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2023年核心利潤同比下降5%，下調(diào)盈利預(yù)測
　　天倫燃?xì)?023年實(shí)現(xiàn)營收人民幣77億元（同比+2%），歸母凈利人民幣4.8億元（同比+8%），核心利潤人民幣5.8億元（同比-5%）；核心利潤下滑主要是工程安裝及服務(wù)業(yè)務(wù)量減少；核心利潤略高于華泰預(yù)測（5.7億元）。用氣需求弱復(fù)蘇，下調(diào)零售氣量增速預(yù)測；我們預(yù)計(jì)24-26年核心利潤為人民幣5.9/6.6/7.2億元（前值6.4/7.3/-億元），對(duì)應(yīng)核心EPS為0.60/0.67/0.74元。我們將目標(biāo)價(jià)上調(diào)至5.27港幣，基于8倍2023年預(yù)測PE（前值：4.46港幣，基于7x 2023EPE），高于天倫5年歷史PE均值5.4x。公司23年核心盈利派息率維持30%，對(duì)應(yīng)股息率3.9%?？紤]到公司業(yè)績?cè)鏊俜啪?、股息率吸引力相?duì)不足，下調(diào)至“增持”。
　　零售氣量同比小幅增長，銷氣毛差逐步修復(fù)
　　根據(jù)業(yè)績公告，天倫2023年銷氣收入同比+7.3%（零售+4.4%、批發(fā)+24.5%），經(jīng)營利潤率同比提升1.8pp至8.2%。天倫2023年零售氣量同比增長4.5%至17.41億方，其中居民/工商業(yè)/交通零售氣量同比分別+5.5%/+3.0%/+17%。2023年綜合銷氣毛差修復(fù)0.06元/方至人民幣0.48元/立方米，得益于順價(jià)持續(xù)落地和高毛差的交通燃?xì)鈿饬吭鲩L。2023年零售氣量增速較低，用氣需求仍處于弱復(fù)蘇階段，我們將24-25年零售氣量增速預(yù)測下調(diào)至6%/6%（前值：8%/8%）；居民順價(jià)有望落地，我們將24-25年銷氣毛差調(diào)整至人民幣0.52/0.52元/方（前值：0.49/0.50元/方）。
　　新增接駁同比量利齊升，增值服務(wù)較快增長
　　根據(jù)業(yè)績公告，天倫2023年新接駁居民用戶為30.1萬戶（同比-14%）、其中城燃28.46萬戶（同比+0.7%）/鄉(xiāng)鎮(zhèn)1.65萬戶（同比-76%），新增工商業(yè)用戶4,518戶（同比-8.5%）。2023年工程安裝及服務(wù)業(yè)務(wù)收入同比下降26%，而經(jīng)營利潤率同比提升3.3pp至45.9%?？紤]到地產(chǎn)周期影響，我們維持24-25年新增接駁數(shù)預(yù)測26/25萬戶。2023年公司增值服務(wù)收入同比+12%，得益于降本增收和業(yè)務(wù)渠道拓寬。公司正逐步形成自有品牌服務(wù)體系，增值服務(wù)有望部分抵消接駁下滑的影響。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：燃?xì)怃N量增速低于預(yù)期，銷氣毛差回落幅度超出預(yù)期，新增接駁數(shù)下滑超預(yù)期