備金水平）的量、價(jià)信號(hào)？價(jià)格信號(hào)：貨幣市場(chǎng)利率上行，利率走廊有效性變差，比如EFFR-FFTR上限利差、EFFR-IOER利差明顯收窄甚至持平，99%EFFR-EFFR利差走高。量的信號(hào)：銀行儲(chǔ)備金余額占GDP比例逐步接近11%。
可能導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)在短期內(nèi)快速結(jié)束QT的量、價(jià)信號(hào)？價(jià)格信號(hào)：EFFR和SOFR飆升并突破利率走廊上限。從美聯(lián)儲(chǔ)吸取2019年經(jīng)驗(yàn)后對(duì)QT的謹(jǐn)慎態(tài)度以及流動(dòng)性工具儲(chǔ)備來看，2019年“錢荒”重現(xiàn)的概率相對(duì)較低。量的信號(hào)可能是：常備回購便利工具（SRF）與貼現(xiàn)窗口（DW）明顯放量。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國經(jīng)濟(jì)、金融和通脹形勢(shì)超預(yù)期。
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