投資要點(diǎn)：
我們本篇報(bào)告主要圍繞市場(chǎng)核心的關(guān)心的問(wèn)題進(jìn)行分析，即嘉益股份及其下游大客戶增長(zhǎng)的持續(xù)性，我們認(rèn)為來(lái)自美國(guó)保溫杯潮流化趨勢(shì)延續(xù)+嘉益自身供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)帶動(dòng)份額提升。
回顧美國(guó)保溫杯企業(yè)YETI發(fā)展，美國(guó)保溫杯行業(yè)上市公司YETI 2014年推出第一款Rambler系列保溫杯，2015-2023年YETI杯壺收入CAGR達(dá)到21%。YETI通過(guò)高品質(zhì)專業(yè)化品牌形象塑造，持續(xù)的創(chuàng)新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，以及渠道優(yōu)化和迭代、區(qū)域擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)，驗(yàn)證潮流單品可持續(xù)的生命周期。我們將YETI與Stanley進(jìn)行對(duì)比，進(jìn)一步說(shuō)明Stanley增長(zhǎng)的動(dòng)因及可持續(xù)性：
1）優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品：YETI從第一款冷藏箱到Rambler保溫杯，Stanley從軍綠色保溫瓶到多彩吸管杯Quencher。YETI以高品質(zhì)強(qiáng)功能冷藏箱產(chǎn)品起家，針對(duì)專業(yè)戶外群體，主打強(qiáng)保溫功能性，后期以保溫功能性為核心賣點(diǎn)，推出Rambler保溫杯。Stanley作為百年保溫杯品牌，早期軍綠色保溫瓶主要面向軍人、工人等群體；后期推出Quencher系列產(chǎn)品，主打大容量、帶手把和吸管、車載底座，設(shè)計(jì)區(qū)別與市面上其他產(chǎn)品，顏色選擇范圍較大，尤其獲得女性消費(fèi)者偏愛(ài)。
2）持續(xù)的營(yíng)銷，塑造強(qiáng)品牌形象：YETI品質(zhì)高端定位，營(yíng)銷聚焦專業(yè)戶外市場(chǎng)；Stanley管理營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)換新，瞄準(zhǔn)女性受眾，塑造潮流品牌形象。YETI產(chǎn)品定位中高端，采用高品質(zhì)材料、提供定制化服務(wù)，持續(xù)強(qiáng)化高品質(zhì)品牌形象，與市面品牌形成差異化競(jìng)爭(zhēng)；YETI營(yíng)銷推廣主要依托戶外運(yùn)動(dòng)形象大使，品牌定位和受眾更聚焦于專業(yè)戶外市場(chǎng)。YETI的高端差異化的品牌定位和聚焦的營(yíng)銷打法，帶動(dòng)美國(guó)保溫杯市場(chǎng)品質(zhì)、高端化發(fā)展。
2020年擅長(zhǎng)營(yíng)銷推廣的新總裁Reilly加入Stanley，對(duì)品牌和營(yíng)銷大刀闊斧革新。Stanley品牌受眾從過(guò)去工人、軍人等轉(zhuǎn)向女性消費(fèi)群體，營(yíng)銷抓住美國(guó)社交媒體流量紅利期，通過(guò)社交平臺(tái)KOL、網(wǎng)紅進(jìn)行內(nèi)容影響，并將其產(chǎn)品與“環(huán)保、健康”的生活方式相鏈接，淡化戶外專業(yè)裝備屬性，強(qiáng)化Stanley保溫杯時(shí)尚單品屬性，具備強(qiáng)社交屬性，大幅提升復(fù)購(gòu)率。Stanley品牌通過(guò)限量銷售保持產(chǎn)品稀缺屬性，二手市場(chǎng)價(jià)格高企，金融保值特點(diǎn)助推產(chǎn)品熱度。Stanley時(shí)尚潮流品牌形象塑造成功，進(jìn)一步引領(lǐng)美國(guó)保溫杯潮流化發(fā)展趨勢(shì)。
3）產(chǎn)品系列、銷售區(qū)域擴(kuò)張空間大：YETI杯壺產(chǎn)品線擴(kuò)張，并向全球市場(chǎng)延伸；Stanley爆款打造能力可復(fù)制，新系列IceFlow開(kāi)始起量，非美市場(chǎng)擴(kuò)張空間大。YETI 2014年推出第一款經(jīng)典杯型產(chǎn)品，后續(xù)持續(xù)推出不同杯型；YETI自2017年以來(lái)保持海外市場(chǎng)擴(kuò)張，2017-2023年非美市場(chǎng)收入CAGR達(dá)到101%，2023年YETI非美市場(chǎng)收入占比15.5%。Stanley 2023年以來(lái)加大新系列IceFlow推廣力度，根據(jù)亞馬遜美國(guó)站數(shù)據(jù)，該系列2023年月度銷量保持環(huán)比提升態(tài)勢(shì)，2024年2月IceFlow系列銷量占比達(dá)到20%，同比提升16pct。全球保溫杯市場(chǎng)規(guī)模達(dá)528億元（出廠口徑），北美占比17.8%，Stanley加大非美市場(chǎng)布局，全球擴(kuò)張空間充足。
嘉益股份管理層國(guó)際化視野，前瞻性海外消費(fèi)趨勢(shì)判斷，戰(zhàn)略資源聚焦海外代工，供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)、表面處理工藝優(yōu)勢(shì)突出，產(chǎn)能出海規(guī)劃領(lǐng)先，擴(kuò)張全球市場(chǎng)份額。嘉益管理層國(guó)際化視野，海外消費(fèi)趨勢(shì)前瞻性判斷，戰(zhàn)略聚焦海外代工。表面處理工藝領(lǐng)先，供應(yīng)鏈柔性化布局，契合下游大客戶聯(lián)名、限量款等小批量、快速切換訂單需求，實(shí)現(xiàn)大客戶深度綁定。公司越南基地初具規(guī)模，前瞻性布局滿足國(guó)際客戶供應(yīng)鏈分散化要求，深度綁定現(xiàn)有大客戶、提升供應(yīng)份額，后期有望進(jìn)一步拓展其他優(yōu)質(zhì)大客戶。
美國(guó)保溫杯潮流化發(fā)展，全球化趨勢(shì)開(kāi)始顯現(xiàn)，Stanley管理和營(yíng)銷煥新，具備爆款打造能力，新系列和區(qū)域擴(kuò)張具備充足成長(zhǎng)空間；嘉益股份表面處理工藝及供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)突出，前瞻性的海外基地布局，穩(wěn)步提升大客戶供應(yīng)份額，鋪墊其他優(yōu)質(zhì)大客戶拓展空間。我們維持公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)為4.72/5.83/7.34億元，分別同比+73.4%/+23.7%/+25.8%，對(duì)應(yīng)PE為15X/12X/10X；可比公司2024年平均PE為16X，給予嘉益股份2024年目標(biāo)PE 16X，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值93億元，較當(dāng)前33%向上空間，維持“買入”評(píng)級(jí)！
風(fēng)險(xiǎn)提示
原材料價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。公司產(chǎn)品的原材料主要為不銹鋼，在生產(chǎn)成本中占較大比例，如果不銹鋼價(jià)格持續(xù)大幅上漲，將對(duì)公司盈利產(chǎn)生負(fù)面影響，壓縮公司盈利空間。
匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。2022年，公司外銷主要以美元進(jìn)行結(jié)算，如果未來(lái)匯率波動(dòng)幅度加大，則公司出現(xiàn)匯兌損失的可能性也將增加，可能影響公司盈利。
國(guó)內(nèi)外環(huán)境及政策變化的風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)，國(guó)際貿(mào)易保護(hù)主義勢(shì)頭上升，部分國(guó)家和地區(qū)采取反傾銷、反補(bǔ)貼、加征關(guān)稅等手段加大對(duì)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)的保護(hù)力度。公司外銷占比高，主要外銷市場(chǎng)集中于美國(guó)，不排除后期中美貿(mào)易形勢(shì)變化，公司產(chǎn)品存在被加征關(guān)稅的風(fēng)險(xiǎn)。
大客戶銷售不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。公司單一大客戶收入貢獻(xiàn)占比較高，公司新增訂單和產(chǎn)能主要服務(wù)與大客戶，若大客戶銷售增長(zhǎng)不及預(yù)期，將影響公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)。
