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2023年利潤(rùn)端如期改善，看好2024年恢復(fù)規(guī)模增長(zhǎng)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收136.6億元（同比+2.5%），歸母/扣非歸母凈利潤(rùn)為11.2/10.2億元，同增76.1%/105.3%；公司2023年穩(wěn)步恢復(fù)并推進(jìn)全域新零售，但是2023Q4投資性房地產(chǎn)減值準(zhǔn)備計(jì)提影響短期利潤(rùn)，我們下調(diào)2024-2025年并新增2026年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤(rùn)為12.9/14.7/16.3億元（2024-2025前值為14.6/16.3億元），分別對(duì)應(yīng)EPS為0.48/0.55/0.61元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為11.8/10.3/9.3倍，考慮到2024年高質(zhì)量發(fā)展下，公司零售規(guī)模有望恢復(fù)增長(zhǎng)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　童裝服飾具備經(jīng)營(yíng)韌性，線下渠道恢復(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，看好2024年渠道擴(kuò)張
　　分產(chǎn)品看，童裝具備經(jīng)營(yíng)韌性。2023年休閑服飾收入為41.71億元，同比下降2.58%，占比下降1.6pct至30.5%；兒童服飾收入為93.73億元，同比增長(zhǎng)4.92%。分渠道看，線下渠道恢復(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。線上渠道：2023年線上銷(xiāo)售為62.28億元，同比下降3.51%，占比45.59%，同比-2.83pct。線下渠道：直營(yíng)/加盟/聯(lián)營(yíng)銷(xiāo)售分別為13.74/57.79/1.63億元，分別同比+19.19%/+9.68%/-51.88%，線下渠道恢復(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。從門(mén)店數(shù)量看，截至2023年末，總店數(shù)為7937家，較年初凈關(guān)203家；其中直營(yíng)/加盟/聯(lián)營(yíng)分別較年初凈拓店-42/-172/+11家；公司線下門(mén)店仍處于調(diào)整階段，看好2024年實(shí)現(xiàn)門(mén)店凈開(kāi)。
　　全域新零售疊加降本增效，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量穩(wěn)步提升
　　盈利能力：全域新零售疊加折扣改善，盈利能力明顯提升。2023年公司整體毛利率為44.0%（同比+2.7pct），分渠道來(lái)看，直營(yíng)/加盟/線上毛利率分別同比+2.5/+1.9/+4.2pct。公司控費(fèi)效果顯著，2023年期間費(fèi)用率29.62%，同比-1.1pct，其中銷(xiāo)售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別-0.4/+0.2/-0.8/-0.2pct。綜上，2023年歸母凈利率為8.21%，同比提升3.4pct。營(yíng)運(yùn)能力：庫(kù)存持續(xù)優(yōu)化，現(xiàn)金流恢復(fù)健康。截至2023年末，公司存貨規(guī)模為27.47億元（同比-28.6%），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)155天（同比-26天）。截至2023年末公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為34天（同比-2天）。2023年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為19.41億元，同比+65.1%，現(xiàn)金流逐漸恢復(fù)健康。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：加盟商提貨不及預(yù)期、門(mén)店開(kāi)拓不及預(yù)期。