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今年以來黃金和美股似乎都脫離了“地心引力”，加入刷新新高的競賽。年迄今，截至4月2日，黃金（美元計價）和標普500指數(shù)分別上漲了約11%和9%，而今年的資產(chǎn)競賽中不可忽視的一個主題是美國大選?；仡欁罱鼛状未筮x，黃金和美股都有不俗的表現(xiàn)，但各有勝負，2020年黃金摘得資產(chǎn)桂冠，而2016年美股則更勝一籌。那么今年同樣面臨大選，之后誰的空間更大？在經(jīng)濟不確定性下降、全球政策中性偏寬松的背景下，我們更傾向于美股，尤其關注待漲的非科技股；黃金牛市未止，但是背后的敘事需要持續(xù)發(fā)酵，這意味著在大漲之后會出現(xiàn)一定的調(diào)整壓力。
　　復盤過去3次大選年，我們不難發(fā)現(xiàn)美股和黃金都給市場留下了深深的烙?。?br>　　2020年，黃金收益率高達25%，在主要大類資產(chǎn)中“拔得頭籌”，遠超同期上漲18%的美股。新冠疫情爆發(fā)，疊加美聯(lián)儲史詩級“大放水”助推金價加速上漲。而2020年的美股可謂是波瀾壯闊，年初因為疫情閃崩，出現(xiàn)3次熔斷。但隨后在美聯(lián)儲接連“放大招”后又一路高歌猛進創(chuàng)下歷史新高，開啟美股波瀾壯闊的下半場。更是在大選年出現(xiàn)典型的“11月行情”，美股當月上漲了11%。
　　2016年，美股“略勝一籌”，收益率近12%，小幅超過同期上漲近9%的黃金。全球經(jīng)濟復蘇的背景下（基本面），美聯(lián)儲持續(xù)收緊貨幣政策（政策）、中美貿(mào)易摩擦升溫和市場對候選人的政策和立場存在擔憂（事件）交織導致金價上漲。同期美股受益于美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的逐漸好轉(zhuǎn)和市場對于新總統(tǒng)特朗普的經(jīng)濟政策期待，股市在年底迎來了一波上漲，僅在11月大選當月，就上漲了4%。
　　2012年，美股更占優(yōu)，收益率達16%，相較于黃金8%的收益率表現(xiàn)更好。歐債危機持續(xù)發(fā)酵下，全球經(jīng)濟增長放緩，多國央行實施寬松貨幣政策。全球經(jīng)濟不確定性和貨幣政策寬松為黃金價格提供了支撐，使其成為投資者避險和對沖通脹的首選資產(chǎn)之一。美股在美國經(jīng)濟逐漸復蘇，失業(yè)率下降，消費者信心回升以及房地產(chǎn)市場也開始恢復等因素下，股市全年上漲16%。
　　由此可見，大選年下的黃金和美股都有著相對亮眼的表現(xiàn)，而美股往往更勝一籌。股票的走勢往往代表著該屆政府的“面子”，從過去三次大選年的情況來看，根據(jù)追溯至1928年的數(shù)據(jù)，總統(tǒng)任期的第四年是股市表現(xiàn)最強勁的年份之一。任期第四年股市表現(xiàn)出色的一個原因是，在即將連任時，現(xiàn)任總統(tǒng)會“絞盡腦汁”給經(jīng)濟最后一次提振，以增加連任的機會。
　　回到今年，本次有何不同？我們認為最明顯的表現(xiàn)在于黃金與美股對利率的敏感性下降了，背后則是驅(qū)動邏輯的變化。黃金主要依賴的是法幣體系“信任危機”的敘事，無論是近幾年來主要經(jīng)濟體政府債務負擔不斷上升，部分央行大幅增加黃金儲備，還是比特幣的瘋漲都是重要的體現(xiàn)。而美股則受益于“經(jīng)濟軟著陸/不著陸+降息”的預期，AI帶來的盈利預期和情緒高漲，當然也受益于大選年的“政治任務”。
　　往后看，美股和黃金誰更值得持有？股可能比黃金更具有性價比，撇開黃金較差的持有收益不說，其他方面：
　　以史為鑒，美聯(lián)儲降息前黃金往往回調(diào)。復盤歷史不難發(fā)現(xiàn)，黃金通常在降息前3個月出現(xiàn)下跌。因此隨著降息周期的臨近，黃金回調(diào)將是大概率。除此之外，如果參考2009年黃金站上1000美元/盎司的經(jīng)驗，20%可能是一道坎，也意味著2400美元/盎司附近可能會面臨一定的回調(diào)壓力。
　　制造業(yè)復蘇背景下，美股回升彈性更大。歷史來看，制造業(yè)復蘇周期和美股走勢通常共振上行，每當制造業(yè)PMI回升至榮枯線之上，美股通常有較好表現(xiàn)，收益率均大幅高于黃金。3月美國制造業(yè)PMI結束了長達16個月的制造業(yè)收縮困境，重回擴張區(qū)間，尤其是生產(chǎn)和新訂單分項大幅回升，或意味著美國制造業(yè)進入復蘇周期，對后續(xù)美股走勢將有明顯的提振作用。
　　結構上，建議關注小盤股>周期股>科技股>防御股。穩(wěn)健的經(jīng)濟增長支撐各類股票上升，但結構有所分化。隨著制造業(yè)的回暖，順周期板塊將逐步成為市場追逐的熱點，周期股和防御股收益率差距將逐步擴大，且前期支撐美股連創(chuàng)新高的科技股可能有所退坡。此外，小盤股對于制造業(yè)復蘇的敏感性通常更大，歷史上當制造業(yè)PMI重回榮枯線以上后，小盤股上升的彈性也高于其他各類股票，2024年小盤股可能蘊藏較大機會。
　　風險提示：全球通脹超預期上行，美國經(jīng)濟提前進入顯著衰退，巴以沖突局勢失控，美國銀行危機再起金融風險暴露，美聯(lián)儲超預期降息。