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投資要點
　　業(yè)績穩(wěn)健整體符合預期
　　2023年，公司營業(yè)收入破萬億元，達10093億元，同比增長7.7%，其中主營業(yè)務收入8635億元，同比增長6.3%，高于行業(yè)平均增幅，歸母凈利潤1318億元，同比增長5.0%；EBITDA 3415億元，同比增長3.7%。
　　CHBN四輪驅動轉型升級
　　個人市場：注重用戶規(guī)模及價值雙提升，凸顯“壓艙石”效應。2023年，實現(xiàn)收入4902億元，同比增長0.3%，移動用戶數凈增1599萬至9.91億戶，5G套餐用戶凈增1.80億至7.95億戶，5G套餐滲透率達80.2%，同比提升17.2pp，5G網絡用戶數達4.65億戶，滲透率提升至46.9%，權益客戶3.30億戶，全年凈增4276萬戶。移動ARPU保持穩(wěn)健增長，同比提升0.6%至49.3元。
　　公司推動客戶結構優(yōu)化，預計隨5G終端普及的加速推進，5G網絡駐留將繼續(xù)提升，促進實現(xiàn)基于用戶規(guī)模的流量價值創(chuàng)造。此外，公司深化“連接+應用+權益”融合運營，圍繞用戶價值做深做實，將有利于移動ARPU進一步提升。
　　家庭市場：用戶規(guī)模持續(xù)突破，帶動收入較高增長。2023年，實現(xiàn)收入1319億元，同比增長13.1%，家庭寬帶用戶凈增2012萬戶至2.64億戶，凈增連續(xù)多年領跑行業(yè)，千兆寬帶滲透率30.0%。家庭綜合ARPU同比增長2.4%至43.1元。
　　公司在快速拓展家庭寬帶用戶規(guī)模的基礎上，積極培育智慧家庭生態(tài)，2023年HDICT解決方案服務帶動家庭增值業(yè)務收入對家庭市場收入增量貢獻達25.6%，預計隨家庭數智化轉型的持續(xù)推進，家庭市場業(yè)務價值將繼續(xù)提升。
　　政企市場：轉型新藍海，增收主力軍。2023年，實現(xiàn)收入1921億元，同比增長14.2%，對主營收入增量貢獻達46.5%，行業(yè)數字化轉型推動業(yè)務快速增長，2023年DICT收入1070億元，同比增長23.8%，移動云收入833億元，同比增長65.6%，IaaS+PaaS收入份額排名進入業(yè)界前五。受益于端到端行業(yè)解決方案能力提升，公司在政企市場影響力顯著提升，2023年公開招標市場中標份額達14.3%，同比提升3.0pp，全行業(yè)排名第一。
　　隨國內數字產業(yè)化及產業(yè)數字化快速發(fā)展，公司依托創(chuàng)新驅動，持續(xù)沉淀信息服務能力，夯實數智化轉型底座，將有效促進政企業(yè)務發(fā)展提質增效，繼續(xù)貢獻增收動能。
　　新興市場：增收拉動作用凸顯。2023年，實現(xiàn)收入493億元，同比增長28.2%。公司聚焦國際業(yè)務、股權投資、數字內容、金融科技板塊，聚焦價值增長，后續(xù)有望繼續(xù)實現(xiàn)規(guī)模運營及貢獻提升。
　　24年資本開支下降4%，現(xiàn)金流充沛
　　2023年公司資本開支為1803億元，同比下降2.6%，占主營業(yè)務收入比為20.9%，同比下降1.9pp。經營現(xiàn)金流3037.8億元，同比增長8.2%，自由現(xiàn)金流1234.86億元，同比增長29.2%，現(xiàn)金流充沛，利于為長期發(fā)展奠定堅實基礎。
　　根據公司業(yè)績推介材料，2024年資本開支預計1730億元，同比下降4.0%，占收比預計降至20%以下。資本開支走低利好折舊攤銷和現(xiàn)金流水平，有利于利潤釋放。
　　疊加折舊年限延長，有利于業(yè)績釋放
　　2023年，公司營業(yè)成本7243.58億元，同比增長7.0%，主營業(yè)務成本5815.51億元，同比增長5.0%，其中：網絡運營及支撐支出、折舊與攤銷費用、職工薪酬、網間結算支出同比增長6.3%、3.3%、3.6%、11.2%，占收比同比變動-0.3pp、-0.8pp、-0.4pp、+0.1pp。公司費用端管控良好，2023年銷售費用率、管理費用率同比-0.1pp、-0.3pp，注重研發(fā)投入打造核心能力，2023年研發(fā)費用同比增長58.7%，研發(fā)費用率同比+0.9pp。
　　公司綜合考慮技術業(yè)務及資產使用情況等因素，參考同業(yè)運營商情況，計劃從2024年1月1日起，將5G無線及相關傳輸設備的折舊年限從7年調整為10年，采用未來適用法。經公司測算，該變更事項將影響2024年固定資產折舊額，減少約180億元。
　　2024年資本開支拐點，疊加固定資產折舊年限延長，將利好折舊攤銷成本的降低，利潤釋放預計樂觀。
　　三年內派息率繼續(xù)提升至75%以上
　　2023年全年派息率71%，全年股息合計每股4.83港元，較2022年增長9.5%。公司高度重視提升股東回報，在充分考慮盈利能力、現(xiàn)金流及未來發(fā)展需要的基礎上，將繼續(xù)與股東共享發(fā)展成果，自2024年起，三年內以現(xiàn)金方式分配的利潤逐步提升至當年股東應占利潤的75%以上。
　　盈利預測及估值
　　預計2024-26年收入增速6.6%、6.3%、6.2%，歸母凈利潤增速6.2%、6.1%、6.0%，維持“買入”評級。
　　風險提示
　　政企業(yè)務發(fā)展不及預期；ARPU不及預期；成本費用管控不及預期等。