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核心觀點(diǎn)
　　燃料成本下降及新加坡業(yè)務(wù)利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，盈利顯著改善。2023年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2543.97億元（+3.11%），歸母凈利潤(rùn)84.46億元（+214.33%）。2023年公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈的原因在于境內(nèi)業(yè)務(wù)單位燃料成本同比下降和電量同比增長(zhǎng)，以及公司新加坡業(yè)務(wù)利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)。2023年，公司煤炭采購(gòu)均價(jià)同比降低115.78元/噸，單位燃料成本為326.43元/兆瓦時(shí)（-12.38%）；2023年，公司新加坡業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)稅前利潤(rùn)43.55億元（+131.90%）。
　　電價(jià)趨穩(wěn)以及煤價(jià)下行驅(qū)動(dòng)火電盈利進(jìn)一步改善，電改推進(jìn)促進(jìn)火電盈利穩(wěn)定。2024年，非化石能源占比將繼續(xù)提高，預(yù)計(jì)煤炭消費(fèi)增速放緩，政策保障下電煤中長(zhǎng)期合同簽約履約質(zhì)量有望提升，煤價(jià)中樞將有所下移，同時(shí)電價(jià)趨穩(wěn)，公司火電盈利進(jìn)一步改善可期。電改政策方面，國(guó)家發(fā)改委出臺(tái)《關(guān)于建立煤電容量電價(jià)機(jī)制的通知》政策，將現(xiàn)行煤電單一制電價(jià)調(diào)整為兩部制電價(jià)，燃煤發(fā)電企業(yè)固定成本可通過(guò)容量電價(jià)進(jìn)行疏導(dǎo)；新型電力系統(tǒng)建設(shè)推進(jìn)，火電由主體電源逐步轉(zhuǎn)化為靈活支撐電源，輔助服務(wù)、容量電價(jià)等收入增加，火電盈利有望趨于穩(wěn)定。
　　新能源裝機(jī)占比持續(xù)增加，未來(lái)項(xiàng)目投運(yùn)將驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2023年，公司新增基建并網(wǎng)可控發(fā)電裝機(jī)容量10.00GW，其中風(fēng)電2.03GW，光伏6.83GW，合計(jì)新增8.86GW。公司“十四五”新能源發(fā)展規(guī)劃逐步落地，2024年公司持續(xù)大規(guī)模投入新能源項(xiàng)目建設(shè)，新能源裝機(jī)將不斷增加，驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)；電價(jià)方面，受電量交易比例增加、分時(shí)政策調(diào)整等影響，預(yù)計(jì)未來(lái)電價(jià)有所下降，綠電交易和碳交易推進(jìn)有助于對(duì)沖電價(jià)下降帶來(lái)的影響。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策不及預(yù)期；用電量下滑；煤價(jià)上漲；電價(jià)下滑。
　　投資建議：由于電量電價(jià)有所下降，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)2024-2026年公司歸母凈利潤(rùn)分別為129.8、143.1、155.5億元（原2024、2025預(yù)測(cè)值為141.3、162.9億元），EPS為0.83、0.91、0.99元，對(duì)應(yīng)PE分別為11.0、10.0、9.2倍。預(yù)計(jì)2024年新能源貢獻(xiàn)80.3億元，火電及其他貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?yōu)?9.5億元。給予新能源12-13倍PE估值，火電及其他11-12倍PE估值，公司合理市值為1504-1634億元，對(duì)應(yīng)每股合理價(jià)值為9.61-10.44元，較目前股價(jià)有6%~15%的溢價(jià)空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。