>> 中信建投-思摩爾國際(6969.HK)出口穩(wěn)健，一次性產(chǎn)品和自有品牌快速成長-240326
| 上傳日期： |
2024/3/26 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
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作者： |
葉樂,張舒怡 |
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公司2023年實(shí)現(xiàn)營收111.68億元，同比-8.0%；實(shí)現(xiàn)凈利潤16.45億元，同比-34.5%，毛利率38.8%/-4.5pct.，凈利率14.7%/-6.0pct。單季度看，23Q4實(shí)現(xiàn)營收31.66億元，同比-2.3%；實(shí)現(xiàn)凈利潤4.68億元，同比-15.2%。分地區(qū)看，境內(nèi)23年實(shí)現(xiàn)收入1.63億元/-96.3%，營收占比降至1.5%，23Q2起觸底修復(fù)，在監(jiān)管框架下合規(guī)健康發(fā)展。公司境外23年實(shí)現(xiàn)收入110.05億元/+11.2%，其中一次性、開放式、換彈式及其他產(chǎn)品收入分別為33.7億元/+74.5%、18.5億元/+26.0%、57.9億元/-11.0%，一次性產(chǎn)品放量、開放式（自有品牌）保持快增、換彈式承壓。
事件
公司發(fā)布2023年度業(yè)績公告。公司2023年實(shí)現(xiàn)營收111.68億元，同比-8.0%；實(shí)現(xiàn)凈利潤16.45億元，同比-34.5%。
單季度看，23Q4公司實(shí)現(xiàn)營收31.66億元，同比-2.3%；實(shí)現(xiàn)凈利潤4.68億元，同比-15.2%。
簡評
收入結(jié)構(gòu)影響毛利率，一次性產(chǎn)品毛利率逐季提升。
1）利潤端，2023年公司毛利率38.8%/-4.5pct.，凈利率14.7%/-6.0pct.，其中，23H2公司毛利率41.0%/+1.7pct.，環(huán)比+4.8pct；23Q4公司凈利率14.8%/-2.3pct.，環(huán)比-1.2pct.。全年毛利率同比下降，主要源于收入結(jié)構(gòu)變化：高毛利率的國內(nèi)業(yè)務(wù)收入占比下降，同時低毛利率的海外一次性產(chǎn)品快速放量；下半年毛利率同環(huán)比改善，主要系公司持續(xù)提升運(yùn)營效率和規(guī)模效應(yīng)，一次性產(chǎn)品毛利率逐季提升。
2）費(fèi)用端，2023年公司銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別為4.7%、7.8%、13.3%，同比分別+1.5、-1.7pct.、+2.0pct.。公司按既定策略搭建本地化營銷團(tuán)隊(duì)、加強(qiáng)海外市場開拓和新產(chǎn)品推廣，銷售費(fèi)用率同比提升；持續(xù)推進(jìn)阿米巴經(jīng)營和管理效率提升，管理費(fèi)用率顯著下降；加大霧化醫(yī)療領(lǐng)域研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率上升。
分地區(qū)：出口穩(wěn)健增長，境內(nèi)合規(guī)發(fā)展。
1）境內(nèi)市場（不含外貿(mào)公司客戶）2023年實(shí)現(xiàn)收入1.63億元/-96.3%，營收占比1.5%，單季度看，23Q1-Q4分別實(shí)現(xiàn)收入0.16、0.47、0.54、0.46億元，23 Q2起內(nèi)銷業(yè)務(wù)觸底修復(fù)、健康發(fā)展。
2）境外市場（含直接和間接出口）2023年實(shí)現(xiàn)收入110.05億元/+11.2%，營收占比98.5%，其中23H2實(shí)現(xiàn)收入59.45億元，同比持平。進(jìn)一步分產(chǎn)品看：面向企業(yè)客戶銷售的（：1）一次性產(chǎn)品2023年實(shí)現(xiàn)營收33.7億元/+74.5%，23H2實(shí)現(xiàn)營收18.7億元/+16.1%。針對一次性產(chǎn)品，公司升級的陶瓷芯技術(shù)平臺FEELMMax成功提升了霧化效率，在合規(guī)要求下實(shí)現(xiàn)更高抽吸口數(shù)，迅速獲得市場熱銷。
面向企業(yè)客戶銷售的：（2）換彈式及其他產(chǎn)品2023年實(shí)現(xiàn)營收57.9億元/-11.0%，其中美國、歐洲及其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)銷售收入40.8億元/+8.2%、17.0億元/-37.6%。23H2換彈式及其他產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收28.8億元/-16.1%，其中美國、歐洲及其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)銷售收入20.2億元/-6.3%、8.5億元/-32.7%。受到一次性產(chǎn)品的沖擊，換彈式產(chǎn)品收入有所下滑，但公司大客戶VUSE在美國市場份額仍持續(xù)提升，根據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)，2023年VUSE美國市占率45.6%，較2022年提升4.5pct.。在特殊霧化產(chǎn)品方面，通過建立本地倉庫提升交付速度，加強(qiáng)渠道下沉、完善產(chǎn)品矩陣等方式，23H2恢復(fù)增長。
面向零售客戶銷售的：（3）自有品牌開放式電子霧化設(shè)備（APV）2023年實(shí)現(xiàn)銷售收入18.5億元/+26.0%，其中美國、歐洲及其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)銷售收入3.7億元/+8.8%、14.8億元/+31.3%。23H2公司整體、美國、歐洲及其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)自有品牌產(chǎn)品收入12.0億元/+32.4%、2.2億元/+3.8%、9.8億元/+41.0%。公司陸續(xù)推出多款差異化新品，并加強(qiáng)海外市場本地團(tuán)隊(duì)、數(shù)字化營銷建設(shè)，提升消費(fèi)者洞察，銷售快速增長。
展望：全球監(jiān)管趨嚴(yán)、合規(guī)產(chǎn)品受益，霧化技術(shù)平臺持續(xù)投入、蓄力未來成長。1）國內(nèi)：《電子煙管理辦法》于22年10月開始實(shí)施、電子煙消費(fèi)稅于22年11月開征，國內(nèi)市場進(jìn)入有序管理時代，未來隨著不合規(guī)產(chǎn)品出清、新國標(biāo)產(chǎn)品力不斷提升，市場有望恢復(fù)良性增長。2）海外：美國市場當(dāng)前仍存在大量不合規(guī)產(chǎn)品，F(xiàn)DA正逐季加強(qiáng)執(zhí)法力度，全球范圍內(nèi)監(jiān)管方向趨嚴(yán)，我們認(rèn)為以公司為代表的具有多元化產(chǎn)品和技術(shù)儲備、合規(guī)經(jīng)營的生產(chǎn)商有望受益。3）新業(yè)務(wù)：2023年公司投入研發(fā)支出14.82億元/+8.1%，研發(fā)費(fèi)用率13.3%/+2.0pct.，圍繞電子霧化產(chǎn)品、加熱不燃燒產(chǎn)品、特殊用途霧化產(chǎn)品及霧化醫(yī)療四大戰(zhàn)略賽道，在霧化領(lǐng)域持續(xù)積累。在霧化美容方面，24Q1公司推出霧化美容品牌LOYAL嵐至和第一代霧化美容產(chǎn)品解決方案；在醫(yī)療霧化方面，公司已有3款針對哮喘及慢阻肺的制劑和裝置獲得歐美藥監(jiān)機(jī)構(gòu)認(rèn)可，2款呼吸等效藥實(shí)現(xiàn)實(shí)驗(yàn)性體外生物等效，未來商業(yè)化可期。
盈利預(yù)測與投資建議：預(yù)計(jì)思摩爾國際2024-2026年實(shí)現(xiàn)營收125.22、142.18、160.16億元，同增12.1%、13.5%、12.6%；歸母凈利潤分別為16.82、19.61、22.70億元，同增2.3%、16.6%、15.7%；對應(yīng)最新PE分別為24.8x、21.2x、18.4x。雖然在監(jiān)管政策變動及消費(fèi)趨勢變化下，公司23年業(yè)績承壓，但公司賬面現(xiàn)金儲備充沛，著眼長期，堅(jiān)持研發(fā)投入、
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